Банк Зенит: Ежедневный обзор рынка облигаций

[10.06.2005] Банк Зенит

РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Динамика базовых активов. Основным событием дня стало выступление Гринспена перед Конгрессом с докладом о состоянии дел в американской экономике. Основным посылом выступления стало то, что экономика, по мнению главы ФРС, стоит твердо, а большинство слабых данных, выходивших весной, не означают более сильного замедления экономической активности, при этом инфляция остается весьма сдержанной. Гринспен отметил, что за последний год реальный ВВП вырос на 3.7%, при этом уровень безработицы снизился до 5.1%. Стоимость рабочей силы демонстрирует сигналы ускорения, при этом потребительские расходы продолжают расти. Однако, по словам Гринспена, остается открытым вопрос к чему приведет увеличение стоимости труда – к росту цен или снижению прибыли компаний. В отношении нефтяных цен глава ФРС сказал, что, естественно, взлеты и снижения нефтяных цен перекликаются с периодами замедления и ускорения экономической активности, однако они воздействуют на отдельные сектора, а не подрывают всю экономику. В отношении дальнейшего повышения ставки Гринспен отметил, что Центробанк вероятно продолжит «взвешенную» политику. Что же касается нейтрального уровня ставки, то, по словам Гринспена, трудно сказать, где он, и мы это поймем, уже достигнув его. Заявления относительно устойчивого развития экономики и продолжения «взвешенной» политики привели к росту доходностей Treasuries (YTM UST10 достигала 4%).

Однако во второй половине дня на рынке после глубокого снижения бумаг на рынке произошла коррекция. Вероятно, на участников повлияли результаты аукциона по размещению 10-летних бумаг, на котором спрос превысил предложение в 2.5 раза, в то время, как на прошлом соотношение спроса и предложения составило 2.33, демонстрируя тем самым покупательскую способность даже после подтверждения дальнейшего повышения ставки. При этом участники рынка проигнорировали резко снизившийся интерес со стороны иностранных участников (с 31.4% до 10.8%).

В результате к закрытию доходность 10-летних и 2-летних бумаг выросла на 2 б.п. до 3.95% и 3.62%.

Отметим, что вчерашний день помимо выступления Гринспена был богат на различные заявления, среди которых выделим перекликающиеся между собой: секретарь казначейства Сноу, сказал, что для него менее других являются загадкой текущие уровни доходностей, и он связывает это с большим количеством иностранных сбережений, которые инвестируются в привлекательные американские активы. В тоже время глава МВФ высказал мнение, что спрос на американские активы не безграничный, и существует риск, что инвесторы уменьшат свои сбережения в долларах, а, возможно, совсем откажутся от долларовых активов, если в ближайшее время не произойдет коррекция спроса на ценные бумаги США.

Результаты вчерашнего дня убеждают нас в том, что на рынке присутствовали сильные ожидания прекращения повышения ставки, подтверждением чему является реакция рынка на выступление Гринспена, и крушение этих ожиданий ставит под сомнение продолжение роста Treasuries. Вчера мы также убедились, что в ближайшее время технические факторы такие, как спрос на бумаги со стороны иностранных инвесторов, оказывавший поддержку рынку, также могут оказаться под вопросом. В связи с этим мы подтверждаем наш прогноз повышения ставки до 3.75-4.25% к концу года, и, сохраняя «медвежий» взгляд на рынок Treasuries, ожидаем роста доходностей в ближайшем будущем.

Развивающиеся рынки. Инвесторы в развивающиеся рынки на фоне неопределенности относительно дальнейшего поведения базовых активов продолжили избегать активных действий. Бумаги Бразилии остаются подверженными политическому скандалу, и их спрэд расширился на 5 б.п.. Остальные рынки вели себя разнонаправлено: бумаги Турции и Мексики расширили спрэды на 4 б.п. и 1 б.. соответственно, в то время, как бумаги Венесуэлы сузили спрэд на 6 б.п. В результате спрэд EMBIG расширился на 1 б.п. до 372 б.п.

Российский сегмент. Российский рынок продолжает оставаться под влиянием поведения базовых активов: на фоне снижения последних суверенные российские бумаги продемонстрировали понижательную динамику. Россия-30 снизилась на 79 б.п. до 110.25-110.875% (YTM 5.68%), спрэд к 10-летним Treasuries расширился на 3 б.п. до 173 б.п., спрэд EMBIG Russia остался неизменным на уровне 169 б.п.

В корпоративном секторе снижение большинства бумаг на фоне понижательной динамики американского рынка привело к сохранению спрэда индекса RUBI на уровне 288 б.п.

Речь Гринспена, на наш взгляд, является крушением ожиданий пауз в повышении ставки, и мы считаем, что большинство инвесторов, питавших иллюзии относительно подобного сценария, в скором времени смогут изменить свое отношение к текущей ситуации, что приведет к снижению базовых активов. В этой связи мы рекомендуем реализовывать имеющийся потенциал российского рынка через инвестирование в российский спрэд. Мы продолжаем оценивать справедливый уровень спрэда в районе 150-160 б.п., и считаем, что в долгосрочной перспективе он будет стремиться к ним, что делает его локальные расширения в район 175-180 б.п. удачными возможностями для покупки. В корпоративном секто-ре, на наш взгляд, наиболее недооцененными бумагами выглядят евробонды Вымпелкома, ТНК, ГМК Норникеля, ВТБ-15 и ВБД.

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК

Вновь выросший до очередных максимумов с прошлой осени курс доллара к рублю вчера охладил пыл покупателей рублевых облигаций, позволив голубым фишкам немного скорректироваться после нескольких дней непрерывного роста.

В частности, котировки Лукойла и Газпрома-4 вчера опустились (по цене последней сделки) в пределах 16 б.п. – 25 б.п, 4-ая и 5-ая серии Мособласти потеряли в стоимости около 30 б.п. В то же время, по-прежнему присутствовал довольно активный спрос во втором эшелоне: в частности, ЦТК-4 вчера прибавил в цене еще 46 б.п. Кроме того, стоит отметить начавший вчера вторичное обращение 4-ый выпуск НКНХ: в первый день торгов бумага выросла до 101.6% от номинала, что соответствует доходности к погашению 9.7% годовых. Потенциал снижения доходности с текущих уровней представляется довольно небольшим: ориентиром для НКНХ-4 выступает 2-ой выпуск близкого по кредитному качеству Салаватнефтеоргсинтеза, доходность к погашению по которому составляет 9.73% при несколько большей дюрации к погашению, при этом премия за дюрацию на дальнем отрезке корпоративной кривой вряд ли превышает 10 б.п.

Вчерашняя речь Гринспена в конгрессе не вызвала каких-либо резких изменений на мировом валютном рынке, что, судя по всему, обеспечит относительную стабильность курсу рубля в ближайшей перспективе. По всей видимости, сегодня можно ожидать консолидацию цен по голубым фишкам на достигнутых уровнях – при этом, во втором эшелоне сохраняется потенциал роста. В числе наших рекомендаций – выпуски ЦТК-4, Таттелекома, Красного Востока, ЮТК, Нижегородской области-2 и Чувашии.