РСХБ и ВТБ24: привлекательны, но не всем по карману

Сегодня состоятся размещения двух рублевых выпусков государственных банков – РСХБ (объем 10 млрд руб.) и ВТБ24 (объем 6 млрд руб.). Выпуски идентичны с точки зрения рейтингов эмитентов – S&P BBB+ / Moody’s Baa2, по обеим бумагам предусмотрены годовые оферты. Проведение аукционов считается своеобразным тестом первичного рынка, который должен продемонстрировать готовность его участников участвовать в новых крупных размещениях по новым уровням доходности.

Мы ожидаем, что бумаги госбанков будут размещены полностью под ставки в диапазоне 8.20-8.60%. Данный уровень, безусловно, привлекателен с точки зрения соотношения риск/доходность, т.к. включает существенную премию за неблагоприятные условия. Однако, на наш взгляд, размещение продемонстрирует не столько потенциал восстановления рынка, сколько сегментированность и неравномерность распределения денежных средств в банковской системе.

Оба выпуска, безусловно, найдут покупателей из числа крупнейших игроков, рассчитывающих на практически гарантированное включение обоих выпусков в ломбардный список ЦБ. В то же время, для основной массы инвесторов, среди которых преобладают средние и небольшие банки, участие в аукционах по-прежнему недоступно: у многих из них попросту отсутствуют свободные средства для размещения в облигации госбанков. Реальный уровень доходности, который может заинтересовать если не российских игроков, то западные фонды, был вчера продемонстрирован МДМ-Банком. Банк выкупил по оферте весь объем 3-го выпуска (6 млрд руб.), а затем вновь разместил эти бумаги в рынок, но уже со средней доходностью 11.5% к годовой оферте. Напомним, что данный выпуск будет в ближайшее время включен в ломбардный список ЦБ. Мы полагаем, что это обстоятельство помогло МДМ-Банку найти спрос на свои бумаги, однако вряд ли сильно повлияло на цену «доразмещения».

Низкая ликвидность рублевого рынка вынуждает оба госбанка предложить дополнительную «антикризисную» премию, которая составит не менее 50 б.п. Мы отмечаем, что для нового выпуска РСХБ доходность на уровне 8.20% к годовой оферте будет означать премию около 40 б.п. к существующей кривой выпусков банка. Данная премия в сочетании с короткой дюрацией в определенной степени защитит держателей бумаг от спекулятивного проседания цен, а ожидаемое включение бумаг в ломбардный список позволит получить доступ к гарантированному фондированию через механизм РЕПО Банка России. Поэтому мы подчеркиваем, что сегодняшние размещения РСХБ и ВТБ24 – это возможность приобрести качественные бумаги по привлекательной цене.

Однако мы полагаем, что в текущих рыночных условиях круг покупателей будет достаточно узким. По нашему мнению, ликвидность, поступающая из бюджетных источников, доступна, прежде всего, государственным банкам. У них же сохранилась возможность привлекать средства по приемлемым ставкам на международном рынке. При этом перераспределение средств в банковской системе по-прежнему затруднено из-за сокращения межбанковских лимитов и аккумулирования ликвидности для фондирования корпоративных и розничных портфелей. По этим причинам, по нашему мнению, не следует ожидать позитивной реакции рынка на размещения, и тем более, рассматривать результаты сегодняшних аукционов в качестве переломного момента.

Новый Ломбардный список ЦБ: ждем дисконтов

Сегодня Банк России официально опубликовал обновленную версию Ломбардного списка в  соответствии с новыми рейтинговыми критериями. Список бумаг, которые ЦБ может принимать в обеспечение по сделкам прямого РЕПО, существенно расширен. Информация о том, какие именно выпуски войдут в новый список ЦБ, уже учитывается участниками рынка при формировании портфелей.

Новый Ломбардный список вступает в силу с момента опубликования в Вестнике Банка России, т.е. сегодня. Однако бумагам еще предстоит пройти процедуру листинга в секции госбумаг ММВБ. Мы полагаем, что данная процедура может затянуться примерно на месяц, поэтому рынок почувствует реальный эффект от расширения списка инструментов, пригодных для рефинансирования в Банке России, только в ноябре.

Совокупный объем корпоративных выпусков, вновь включенных в список ЦБ, составляет около 130 млрд руб. Однако, по нашему мнению, данная цифра не означает, что объем доступных участникам рынка ресурсов увеличится именно на эту сумму. Очень важным фактором будет являться размер дисконтов, которые определяются Банком России для каждой бумаги. При этом дисконты, вероятнее всего, рассчитываются с учетом рыночной ликвидности облигаций. Мы полагаем, что ЦБ установит достаточно консервативные уровни дисконтов, поскольку многие бумаги из расширенного списка в последние месяцы не отличаются высокой ликвидностью.