Комментарий к размещению: ТГК–6

В феврале 2009 г. ООО «ТГК-6-Инвест» в полном объеме исполнило обязательства по оферте и выкупило весь объем дебютных облигаций. В июне эмитент планирует провести вторичное размещение выкупленных по оферте бумаг. Предлагаемая доходность размещения - 15,65% годовых к оферте 26.02.2010 г. Закрытие книги состоится 11 июня, объявление итогов подписки - 14 июня.

Кредитное качество эмитента достаточно высокое (качественный II эшелон), однако на фоне ликвидных бумаг МОЭК-1, торгуемых с доходностью выше 17% годовых к оферте 11.02.2010 г. предложение ТГК-6 выглядит неинтересным. Учитывая потенциально низкую ликвидность первого выпуска ТГК-6 (в связи с отсутствием бумаги в ломбардном списке ЦБ РФ) на наш взгляд справедливый уровень доходности для вторичного размещения облигаций находится в диапазоне 17,5-18,5% годовых.

Облигации в иностранной валюте

Облигации казначейства США

Доходности казначейских облигаций по итогам торгов в понедельник остались у своих 7-месячных максимумов. Помимо давления на рынок первичного предложения treasuries (на этой неделе будет размещено бумаг на $65 млрд.), инвесторы стали обеспокоены возможностью повышения ставки ФРС до конца текущего года. По итогам торгов доходность UST’10 увеличилась на 5 б.п. - до 3,88%, UST’30 – снизилась на 1 б.п. – до 4,62% годовых. При этом доходность наиболее чувствительных к изменению ставок ФРС UST’2 за последние 2 торговые сессии увеличилась на 44 б.п. – до 1,4%. Слухи о возможном повышении ставки ФРС бродят по рынку уже несколько дней – инвесторы опасаются, что на фоне некоторой стабилизации экономики и последствий количественного смягчения денежно-кредитной политики инфляция в США может начать расти, и ФРС для упреждения инфляционного роста пойдет на повышение стоимости денег, что в итоге затормозит развитие экономики страны. Другой риск, связанный с низкими ставками – образование новых пузырей в экономике на фоне избыточной денежной массы. Вместе с тем, каких-либо заявлений со стороны ФРС по этому поводу не было. Кроме того, роста индексов PPI и CPI также пока не наблюдается. Однако давление на котировки treasuries продолжают оказывать новые размещения бумаг - Казначейство планирует разместить сегодня $35 млрд. UST’3, $19 млрд. UST’10 в среду и $11 млрд. UST’30 в четверг. В целом же дальнейшая динамика treasuries будет определяться перспективами американской экономики. По этому поводу единого мнения нет. Так, вчера нобелевский лауреат Пол Кругман заявил, что рецессия закончится уже к сентябрю, а ОЭСР в своем отчете указала на то, что многие крупные экономики мира близки к выходу из рецессии. При этом Президент Всемирного банка Р. Зелик заявил, что перспективы глобальной экономики по-прежнему содержат высокий уровень неопределенности. По нашему мнению, при любом из сценариев доходности treasuries уже вряд ли опустятся до минимумов начала 2009 г.

Суверенные еврооблигации РФ

По итогам понедельника доходности суверенных бумаг РФ продолжили расти - доходность выпуска Rus'28 увеличилась на 23 б.п. – до 8,06%, Rus’30 – на 6 б.п. – до 7,79%. Спрэд между российскими и американскими бумагами (Rus’30 и UST'10) расширился на 17 б.п. - до 391 б.п. Вместе с тем, индекс EMBI+, отражающий спрэды госбумаг развивающихся стран к UST, остался без изменений, а спрэды бумаг Мексики и Бразилии к бумагам РФ при этом расширились. Негативную динамику по бумагам РФ мы связываем с неудавшейся коррекцией на рынке нефти, а также значительной неопределенностью перспектив российской экономики в глазах иностранных инвесторов. В ближайшее время мы ожидаем, что котировки евробондов РФ несколько подрастут на фоне тестирования нового уровня нефтяных цен в $70 за барр.

Корпоративные еврооблигации

Торги в секторе корпоративных еврооблигаций в понедельник снова проходили достаточно неактивно – инвестиционных идей на рынке не осталось, доходности по бумагам остаются на крайне низком уровне. В основном сделки связаны с фиксацией прибыли, однако активных продаж по-прежнему на рынке не наблюдается. На фоне восстановления курса евро наблюдался повышенный спрос на евробонды, номинированные в данной валюте. В ближайшее время мы не ожидаем роста активности в секторе. При этом вполне вероятно продолжение медленного сползания рынка вниз при росте ставок на внешних рынках, в частности, по UST.

Рублевые облигации

Облигации федерального займа

Отсутствие Министерства финансов на торгах в понедельник в очередной раз подтвердило, что к самостоятельному восстановлению ликвидности в секторе ОФЗ рынок не готов – объем торгов по итогам дня составил менее 7 млн. руб., было проведено только 10 сделок.

Видимо, Минфин решил сделать передышку в преддверии очередного официального доразмещения ОФЗ 25064 на 8 млрд. руб. За последнее время доходности выпусков ОФЗ 25064 и ОФЗ 25063 существенно выросли в цене. Мы ожидаем, что значительный спрос на выпуск 25064 будет начинаться с доходности в 12% годовых при текущем уровне доходности 11,78%.

Корпоративные облигации и РиМОВ

Рынок корпоративных облигаций и облигаций РИМОВ продолжил консолидацию на текущих уровнях. По многим ликвидным бумагам I эшелона можно было наблюдать небольшую коррекцию в пределах 0,2 п.п. Продолжили расти доходности по многочисленным выпускам Москвы.

Причиной данной коррекции стали внешние негативные факторы – продолжение роста доходностей UST, укрепление доллара, снижение цен на металлы и энергоносители. Вместе с тем, несмотря на потерю рублем около 40 коп. на вчерашних торгах, сегодня ситуация начинает выравниваться. Кроме того, отечественный рынок поддерживает высокая рублевая ликвидность банковской системы.

Продолжению стабилизации ситуации на денежном рынке будут способствовать годовые беззалоговые аукционы ЦБ и операции РЕПО (см. стр. 2). Вчерашний дебютный аукцион показал существование значительного спроса на длинное фондирование. Мы надеемся, что на последующих аукционах Банк России будет размещать бОльший объем средств, что должно снизить стоимость фондирования.

В бумагах II – III эшелонов торговый день прошел неактивно. При этом данный спектр бумаг остается наиболее уязвимым к возможной коррекции – за последнее время облигации эмитентов сильно выросли, однако реальных бидов, способных поддержать бумаги на рынке нет.

Moody’s вчера предпринял активные рейтинговые действия по эмитентам РИМОВ (см. стр. 2). Однако в силу низкой ликвидности бумаг снижение прогнозов по рейтингам вряд ли повлияют на их котировки. Кроме того, несмотря на снижение доходов бюджетов, кредитоспособность регионов остается по-прежнему на высоком уровне благодаря поддержке из федерального центра.

В целом, несмотря на внешнюю стабильность, ситуация на внешних рынках остается достаточно шаткой. В связи с этим мы не рекомендуем открывать длинные позиции по бумагам с дюрацией более 1 года. Исключением могут стать лишь новые выпуски эмитентов I – II эшелонов, предлагающие хорошие премии.