Рынок еврооблигаций

АППЕТИТ К РИСКУ ВЫРОС...

Новая неделя началась на оптимистичной ноте: инвесторы вчера вновь покупали акции и рискованные облигации, одновременно сокращая позиции в безрисковых активах. Доходность 10-летних UST вчера выросла на 7 бп до 3.54%, 2-летних – на 10 бп до 1.92%. О росте аппетита к риску свидетельствует и динамика индекса Citi Macro Risk Index (рассчитывается на основе вмененной волатильности рынка акций, свопов и спрэдов рискованных облигаций), значения которого вернулись к уровням начала осени 2007 г.

В облигациях сектора EM – покупки практически во всех выпусках. Не стал исключением и российский бенчмарк RUSSIA 30 (YTM 5.27%), котировки которого подросли на 1/4 до 115 3/8 – 115 5/8 пп. при довольно высокой торговой активности. Спрэд к UST 10 – на уровне 173 бп. В корпоративном сегменте сильнее всего выросли котировки бондов Газпрома и ТНК-BP. Мы видели также интерес к выпускам MOBTEL 12 (YTM 7.43%), EVRAZ 15 (YTM 8.55%) а в банковском сегменте – ALFARU 12 (YTM 9.60%), VTB 12 (YTM 7.19%). Последний, на наш взгляд, выглядит достаточно интересно – премия к VTB 11 (YTM 6.62%) составляет почти 60 бп. – и это за разницу в дюрации чуть менее года.

НАДОЛГО ЛИ?

Интересно, что фундаментальных поводов для оптимизма в общем-то пока нет. Тем не менее, инвесторы черпают «вдохновение» из комментариев некоторых экспертов о том, что «все худшее» для финансового сектора уже позади, а также новостей о различных M&A-сделках (например, вчерашняя покупка Novartis’ом подразделения Между тем, вышедшая вечером статистика по потребительскому кредитованию в США оказалась хуже ожиданий, да и экс-глава ФРС Алан Гринспен в очередной раз припугнул инвесторов, заявив, что нынешний кризис – худший за последние полвека. Возможно, поэтому к концу вчерашнего дня оптимизма поубавилось, а сегодня утром ослабление «аппетита к риску» продолжилось.

Сегодня вечером в США будет опубликована стенограмма последнего заседания ФРС, состоявшегося 18 марта, а также выйдут цифры по контрактам на продажу жилья и индекс экономического оптимизма. НОВЫЕ РАЗМЕЩЕНИЯГрузия (NR/B+/BB-) разместила вчера 5-летние еврооблигации объемом USD500 млн. Размещение прошло по нижней границе купонного диапазона, купон составил 7.50% (mid swaps + 398 бп.). В ходе вторичных торгов котировки выпуска выросли более чем до 101.0 от номинала.

Рынок рублевых облигаций и денежный рынок

РОСТ ПРИОСТАНОВИЛСЯ

Ситуация на денежном рынке в понедельник осталась весьма благоприятной, однако рост в рублевых облигациях приостановился. Изменения котировок большинства выпусков составили +/-10-15бп. Лучше остальных выглядели упомянутый нами вчера выпуск Русский стандарт-5 (YTP 12.91%, +25бп), а также облигации ИжАвто-2 (YTP 13.03%, +19бп). В случае с ИжАвто, вероятно, поддержку котировкам оказали новые сообщения об интересе АвтоВАЗа к покупке предприятия. Также примерно на 25бп выросла цена облигаций Марта-3 (YTP 21.31%). Спрос на облигации Копейки, котировки которых с начала месяца заметно подросли (+50-70бп) на новостях о предпринимаемых менеджментом мерах по снижению долговой нагрузки, вчера поутих. В целом, похоже, эйфория от притока ликвидности, захватившая рынок в начале месяца, постепенно улетучивается.

Газета RBCDaily сегодня пишет о том, что ВТБ очень резко сократил собственный портфель госбумаг. Это неудивительно – сегмент ОФЗ сейчас действительно непривлекателен, и его покинуло достаточно большое количество участников. Кто-то просто «переложился» в короткие облигации, а кто-то сократил портфель, переместив ресурсы в сегмент коммерческого кредитования. Отчетность УРСА Банка за 2007 г. (см. наш комментарий ниже) – еще одна иллюстрация этих тенденций. В заключение, отмечаем, что, по информации ММВБ, с сегодняшнего дня выпуски Краснодарский край-2 (YTM 7.56%) и ЛК Уралсиб-1 (YTP 11.72%) начнут торговаться в котировальном списке А1.

НОВЫЕ КУПОНЫ И ОФЕРТЫ

По выпуску ЕЭСК-2 (YTP 10.36%) была объявлена дополнительная годовая оферта (новый купон – 8.74%). Доходность к новому пут-опциону, исходя из текущих котировок, составит порядка 11.60%. Также по ряду не очень ликвидных выпусков в преддверии оферт были объявлены новые купоны:

• Уфаойл-Оптан-1 (YTP 12.01%) – 13% на год;

• ЮЛК-Финанс-1 (YTP 24.69%) – 16% на год;

• Арнест-1 (YTP 10.03%) – 11% до погашения.

УРСА банк (Вa3/NR/B+): нейтральные результаты за 2007 г.

УРСА Банк опубликовал окончательные аудированные результаты по МСФО за 2007 г., которые почти не отличаются от предварительных данных, обнародованных около месяца назад. В 2007 г. кредитный портфель банка увеличился на 88% (до 127 млрд. руб.), при этом его рост, по понятным причинам, замедлился в 4-м квартале. В структуре портфеля постепенно увеличивается доля розничных кредитов, которая достигла 59% против 47% годом ранее. В свою очередь, внутри «розничного» портфеля растет «вес» ипотечных кредитов (27% против 17% в 2006 г.). Уровень просрочки (более 90 дней) на конец года вырос до 4.1% по сравнению с 3.3% по итогам 9 мес. 2007 г. Мы связываем это как с опережающим ростом розничного сегмента, так и с замедлением кредитной экспансии в 4-м квартале.

В то же время, смещение в розницу позволило УРСА Банку удержать процентную маржу и рентабельность активов на высоком уровне. Рентабельность капитала в 2007 г. немного снизилась, но по «уважительной» причине – после нескольких сделок по увеличению капитала банк оказался несколько перекапитализирован (Tier 2 Ratio 18.3%), что скорее хорошо с точки зрения кредиторов. Обращает на себя внимание то, что УРСА резко сократил портфель ценных бумаг (в первую очередь, облигаций) для обеспечения финансирования ключевого бизнеса – коммерческого кредитования. Его (портфеля) объем снизился с 17 млрд. руб. на середину 2007 г. до 5.8 млрд. руб. на начало 2008 г. На наш взгляд, это «общее место» для большинства российских банков, и пока внешние рынки капитала не восстановятся, облигационные портфели банков вряд ли будут существенно увеличиваться. С точки зрения ликвидности, баланс УРСА Банка выглядит вполне устойчиво: и активы, и пассивы со «сроком жизни» до 1 года составляют около 40% баланса. Объем денежных средств на отчетную дату – 5.7 млрд. руб.

Нам по-прежнему нравятся рублевые выпуски облигаций УРСА Банка (12.5-13%) как отличный инструмент для «leveraged carry» с помощью репо ЦБ.