Банк СОЮЗ: Ежедневный обзор рынка облигаций

[08.06.2005] Дмитрий Богословский, Павел Лукьянов, Банк СОЮЗ

Рынок базовых активов. Базовые активы прервали свою коррекцию и показали умеренный рост на торгах во вторник, инвесторы оценивали комментарии главы ФРС Алана Гринспена в отношении низких долгосрочных процентных ставок. Основными причинами снижения доходности облигаций на телеконференции в Китае Гринспен назвал спрос пенсионных фондов, покупки казначейских облигаций США зарубежными центральными банками и ожидания замедления экономической активности. Большинство участников рынка уловило позитивный сигнал для государственных долговых рынков. Кроме того, спрос на качественные активы был подогрет сообщениями о том, что GM ожидает массовые увольнения сотрудников. До четверга, когда состоится выступление Гринспена перед Конгрессом и выходит отчет по внешнеторговому балансу, важных данных не ожидается, поэтому мы сохраняем наш прогноз по диапазонным торгам индикативных 10Y UST в пределах 3.85-3.95% по доходности. В отсутствии новостей на сегодняшних торгах инвесторы будут следить за аукционами по размещению новых облигаций. Учитывая более низкий объем новых выпусков по сравнению с предыдущими аукционами квартального рефинансирования, мы ожидаем хороший спрос. Между тем, согласно нашим прогнозам, кривая доходности продолжает принимать более пологую форму, главным образом, за счет опережающей динамики длинных активов. Эта тенденция сохранится в ближайшие дни.

Комментарии Гринспена поддержали также европейские долговые рынки. Доходность облигаций еврозоны снизились до нового исторического минимума. Общий позитивный фон также помог подрасти британским активам, несмотря на более низкий, чем ожидалось, спрос на аукционе по размещению 15-летних облигаций на 2.75 млрд. ф.ст. (переподписка всего 1.68 раз по сравнению с прошлым аукционом 2.04 раза). Несмотря на повышение ставок в США доходность базовых активов продолжает снижаться. Это будет продолжаться до тех пор, пока инвесторы будут закладывать в цены замедление экономической активности, которое может заставить u1060 ФРС взять паузу в цикле ужесточения денежной политики. Сегодня рынок находится в таком состоянии, когда потребуется целая серия сильных отчетов, чтобы разубедить инвесторов в понижательном тренде экономики. Вероятно, в ближайшее время мы этого не произойдет, поэтому пока у нас есть все шансы увидеть ситуацию, когда доходность 10Y UST и ставка ФРС будут отличаться всего на несколько базисных пунктов на стадии повышении ставок. Ранее в экономике подобных ситуаций не наблюдалось.

Долги развивающихся рынков. Как мы и прогнозировали, emerging markets в силу отсутствия новых торговых идей на фоне недавнего ралли и усиливающихся политических разногласий в Бразилии, Филиппинах не смогли возобновить рост, несмотря на низкую доходность UST. В итоге спрэд EMBI+ вырос на 6 б.п. до 381 б.п. В Латинской Америке лучше торговались кредиты высокой рейтинговой категории: Чили, Мексика, Панама, восстановление показывает Эквадор, который практически проигнорировал ралли с конца мая. Тем не менее, мы отмечаем высокую зависимость EM от UST, что на фоне перекупленности многих еврооблигаций может привести к новому расширению спрэдов до тех пор, пока картина на рынке базовых активов не прояснится. Спрэды расширяются второй день подряд, это говорит о том, что инвесторы менее охотно инвестируют средств в рисковые активы. В условиях снижения аппетита на риск лучше будут выглядеть кредиты с более высоким рейтингом. Однако, если в четверг позитивные для рынка комментарии Алана Гринспена повторятся, вложения в высокодоходные еврооблигаций могут возобновиться.

Турция, похоже, пока хорошо переносит отказ Франции и Голландии от принятия единой Конституции ЕС. Сегодня внимание инвесторов будет приковано к внутреннему рынку. ЦБ страны может принять решение о сокращении ставок еще на 50 б.п., что окажет поддержку внешнему сегменту. Колумбийские еврооблигации могут находиться под давлением решения правительства обменять часть внешнего долга на внутренний, что более выгодно, благодаря реальному укреплению песо. Само по себе решение говорит о грамотном долговом менеджменте, но, во-первых, пока остается неясно, какой объем долгов будет участвовать в операции, а, во-вторых, большинство колумбийских еврооблигаций торгуются выше номинала. И если Минфин Колумбии не предложит адекватную цену обмена, падение будет значительным. На фоне стабилизации вторичного рынка после недавнего ралли конъюнктура остается крайне удачной для новых выпусков emerging markets. Так, Польша после долгих раздумий выпустила самурайские облигации на 75 млрд. иен (против ожидаемых 50 млрд. иен). Семилетние бумаги были размещены с купоном 1% через Daiwa Securities. Другой высокорейтинговый заемщик Мексика размещает 10-ти летние бумаги на 750 млн. евро. Цель займа – финансирование погашения международных облигаций 2006 года. Fitch присвоило выпуску рейтинг на уровне ВВВ-. Примечательно, что после исключения облигаций GM и Ford из индексов Lehman, инвесторы увеличили свои вложения в долларовые облигации Мексики, однако бумаги, деноминированные в евро, скорее всего, не смогут подрасти на этом факторе.

Еврооблигации российских заемщиков. Российские валютные активы в отличие от других крупных кредитов возобновили свой рост. Индикативные бумаги с погашением в 2030 году подросли на полфигуры до 111.20% номинала. Как мы и прогнозировали, в суверенном сегменте выглядели бумаги 2028 года, набравшие сразу 1.44 п.п., после глубокой коррекции в понедельник. Россия’28 является более волатильной, но с точки зрения доходности остается привлекательной. Помимо снижения доходности UST, причиной подъема российского сегмента остается относительная надежность среди других EM, что в условиях незначительного снижения аппетита на риск повышает привлекательность российских еврооблигаций. Ждем диапазонных торгов при сохранении базовых активов вблизи текущих уровней. Если завтра Гринспен вновь порадует инвесторов дружественными комментариями, возможно движение к новым вершинам. Наши рекомендации по корпоративным еврооблигациям в целом совпали с оценкой рынка. Действительно, выпуски Альфа-банка с погашением в 2006 и 2007 годах, Уралсиба’06 и МДМ Банка’06 торговались слабее. Однако валютные бумаги Северстали, Евразхолдинга, АФК Системы показали рост. Росбанк’09, хотя находится в низкой рейтинговой категории, он не присоединился к ралли с конца мая, поэтому показал неплохой рост на вчерашних торгах. В дальнейшем рекомендуем покупать АФК Система, Северсталь, и снова обращаем внимание на недооцененность Вымпелкома к МТС. Указанные выше банковские выпуски, вероятно, продолжат свое отставание. Благоприятная конъюнктура внешних рынков открыла окно для новых корпоративных дебютных займов. Транскредитбанк 20 июня планирует выпустить дебютные 2-летние CLN на $70 млн. Организаторы DEPFA и Donau Bank планирует разместить бумаги под 6ML+200 б.п. Другим дебютантом может стать Импэксбанк, который рассчитывает летом занять на рынке $100-150 млн. Роадшоу выпуска сроком до 3-х лет может начаться в ближайшее время. Ранее банк получил рейтинг B- от S&P и Fitch и B1 от Moody’s.

Внутренний валютный и денежный рынки. Коррекция на валютном рынке продолжилась. Вчера пара евро/долл выросла с 1.2250 до 1.2300. Поддержку рынку оказало заявление Ж-К. Трише о том, что ЕЦБ даже не рассматривает вопрос о понижении ставки в еврозоне. Дополнительно на руку единой валюте сыграли заявление А. Гринспена, в котором можно было найти «нотки», свидетельствующие о возможном «перерыве» в политике повышения процентной ставки в США. Пока что инвесторы ждут повода для открытия новых длинных по- зиций по доллару. Но в случае появления данных, указывающих на слабость экономики мы можем увидеть разворот текущего тренда. Пока что (до пятницы) не ожидается важных макроэкономических данных, поэтому движение пары евро/долл будет подчиняться техническим факторам и спекуляциям на заявлениях чиновников. Динамика плавного ослабления доллара на рынке FOREX привела к укреплению рубля до 28.40. Сегодня котировки российской валюты еще немного укрепились до 28.3750.

Рынок федеральных облигаций. Вчера по федеральным облигациям наблюдалась коррекция цен. Снижение цены долгосрочных выпусков составило до 25 б.п. Отрицательно на котировки госбумаг повлияли вчерашние данные по инфляции в РФ, которая продолжает оставаться высокой. В целом, пока не видно факторов способных двинуть рынок, на внешнем рынке все достаточно стабильно, котировки двигаются в рамках бокового тренда.

Рынок региональных облигаций. Динамика по столичным облигациям носит разнонаправленный характер. По долгосрочным бумагам преобладает рост, по краткосрочным снижение, рынок по-прежнему малоактивный. Как и предполагалось, после роста 29го выпуска, инвесторы вчера исправляли неэффективность на рынке, активно покупая близкий по дюрации 36й выпуск, в результате его котировки выросли на 30 б.п., сузив спрэд в доходности между ними до вполне оправданных 20 б.п. Продолжились покупки облигаций Мособласти, лидером роста стал 4й выпуск (+50 б.п.). Умеренным спросом у инвесторов пользовались бумаги Нижегородской и Новосибирской области, цены которых подросли в рамках 10 б.п. Мы считаем, что конъюнктура рынка в ближайшее время не измениться.

Рынок корпоративных облигаций. После трех дней роста котировок 4го выпуска Газпрома, мы считаем, что потенциал дальнейшего сужения спрэда в доходности к бумагам Москвы если не исчерпан, то близок к исчерпанию, поэтому меняем нашу рекомендацию с «покупать» на «держать/продавать». Другие «фишки» показали умеренный рост котировок. Спросом у инвесторов продолжают пользоваться выпуски «телекомов», вчера наилучшая динамика была по бумагам ЦентрТелекома, в особенности по 4му выпуску, который имеет достаточно высокую доходность к погашению (август 2009 года) на уровне 11.6% годовых. У данной бумаги, по нашему мнению, неплохие перспективы.