Rambler's Top100
 

Ренессанс капитал: Ежедневный обзор рынка долговых обязательств


[10.09.2008]  Ренессанс капитал    pdf  Полная версия

Стратегия внутреннего рынка

Лимит первого аукциона РЕПО оказался недостаточным

Во вторник ситуация на денежном рынке оставалась напряженной. Большую часть дня ставки денежного рынка находились на уровне 7-8%. Отчасти дефицит ликвидности был обусловлен новыми правилами аукционов прямого РЕПО Банка России (напомним, что с первого сентября устанавливается лимит на объем заимствований в ходе первого аукциона РЕПО). Спрос на первом аукционе прямого РЕПО, по всей видимости, оказался существенно выше лимита (170 млрд руб.), что создало напряженность на денежном рынке, сохранявшуюся до второго аукциона. После второго аукциона РЕПО, где объем заимствований составил около 95 млрд руб., ситуация нормализовалась и ставки опустились до 5.25-5.75%.

В чем причина низкого спроса на недельном депозитном аукционе?

На фоне напряженной ситуации на денежном рынке несколько неоправданными выглядят результаты недельного депозитного аукциона временно свободных средств федерального бюджета. Из предложенных Министерством финансов 160 млрд руб. банки разместили на депозитах только 36.5 млрд руб. Причин для низкого спроса может быть две: либо большинство банков уже использовали доступные им лимиты в ходе предыдущих депозитных аукционов, либо потенциальные заемщики рассчитывают на нормализацию ситуации с ликвидностью в течение ближайшей недели. На наш взгляд, первый вариант несколько более вероятен. Отметим также, что уже завтра банкам предстоит возвратить бюджетные средства (119 млрд руб.), полученные на депозиты в ходе аукциона 12 августа. Таким образом, рассчитывать на существенное снижение объемов заимствований банков в Банке России пока не приходится.

А. Дворкович: Банк России сделал все что мог для борьбы с инфляцией

Пожалуй, самым позитивным моментом для рынка облигаций вчера стало заявление помощника президента по экономическим вопросам А. Дворковича. По его мнению, в текущем году Банк России сделал многое для борьбы с инфляцией, и дальнейшие меры по ужесточению денежно-кредитной политики могут негативно отразиться на темпах экономического роста. Снижение ожиданий в отношении ужесточения монетарной политики является одним из ключевых факторов для восстановления нормального функционирования рынка рублевых облигаций. Мы надеемся, что Банк России прислушается к мнению администрации президента. Весьма благоприятными для улучшения настроений участников рынка в этой связи, по нашему мнению, стали бы соответствующие заявления представителей Банка России об отсутствии планов по ужесточению денежно-кредитной политики хотя бы в ближайшие месяцы.

Облигации торгуются не по доходности, а по цене

Поводов для оптимизма на внутреннем рынке ценных бумаг по-прежнему нет. Новая волна «бегства в качество» способствовала падению российского рынка акций до минимального уровня с лета 2006 г. – индекс РТС снизился еще на 7.5%. Инвестиционная активность на рынке рублевых облигаций остается низкой, инвесторы по-прежнему неохотно выставляют котировки на покупку долговых инструментов. Сейчас торговля рублевыми облигациями осуществляется уже не по доходности, а по цене, и резкое (на 1-2 п. п.) падение котировок даже краткосрочных облигаций уже не редкость.

Сегодняшние аукционы ОФЗ отменены

Депрессивные настроения характерны и для рынка государственных облигаций. В этих условиях ожидать сколько-нибудь значительного спроса на аукционах пяти- и тридцатилетних ОФЗ общим номинальным объемом 15 млрд руб., на наш взгляд, было бы нелогично. Редкие сделки способствовали резкой переоценке пятилетнего выпуска ОФЗ 26201, доходность которого по итогам дня выросла до 8.50%. Доходность выпуска ОФЗ 46020 в течение дня приближалась к 9.50%; его котировки упали наиболее значительно за последние несколько недель – с 97 первого июля до 77. Проанализировав сложившуюся ситуацию, Минфин принял, на наш взгляд, единственно правильное решение и отменил назначенные на сегодня аукционы.

Стратегия внешнего рынка

Рынок вновь погрузился в режим «бегства в качество»

Решение ФРС США ввести государственное управление в компаниях Fannie Mae и Freddie Mac поддержало оптимизм участников рынка лишь в течение одного дня. Уже во вторник среди инвесторов вновь возобладали самые мрачные настроения, и процесс «бегства в качество» начался с новой силой. Массовый отток средств с развитых и развивающихся рынков акций продолжился. По итогам дня индекс S&P 500 упал на 3.4%, бразильский Bovespa – на 4.5%, РТС – на 7.5%. Возобновилось и расширение кредитных спрэдов. Совокупный доход EMBI+ снизился на 0.21%, а спрэд индекса к базовым активам увеличился на 14 б. п. Пятилетние CDS на риск России, Украины и Турции расширились в среднем на 10 б. п. Котировки КО США, напротив, продолжили рост, а доходности базовых активов по итогам дня снизились на 10-15 б. п.

О ситуации с Lehman Brothers

Глубоко негативное закрытие американского фондового рынка во вторник было обусловлено в первую очередь ожиданиями дальнейшего ухудшения ситуации вокруг одной из крупнейших американских компаний по торговле ценными бумагами Lehman Brothers. В последние недели холдинг ведет сложные переговоры о привлечении дополнительного акционерного капитала. В качестве одного из возможных вариантов обсуждается возможность продажи управляющей компании. Потребность в новом капитале обусловлена существенными убытками Lehman Brothers из-за наличия на балансе активов в объеме около USD65 млрд, стоимость которых падает в условиях обвала на рынке недвижимости. Во вторник после появления новостей о завершении переговоров (по всей видимости, безрезультатном) с Korea Development Bank акции Lehman Brothers рухнули на 45%. Кроме того, во вторник компания объявила о намерении опубликовать финансовые результаты за третий квартал уже 10 сентября, т. е. на неделю раньше запланированного срока. Объем спис аний прогнозируется на уровне USD2.2 млрд. Помимо финансовой отчетности, ожидается, что Lehman Brothers представит сегодня «ключевые стратегические инициативы».

Кредитные комментарии

ФАС устанавливает невысокий штраф для Распадской

По информации агентства Reuters, Федеральная антимонопольная служба (ФАС) наложила на угольную компанию Распадская штраф в размере всего 100 млн руб. Ранее в газете «Коммерсант» сообщалось, что, скорее всего, ФАС не потребует от Распадской снизить цены на уголь, поскольку компания уже добровольно понизила их с 5600 руб. до 5300 руб. за тонну и подписала долгосрочные контракты. Новость соответствует нашим ожиданиям того, что действия ФАС окажут лишь незначительное влияние на показатели производителей коксующегося угля (подробнее см. «Обзор рынка долговых обязательств» от 30 и 31 июля). Цена в 5300 руб. за тонну соответствует прогнозам компании на вторую половину 2008 г., объявленным в июле (USD220 за тонну). Глав а ФАС И. Артемьев заявил, что на Evraz Group, вероятно, будет наложен также небольшой штраф, но холдинг обяжут понизить цены. Мы по-прежнему считаем, что санкции ФАС не ухудшат экономические показатели компании.

Ситроникс: результаты за первое полугодие 2008 г

Компания Ситроникс вчера опубликовала финансовую отчетность за первую половину 2008 г. по американским стандартам учета, отразившую значительное увеличение капиталовложений и долговой нагрузки – по нашим оценкам, соотношение Долг/EBITDA за 2008 г. составит около 8.

EBITDA стала положительной. После слабых финансовых результатов за 2007 г., когда компания понесла огромные убытки в связи со сложностями в телекоммуникационном сегменте (задержка в подписании крупного контракта на Ближнем Востоке), в первом полугодии текущего года показатель EBITDA стал положительным – эта тенденция уже отмечалась в неаудированной отчетности за первый квартал, опубликованной в июне. Кроме того, рентабельность EBITDA повысилась с 4.6% в первом квартале 2008 г. до 5% по результатам полугодия. Тем не менее, чистая прибыль компании остается отрицательной (чистый убыток за отчетный период составил USD20.1 млн).

Прогноз по выручке на конец 2008 г. повышен… Компания более оптимистично оценивает темпы роста выручки в текущем году и в настоящий момент ожидает, что этот показатель составит USD2 млрд (ранее выручка прогнозировалась на уровне USD1.86 млн), а рентабельность EBITDA – не менее 5%.

…но при значительном росте капиталовложений, финансируемых за счет долга. В первой половине 2008 г. объем капвложений компании составил USD140 млн, а прогноз на весь 2008 г. установлен на уровне USD200 млн, что существенно выше, чем было объявлено в начале года (USD50-100 млн). Принимая во внимание практически нулевой операционный денежный поток в первой половине 2008 г. (USD0.1 млн), повышение капиталовложений было профинансировано за счет увеличения долговой нагрузки: валовой долг возрос на 45% до USD745 млн. Кроме того, в июле дочерняя компания Ситроникс Intracom Telecom подписала соглашение о привлечении трехлетнего синдицированного кредита в размере EUR150 млн. Насколько мы понимаем, большая часть суммы была использована для рефинансирования существующего краткосрочного долга Intracom Telecom – по нашим расчетам, чистый рост долга Ситроникс вследствие сделки составил около USD50 млн, что сопоставимо с запланированным объемом инвестиций на вторую половину 2008 г . – USD60 млн. По нашей оценке, соотношение Долг/EBITDA (на основании прогноза компании по EBITDA) в 2008 г. составит около 8.

Столь резкий рост долговой нагрузки, безусловно, не добавляет оптимизма, но мы не ожидаем какой-либо негативной реакции котировок облигаций компании Ситроникс на опубликованные данные: основной фактор ее кредитного качества – поддержка со стороны АФК Система – остается прежним. По условиям выпуска еврооблигаций АФК Система, Ситроникс считается ключевой дочерней компанией (ее выручка и активы составляют более 5% консолидированных показателей материнской компании). Таким образом, долг компании Ситроникс подпадает под условия перекрестного невыполнения обязательств по еврооблигациям АФК Система.

Экономика

Россия: показатели внешнеторгового баланса в июле

По данным Банка России, объем экспорта в июле увеличился на 60% до USD47.8 млрд, а за семь месяцев 2008 г. составил USD285.8 млрд. Рост импорта в июле также оказался существенным – на 47% до USD28.7 млрд (USD163.6 млрд за семь месяцев года). Высокие темпы роста импорта обусловлены главным образом значительным потребительским спросом. Внешнеторговый баланс достиг максимального уровня в этом году – USD19 млрд в июле и USD122 млрд за семь месяцев 2008 г.

Показатели торгового баланса улучшились вследствие увеличения цен на нефть на 77% по сравнению с предыдущим годом. Однако в июле цены на нефть достигли пикового значения – средняя цена нефти Urals составляла USD130 за баррель; в августе же нефть этой марки подешевела до USD111 за баррель, и хотя экспортные цены являются менее гибкими, чем рыночные, номинальные темпы роста экспорта в связи с этим должны снизиться. Мы прогнозируем замедление роста показателей торгового баланса до конца года, и его сальдо по итогам 2008 г. составит USD194 млрд.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: