Стратегия внутреннего рынка

В среду позитивные настроения на рынке рублевых облигаций сохранились, но интенсивность торговых операций, возможно, несколько снизилась по сравнению с предыдущим днем. Покупатели долговых инструментов по-прежнему преобладают. Из наиболее заметных событий на рынке отметим выход на вторичные торги выпуска Уралсвязьинформ-8, котировки которого в течение дня выросли сразу на 1 п. п. По-прежнему пользуется спросом выпуск ВТБ-5, котировки на покупку которого вчера выставлялись на уровне 100.50. Доходность этого инструмента – 8.25% – все еще более чем на 100 б. п. превышает доходность, получаемую путем прибавления к годовой ставке NDF (5.50%) годового кредитного риска ВТБ (1.2%). Кроме того, интересные изменения наблюдаются в характере торгов облигациями ОГК-2-1. Долгое время здесь происходили продажи по цене 97.0-97.10, что удерживало доходность выпуска на сравнительно высоком уровне 9.50%. В результате премия к ОГК- 5-1 превышала 100 б. п. (доходность ОГК-5-1 – 8.25%), и на наш взгляд, выглядела очень привлекательно. В среду обязательства ОГК-2-1 (эмитент находится под контролем Газпрома) активно покупали по 97.0. К концу дня у нас сложилось впечатление, что продажи на этом низком уровне завершились, и мы не исключаем роста котировок этого выпуска в ходе сегодняшних торгов.

Главным событием в сегменте государственных облигаций в среду стали аукционы трех- и десятилетних ОФЗ. Мы сомневаемся, что спрос при размещении десятилетних ОФЗ носил рыночный характер, так как практически все сделки (за исключением одной) были заключены по одной цене (доходность 6.81%). В результате Министерству финансов удалось разместить облигации в объеме несколько более 2 млрд руб. при размере предложения 9.0 млрд руб. Результаты аукциона трехлетних ОФЗ на 13 млрд руб. также оказались не слишком успешными. Минфин отказался предоставлять премию в ходе аукциона, что было бы логичным с точки зрения участников рынка в свете последнего повышения однодневной ставки РЕПО Банка России. В результате при спросе на уровне 13 млрд руб. Минфин удовлетворил 30 заявок, реализовав ценные бумаги в объеме около 3.5 млрд руб. с доходностью 6.51-6.54%. Такой уровень доходности почти на 10 б. п. превышает доходность, установившуюся в ходе предыдущего размещения этого выпуска (девятого апреля она составила 6.42%), но почти на 10 б. п. уступает уровню закрытия этих облигаций на вторичном рынке во вторник. Спрос на аукционе трехлетних ОФЗ, скорее всего, носил рыночный характер. Таким образом, Минфин России продолжает следовать тактике, при которой размещается ровно столько облигаций, сколько необходимо, чтобы признать аукционы состоявшимися (не менее 20% от объема предложения). Очевидно, что текущий уровень бюджетных расходов позволяет министерству осуществлять программу заимствований на 2008 г. в существенно более скромных масштабах.

Мы ожидаем, что позитивные настроения на рынке рублевых облигаций сохранятся и сегодня. Участники рынка будут готовиться к трехдневным выходным, пополняя портфели долговых обязательств преимущественно краткосрочными инструментами с относительно высокими ставками купонов. Возможно, несколько большим спросом будут пользоваться долговые инструменты, включенные накануне в Ломбардный список Банка России. В четверг этот список пополнили выпуски АФК Система-1, ВБД-3, Банк Москвы-1, Москва-50, НОМОС-Банк-8 и Банк-Союз-4.

Стратегия внешнего рынка

Поведение инвесторов на финансовых рынках в среду и в ходе утренних торгов в четверг четко отражает стремление сократить риски. По итогам торгов в среду индекс S&P 500 – основной показатель рыночных настроений – снизился на 1.8%; азиатские фондовые индексы открылись сегодняшним утром падением. В качестве основной причины падения фондовых индексов можно назвать введение Комиссией по ценным бумагам и биржам США новых требований к раскрытию уровня капитализации и ликвидности финансовых компаний. Новые ограничения могут негативно отразиться на прибылях крупнейших финансовых корпораций. На фоне продаж акций финансовых компаний котировки КО США резко выросли. Доходности двухлетних казначейских обязательств по итогам дня снизились почти на 10 б. п., что способствовало расширению спрэда между десяти- и двухлетними КО США до 157 б. п. (еще неделю назад этот показатель составлял 140 б. п.). Последние несколько дней развивающийся рынок облигаций практически не реагировал на негативные новости из-за океана, кредитные спрэды оставались стабильными или даже демонстрировали некоторую тенденцию к сужению. Тем не менее, мы полагаем, что сегодня проявления эффекта «бегства в качество» на развивающемся долговом рынке могут преобладать – следует ожидать расширения спрэдов в связи со стремлением инвесторов зафиксировать прибыль в ряде инструментов, показавших опережающую динамику котировок в последние дни.

Группа Черкизово завершила размещение акций, положительное влияние на кредитный профиль ограничено

Группа Черкизово завершила вторичное размещение акций и привлекла USD82 млн, реализовав 3.5 млн новых акций по цене USD23.5 за акцию. Мы ожидаем, что эти поступления будут направлены на погашение обязательств компании, а также на развитие мощностей в сегменте мяса птицы и свинины (органическое или путем приобретений). Насколько мы понимаем, после погашения долга компания планирует увеличить объем заимствований, предусматривающих компенсацию процентных платежей из федерального и регионального бюджетов. Совокупный объем долга Группы Черкизово (включая лизинговые обязательства) составлял USD657 млн по данным на 2007 г. при соотношении Долг/EBITDA на уровне 5.5. Менеджмент компании уделяет гораздо больше внимание уровню покрытия процентных платежей с учетом субсидий, а не совокупному объему долга, поэтому мы не считаем, что соответствующие кредитные характеристики компании существенно улучшатся после сделки (наш комментарий о ре зультатах Группы Черкизово за 2007 г. см. в «Обзоре рынка долговых обязательств» от 10 апреля). Рублевые облигации Группы Черкизово торгуются с доходностью к оферте через один год на уровне около 9.6% и по-прежнему выглядят достаточно дорого.

Мы также хотели бы отметить, что спрос на SPO компании по предложенной цене был недостаточным для размещения дополнительных 3.5 млн акций, которые могли быть предложены контролирующим акционером для повышения ликвидности обыкновенных акций. Неопределенность в отношении цен на свинину и мясо птицы в России, ожидаемое снижение рентабельности в связи с ростом цен на зерно, а также риски, связанные с продолжающимся расширением мощностей Группы Черкизово в сегменте свинины и мяса птицы, с нашей точки зрения, являются основными рисками для инвестиционного профиля компании.

ЕвроХим планирует удвоить капиталовложения в 2008 г.

Генеральный директор компании ЕвроХим Д. Стрежнев сообщил вчера, что в 2008 г. компания планирует капиталовложения на сумму свыше USD700 млн, что более чем вдвое превышает инвестиционную программу 2007 г. (USD303 млн). Мы считаем, что такой размер капвложений в сочетании со средними или крупными сделками по приобретению в 2008 г. может оказать определенное давление на кредитные показатели компании. Сумма в USD700 млн составляет 80% EBITDA ЕвроХима за 2007 г. С другой стороны, существует два фактора, благодаря которым существенная реакция долгового рынка на эту новость маловероятна:

• Большая часть годовой программы капвложений (EUR206 млн) связана со строительством первого шахтного ствола на Гремячинском калийном месторождении. Вчера г-н Стрежнев также сообщил о новых оценках общих затрат на проект, которые, что не удивительно, значительно выросли и составляют более USD2.1 млрд. Действительно крупные расходы на месторождение не должны осуществляться до 2010 г. Последние геологические данные показывают, что содержание сильвинита лучше ожидавшегося (порядка 38%), а слой полезной породы – более широкий, что отчасти компенсирует глубокие горизонты залегания. Во время встречи с аналитиками месяц назад финансовый директор ЕвроХима г-н Пилипенко подтвердил, что компания осознает ограниченность собственных возможностей по финансированию всего проекта, и что привлечение средств без прямых гарантий ЕвроХима (non-recourse financing) остается приоритетным вариантом.
• Приватизация Одесского припортового завода по-прежнему задерживается из-за разногласий между украинской политической элитой и противостояния различных группировок во власти. На этой неделе некоторые российские претенденты на покупку (например, Азот (Кемерово), принадлежащий СИБУРу) получили назад свои гарантийные депозиты, что многие СМИ связали с возможным запретом на участие российских компаний в аукционе.

Новым компонентом программы капиталовложений станет сооружение установки по производству меламина на заводе в Невинномысске годовой мощностью 50 тыс. тонн, оценочный объем инвестиций составляет EUR184 млн. Меламин является важным промежуточным сырьем для многих секторов; ЕвроХим, в частности, ориентируется на потребности отечественной деревообрабатывающей и лакокрасочной промышленности. В настоящее время меламин в Россию импортируется. В качестве сырья для его производства служит карбамид, что оправдывает интерес компании к этому виду продукции.

Золотовалютные резервы России в апреле увеличились на USD27 млрд

По данным Банка России, на первое мая 2008 г. золотовалютные резервы достигли USD534.4 млрд, увеличившись в апреле на USD27.4 млрд. Это довольно близко к рекордно высокому показателю за апрель 2007 г. на уровне USD30.3 млрд. Такой рост золотовалютных резервов за месяц оказался максимальным в этом году – в январе и феврале резервы увеличивались на USD7 млрд в месяц, а в марте – на USD16 млрд. Высокие цены на нефть на мировых рынках способствовали росту торгового баланса и профицита счета текущих операций. Вместе с прекращением оттока капитала и проводимой политикой валютного курса, значительное положительное сальдо счета текущих операций способствовало ощутимому росту золотовалютных резервов. С начала 2008 г. золотовалютные резервы увеличились на USD58 млрд против USD65 млрд в январе-апреле 2007 г. Мы подтверждаем наш прогноз роста золотовалютных резервов в 2008 г. на уровне USD125 млрд.