Российский долговой рынок

Резонанс российского долгового рынка на «обвал» базовых активов превзошел все ожидания. Складывалось впечатление, что рынок «накрыло» паническое настроение: продавали очень много и крайне агрессивно. В течение вчерашнего дня госбумаги «откатились» к уровням середины мая, заставив изрядно понервничать тех инвесторов, кто пополнял свои позиции в ОФЗ в течение мая-июня. Наиболее «болезненным», ввиду агрессивного снижения оказался вчерашний день для котировок ОФЗ 46020 (-60 б.п.), ОФЗ 46018 (-33 б.п.), ОФЗ 26199 (-30 б.п.), ОФЗ 46014 (- 20 б.п.).

В корпоративном сегменте в первую очередь инвесторы предпочли избавиться от длинной дюрации в blue chips, в связи с чем в большей степени «досталось» бумагам Газпром-8 (-35 б.п.) и Газпром-9 (-40 б.п.), АИЖК-9 (-30 б.п.), АИЖК-7 (-37 б.п.), ОГК-5 (-15 б.п.), РЖД-7 (-10 б. п.). В целом же по сегменту снижение котировок варьировалось в диапазоне от 10 б.п. до 40 б.п. В субфедеральных бумагах в центре продаж оказались выпуски Московской области и Москвы. В частности, МосОбл-7 (-15 б.п.), МосОбл-6 (-20 б.п.), Мгор39 (-30 б.п.), Мгор-44 (- 20 б.п.).

Можно отметить, что проходившее в столь «экстримальных» условиях размещение третьего выпуска НПО Сатурн, прошло достаточно успешно, доходность к полуторалетней оферте сложилась на уровне 8.94% годовых. Интерес к размещению в значительной мере «подогревался» желанием участников переложится во что-нибудь «защитное» и в этом смысле полуторалетний квазигосударственный риск выглядел достаточно привлекательно. В течение вчерашних торгов рынок UST отчасти пришел в себя после «стресса», и скорее всего будет находится в ожидании публикаций макростатистики, которая приходится на четверг и пятницу. В связи с этим, мы ожидаем, что паника, которая охватила российский сегмент, вполне может сойти на нет. Вместе с тем, несмотря на привлекательно низкие ценовые уровни, мы не ждем активизации покупателей – режим «рабочей» субботы мало располагает к высокой торговой активности.

Кроме того, учитывая, что следующая рабочая неделя после длинных выходных начнется с аукционов по ОФЗ (анонсированный объем предложения 42 млрд. руб.), именно в тех сериях, которые подешевели в большей степени (46020,46018,25061), мы не исключаем, что в течение сегодняшнего дня инвесторы вряд ли будут «разогревать» сегмент ОФЗ, активизируя покупки, надеясь на какую-либо премию на аукционах в среду.

Торговые идеи

Рублевые облигации

• Лукойл - 4 - потенциал снижения доходности в пределах 15 б.п., справедливый спрэд к ОФЗ оцениваем на уровне 85 б.п.
• УМПО-2 - облигации УМПО достигли нашего целевого уровня по доходности 8.5% годовых. Учитывая, что по бумагам установлен очень привлекательный на фоне других машиностроительных компаний второго эшелона купон (на уровне 9.5% годовых), а также то, что факт создания госхолдинга еще может оказать дополнительную поддержку авиадвигателестроеителям мы меняем нашу рекомендацию с ПОКУПАТЬ на ДЕРЖАТЬ.
• Юнимилк - Мы рекомендуем ДЕРЖАТЬ облигации Юнимилка в связи с тем, что потенциал сужения спрэда на текущий момент исчерпан. Справедливая, на наш взгляд, разница в спрэдах к ОФЗ по бумагам Юнимилка и ВБД составляет 150 б.п. Тем не менее, мы позитивно оцениваем перспективы развития и считаем, что у компании есть потенциал улучшения кредитного качества.
• Нутритэк – Бумага сохраняет небольшой потенциал сужения спрэда (около 10 б.п.). Справедливую доходность по бумаге после объявления ставки купона на следующий купонный период, полностью учитывающую фактор недавнего проведения IPO, оцениваем на уровне 9.5% к оферте.
• Техносила – несмотря на то, что спрэд приблизился к справедливому, на наш взгляд, уровню 500 б.п., рекомендуем сохранять позиции в бумаге. При этом мы не исключаем дальнейшего снижения доходности в среднесрочной перспективе на фоне позитивного новостного фона об укреплении кредитного качества компании.
• Л’этуаль – Хотя краткосрочный ценовой апсайд по данному выпуску незначительный, бумага интересна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». Текущая премия в доходности к Арбат Престижу в достаточной мере компенсирует отсутствие отчетности по МСФО и наличие собственных площадей, учитывая уверенный рост оборотов и наименьшую среди прямых аналогов (Арбат Престиж, Единая Европа) долговую нагрузку.
• ТОП-КНИГА-2 – бумага торгуется со справедливой, на наш взгляд, доходностью, однако привлекательна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». От большинства непродовольственных ритейлеров эмитента отличает понятная структура (все денежные потоки генерирует одна компания), при этом стабильный рост бизнеса происходит при отсутствии агрессивной стратегии по увеличению долга.
• НИТОЛ-2 - несмотря на то, что эффект от инвестиционной программы на финансирование которой были использованы средства облигационного займа проявится только в среднесрочной перспективе, тот факт, что в настоящее время компания придерживается намеченного плана мероприятий и достигает при этом запланированных результатов, поддерживает нашу позитивную оценку кредитного качества эмитента и рекомендацию «покупать».
• Инком-Авто-2 – спрэд к ОФЗ по выпуску компании является, на наш взгляд, неоправданно широким по сравнению со спрэдом по бумагам сопоставимого по кредитному качеству Автомира. Мы видим потенциал снижения доходности и рекомендуем облигации к покупке.
• Пятерочка-2 – справедливый спрэд после привлечения в акционерный капитал, на наш взгляд, составляет 180 – 200 б.п. В то же время стоит отметить, что возможным препятствием для сужения спрэда до справедливого с точки зрения кредитного качества уровня может стать растущее предложение бумаги на рынке, по крайней мере, за счет одного отложенного, но не отмененного выпуска. Несмотря на это, мы рекомендуем бумаги Пятерочки к покупке на среднесрочную перспективу, с целью по спрэду к ОФЗ в 200 б.п.
• Карусель – В долгосрочной перспективе бумага может еще сократить спрэд к Пятерочке. Рекомендуем ДЕРЖАТЬ выпуск.
• Виктория-2: потенциал сужения спрэда к ОФЗ исчерпан. Мы отзываем нашу рекомендацию ПОКУПКА по второму выпуску Виктории, учитывая, что текущая доходность облигаций достигла справедливого, с нашей точки зрения, диапазона в 10.5-10.6%. Тем не менее, ввиду предстоящей подготовки аудированной консолидированной отчетности мы не исключаем незначительно сужения спрэда в среднесрочной перспективе и рекомендуем инвесторам ДЕРЖАТЬ бумагу в портфеле.
• Севкабель-Финанс-3 – выпуск привлекателен для ПОКУПКИ, текущая премия за кредитные риски компании выглядит привлекательно на фоне отраслевых аналогов. Потенциал снижения доходности составляет, по нашим оценкам, порядка 35 – 50 б.п.

Валютные облигации

• Локо-банк-10: потенциал снижения доходности 30-40 б.п. Мы полагаем, что премия за разницу в рейтингах в одну ступень и меньшие масштабы бизнеса относительно банков торгующихся в диапазоне 9-9.3% не должна превышать 40 б.п.