Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[09.10.2009]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Денежный рынок

Прощайте, слабый рубль и высокие ставки!

Победное шествие курса рубля продолжается. Глобальная переоценка долларовых активов заставляет инвесторов искать новые возможности на emerging markets. Сегодня рубль продолжает укрепляться, а стоимость бивалютной корзины снизилась до 35.90 руб. C начала октября бивалютная корзина потеряла уже 40 копеек.

Укрепление рубля – следствие притока горячего спекулятивного капитала. Стабилизация сырьевых рынков, слабеющий доллар и уверенность глобальных инвесторов в сохранении базовых процентных ставок на низком уровне еще как минимум год, снимают любые сомнения в привлекательности инвестиций в рублевые активы, номинально предлагающие более высокие доходности.

Между тем, влияние горячего капитала уже видно на внутреннем денежном рынке. Сегодня ставки overnight на МБК достигли уровня 4.-4.5 % годовых – уровня, который мы ассоциируем с докризисными значениями. При этом уровень рублевой ликвидности нельзя назвать избыточным – всего 750 млрд. руб. в совокупности на корсчетах и депозитах в ЦБ. Ставки NDF демонстрируют тенденцию к резкому снижению. Только за эту неделю кривая ставок NDF сместилась вниз еще на 90 – 125 б.п. См. график слева.

ЦБ приходится абсорбировать приток горячей валюты путем интервенций на внутреннем валютном рынке, чтобы не допустить резкого укрепления рубля. По нашему мнению, чтобы снизить избыточное давление горячего капитала на внутренний рынок, ЦБ в ближайшее время придется снова резко снизить ставки и продолжить постепенное укрепление рубля. Не исключено, что мы узнаем об этом решении уже на следующей неделе.

Пока мы рекомендуем инвесторам сосредоточиться на покупке ликвидных рублевых облигаций blue chips с высокой дюрацией. Риски роста процентных ставок, премий за кредитный риск или ослабления курса рубля чрезвычайно низки. Мы рекомендуем воспользоваться моментом, чтобы сформировать ликвидный портфель из длинных облигаций. Одной из самых привлекательных идей на внутреннем долговом рынке мы считаем покупку кривой АИЖК. К сожалению, ликвидность в этих выпусках пока оставляет желать лучшего.

Итак, в ближайшее время:

- Мы ждем очередного снижения ставок со стороны ЦБ;

- Рекомендуем увеличивать дюрацию портфеля рублевых ооблигаций.

Первичный рынок

Транснефть: «не закрытый, а открытый…» способ размещения

Сегодня Транснефть (ВВВ, Ваа1) проводит сбор заявок на приобретение облигаций 2-й серии объемом 35 млрд руб., размещение состоится 13 октября. Интересным является тот факт, что размещение в этот раз будет проводиться не по закрытой подписке, как это было на состоявшемся 30 сентября аукционе по выпуску Транснефть-3, а на открытом аукционе.

Отметим, что новый выпуск имеет точно такую же структуру, как и дебютный инфраструктурный выпуск Транснефть-1, вышедший на рынок 25 мая 2009 г.: срок обращения бумаг составляет десять лет, оферта состоится через шесть лет после размещения, ставки 2-6 купонов определяются с привязкой к ставке годового прямого РЕПО ЦБР плюс 2.0 %.

Всего в 2009 г. компания вывела на рынок два выпуска инфраструктурных облигаций: в мае на сумму 35 млрд руб. и две недели назад –на сумму 65 млрд руб. Облигации были выкуплены ограниченным кругом банков с целью получения дополнительного финансирования в ЦБ под залог этих бумаг в ЦБ. Небольшое количество держателей бумаг стало причиной низкой ликвидности первого инфраструктурного выпуска Транснефть-1, обороты по которому за полгода составили менее 80 млн руб. Последняя сделка с этой бумагой прошла вчера по цене 101% от номинала, что соответствует доходности 11.7%. Другой размещенный выпуск Транснефть-3, ушедший в рынок в конце сентября, на вторичный рынок еще не вышел, между тем высокой ликвидности при выходе на «вторичку» мы от него так же не ждем.

Мы было порадовались, что наконец-то компания предложит широкому кругу участников поучаствовать в размещении, что могло бы обеспечить выпуску ликвидность в будущем. Однако ряд факторов свидетельствуют о том, что вероятнее всего выпуск уже нашел своих потенциальных владельцев. Так, предварительного маркетинга займа мы не увидели, хотя, выход столь сильного эмитента, всколыхнул бы ряды покупателей. Кроме того, сбор заявок на участие в течение одного лишь дня с последующим размещением через два дня ставит под сомнение возможность оперативно принять участие в аукционе.

Мечел снижает ориентиры по новому выпуску и переносит сроки размещения

Мечел объявил об изменении сроков закрытия книги заявок по размещению облигаций 5-й серии на 16 сентября, а также перенес дату размещения с 16-го на 20 октября. Организаторы озвучили новый диапазон по купону: от 14.5 до 15.5 %, что соответствует доходности от 15.31 до 16.43 %. Ралли на рынке рублевого долга, наблюдавшееся в течение двух недель маркетинга выпуска, дало возможность эмитенту снизить ориентир по купону на 1 п.п. Вчера наиболее свежий из выпусков эмитента – Мечел 04 – торговался с доходностью 14.6 % при дюрации чуть менее 2-х лет. Новый выпуск Мечел 05 незначительно длиннее предыдущего. Премию в размере около 1 п.п. к обращающему выпуску мы считаем достаточно интересной для участия в конкурсе.

Евраз готовится к размещению

Благоприятной конъюнктурой решила воспользоваться Группа Евраз, которя с сегодняшнего дня начала сбор заявок в рамках схемы book building по размещению облигаций Сибметинвест 01 и 02. Закрытие книги заявок состоится 20 октября, размещение запланировано на 22 октября.

По маркетируемому десятилетнему выпуску объемом 20 млрд руб. предусмотрена пятилетняя оферта. Планируется включение выпуска в котировальный список «В» ММВБ. Каких-либо интересных моментов в структуре выпуска, помимо введения условия кросс-дефолта, мы не увидели. Ориентир по купону составляет 13-14 %, что по нашим предоставит инвесторам доходность от 13.42 до 14.49 % при дюрации около 3.3 года.

Из обращающихся в настоящий момент выпусков, единственным сопоставимым по качеству выпуском мы считаем Северсталь БО1, размещенный в сентябре текущего года. В среду эти бумаги можно было купить с доходностью 12.17 % при дюрации 1.6 года. Премия около 180 б.п. за бумагу с вдвое большей дюрацией не выглядит избыточной. Между тем дефицит ликвидных выпусков, а также ожидания дальнейших действий со стороны ЦБ по снижению ставок могут оказать давление на доходности облигаций в период сбора заявок, что позволит организаторам реализовать свои планы.

Глобальные рынки

Ралли вспыхнуло опять

Вчера ралли на рынках EM вспыхнуло с новой силой и по темпам роста (около 0.45 п.п. в среднем для всей вселенной российских корпоративных евробондов) было вполне сопоставимо с понедельником и вторником. Как и днем ранее, коррекция была отмечена нами только в еврооблигациях ВымпелКома и МТС. Все остальное закрылось в зеленом цвете. Более 1 п.п. прироста курсовой стоимости показали выпуски Evraz’ 13 и 15, Eurochem’ 12, Gazprom’ 22 и 34, TNK-ВР’ 16 и 18, NKNH’ 15 и Raspadskaya’ 12, а рекордсменом, вопреки традиции предыдущих дней стал, Rolf’ 10, закрывшийся по 73.50 % от номинала в преддверии вынесения решения держателей по поводу реструктуризации бондов.

Бернанке остудил рынок UST

Russia’ 30 вчера подросла на 40 б.п. до 113.25 % от номинала, вновь сократив спрэд к UST 10 до 220 б.п. Американские казначейские обязательства, в отличие от EM (рост на 0.5 п.п. в среднем), вчера были не в фаворе. Без ажиотажа прошел аукцион по UST 30, остудил пыл инвесторов и Бен Бернанке, который дал понять, что ФРС начнет отказываться от сверхмягкой политики, как только в экономике наметится устойчивый подъем, и может приступить к повышению процентных ставок еще до того, как сократить раздутый баланс.

Макростатистика в США не разочаровала

Словно в унисон со словами главного финансиста планеты, американская экономика показала, что его слова не так уж теоретически беспочвенны и скоро могут стать реальностью. Во-первых, 30 ведущих американских розничных торговых сетей в сентябре зафиксировали рост продаж впервые с сентября 2008 г. Во-вторых, запасы товаров на оптовых складах в США в августе упали по итогам 12 месяца подряд - это самый длительный период снижения с начала отслеживания показателя в 1992 году и очевидный толчок к росту новых покупок. Ну, и в-третьих, число обращений за пособием по безработице в США за минувшую неделю сократилось до минимальной отметки за последние девять месяцев (521 тыс).

Мобиус пропел мантру для EM

Рынки долга развивающихся стран вслед за JP Morgan поддержал вчера и фонд Templeton. Его глава Марк Мобиус заявил, что несмотря на ожидаемые коррекции, рынки emerging markets превзойдут свои предыдущие максимумы. Он предположил, что сейчас мы пока лишь на полпути к тем уровням, которые уже были достигнуты. Несмотря на то что заявления главы Templeton больше относятся к рынку акций, их можно смело экстраполировать и на рынки долга EM.

Корпоративные новости

ВЭБ пролонгировал валютные кредиты, в том числе и Евразу

Наблюдательный совет ВЭБа продлил на год кредиты всем шести заемщикам, получившим более $ 8 миллиардов в разгар кризиса для замещения внешних долгов. Кредиты продлили Газпром нефти ($ 750 млн), Евразу ($ 1.8 млрд), ПИКу ($ 262 млн), Ситрониксу ($ 230 млн), Altimo (акционеру ВымпелКома - $ 1.5 млрд) и алюминиевому гиганту Русал.

Источник Reuters в наблюдательном совете банка сказал, что ВЭБ рассматривал увеличение ставки кредита Ситрониксу на 130 базисных пунктов до LIBOR+830 б.п. и ПИКу на 100 б.п. до LIBOR+900 б.п., сохранение ставок на уровне LIBOR+500 б.п. для Евраза, Altimo и Русала. При этом алюминиевый гигант (кредит на $ 4.5 млрд) просил о капитализации 2 п.п. стоимости кредита ежеквартально и возврате их в конце срока кредита.

Пожалуй, из всех перечисленных компаний, у которых в обращении присутствуют облигации или еврооблигации, именно для Евраза ожидаемое решение ВЭБа имеет самое важное значение. Единовременное отвлечение $ 1.8 млрд (почти ј всего долга) было бы сейчас для Евраза весьма болезненным с учетом очевидного провала в денежных потоках в 1-м полугодии.

Напомним, что в 1-м квартале 2009 г. величина EBITDA была равна $ 305 млн, а во 2-м квартале 2009 г. консолидированный показатель EBITDA составил $ 163 млн (снижение 46 % кв-к-кв). Основной причиной данного сокращения стало снижение цен на стальную продукцию на рынках Северной Америки и Европы, которое во 2-м квартале 2009 г. составило 20-25 % кв-к-кв, а также падение объемов производства проката на активах компании, расположенных в этих регионах.

С учетом последних привлечений компании на рынках капитала (размещение GDR и конвертируемых облигаций), продления кредитной линии ВЭБа и улучшения ситуации на рынке стали, высокий краткосрочный долг существенной опасности для компании не представляет. Но даже и без внешнего фондирования в 1-м полугодии Евраз сделал почти невозможное. Благодаря действительно кардинальному сокращению капитальных расходов и высвобождению оборотного капитала размер чистого долга компании по сравнению с уровнем конца 1-го квартала 2009 г. снизился на $ 403 млн а во 2-м квартале – еще на $ 1.1 млрд.

После взрывного ралли в российских еврооблигациях доходность наиболее интересного с точки зрения relative value евробонда Evraz’ 13 опустилась до 8.3 %, что составляет всего 400 б.п. над суверенной кривой. В связи с этим нам уже сложно однозначно рекомендовать еврооблигации компании к покупке.

Российский авторынок в сентябре: начало медленного восстановления

Вчера AEB опубликовала очередные данные по продажам легковых автомобилей в России. По данным AEB, в сентябре на российском рынке было продано 118 тыс. автомобилей, что на 52 % ниже аналогичного месяца прошлого года.

Сентябрь отразил небольшое улучшение конъюнктуры на автомобильном рынке. По сравнению с показателем августа продажи в прошлом месяце выросли на 6.5 %. Поддержку рынку начали оказывать сразу несколько факторов: государственная программа субсидирования процентных ставок, окончание сезона отпусков и новые программы скидок со стороны автодилеров. Таким образом, российский рынок сохранил стабильность. С учетом низкой базы конца прошлого года, можно ожидать, что и в последнем квартале ухудшения тренда не произойдет.

Тем не менее в отличие от крупнейших мировых рынков, где уже по итогам августа динамика продаж год-к-году вышла в положительную плоскость, восстановление российского автомобильного рынка происходит медленно. Введение государственной программы стимулирования спроса в России оказывает ограниченное влияние на рынок в целом, что связано с узким ассортиментом автомобилей, которые можно приобрести на льготных условиях.

Существенных улучшений продаж крупнейших российских производителей в сентябре не произошло. АвтоВАЗ в сентябре 2009 г. реализовал на 42.5 % меньше, чем годом ранее, по сравнению с 41.1 % в августе. Среди моделей АвтоВАЗа оживление спроса наблюдалось на Samara и 4х4, в то время как продажи остальных моделей относительно сентября сократились.

Объем продаж легких коммерческих автомобилей ГАЗ в сентябре увеличился относительно сентября на 10.5 %, реализация легковых автомобилей упала на 64.5 %. Относительно уровня прошлого года снижение составляет 54.8 % и 90 % соответственно. В сентябре сохранилась положительная динамика относительно предыдущего месяца продаж реализуемых группой Sollers марок: УАЗ и Fiat. На 23 % в прошлом месяце увеличились продажи SsangYong.

В целом медленное восстановление российского рынка и масштабные производственные мощности отечественного автопрома создают негативные предпосылки при прогнозах финансовых результатов компаний сектора.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: