Bonds.Finam.RU — информация о российском рынке облигаций ФК "УРАЛСИБ": Ежедневный обзор рынка долговых обязательств

ФК "УРАЛСИБ": Ежедневный обзор рынка долговых обязательств

[07.12.2006] ФК УРАЛСИБ

РЫНОК РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ

Ключевые события и публикации данных в США:

8 дек – данные о рынке труда за ноябрь (payrolls);
8 дек – экономический индекс Michigan Confidence;
12 дек – заседание FOMC;
12 дек – торговый баланс за октябрь;
13 дек – розничные продажи за ноябрь.

База долгосрочных процентных ставок. Россия’30 торгуется сейчас на уровне 113,81 (-4бп), т.е. с доходностью 5,57% к погашению, или со спредом 109 (-5) бп к US10Y. ОФЗ 46018 достигла в понедельник уровня доходности 6,54%, что является новым абсолютным минимумом для этой бумаги. Тем не менее, спред ОФЗ 46018 к России’30 составляет 98 (+1)бп, и в нашем понимании является неоправданно широким. Мы неоднократно писали, что наша цель по спреду Россия’30-US10Y составляет 90бп, а по спреду ОФЗ 46018-Россия’30 – находится в диапазоне 0-25бп.

Поскольку сокращение обоих спредов является лишь вопросом времени, наш общий взгляд на долгосрочные рублевые ставки остается позитивным.

Представляется вполне вероятным, что при сохранении тенденции к укреплению рубля длинные ОФЗ смогут сократить свой спред к US10Y, который равен сейчас 210бп, на 50бп уже в первой половине 2007 года.

Торговые идеи

1) Покупать РусФинанс-1 на форвардном рынке, непосредственная цель по доходности – 7,7%, после выхода на биржу – 7,5%.
2) Покупать ГАЗ’11, цель по доходности к оферте через 14 месяцев – 8,25%. Основание – хорошие финансовые результаты компании за 9М2006 года.
3) Длинные ОФЗ продолжают рост, однако достигнутые в сегодняшнему дню уровни не являются пределом. Спред между ОФЗ 46018 и Россией’30 равен сейчас 98бп, а это не укладывается ни в какие разумные рамки. Соответственно, мы продолжаем рекомендовать длинные ОФЗ к покупке, при этом наша цель по ОФЗ 46018 отодвигается вниз с уровня 6,5% до 6,1%, поскольку мы уверены, что в течение следующего полугодия длинные ОФЗ смогут сократить свой спред к России’30 хотя бы на 45бп по сравнению с его текущим уровнем.
4) Точка, в которой сейчас торгуются облигации СамарОбл-3, расположена безосновательно высоко в доходности. Спред между СамарОбл-3 и МоскОбл-6 (обе бумаги – внесписочные) составляет сейчас 50бп, тогда как по рейтингам регионы по сути идентичны. Наша цель по СамарОбл-3 остается на уровне 7,25%, и мы рекомендуем бумагу на покупку.
5) 29 ноября началось вторичное обращение выпуска ДжЭфСи-3 на ММВБ. Сейчас выпуск торгуется с доходностью 9,5% на срок 22 мес. Приблизительно на том же уровне находится сейчас Копейка-2. С нашей точки зрения, выпуск ДжЭФСи-3 должен торговаться с дисконтом к Копейке-2, поскольку компания ДжЭфСи обладает существенно более низкой долговой нагрузкой, а по кредитному рейтингу оба эмитента одинаковы. Наша цель по ДжЭфСи-3 находится на уровне 9%, рейтинг компании по версии S&P установлен на уровне B-.
6) Выпуск ХКФ-4, вышедший на биржу на позапрошлой неделе, торгуется сейчас с доходностью 10,31% на два года. Напомним, что перед первичным аукционом мы рекомендовали приобретать бумагу в диапазоне доходности 9,75-10%, и с тех пор наше мнение не изменилось. Банк имеет рейтинги B/Ba3 от S&P/Moody’s, тогда как рейтинги банка Сибакадем – B1/B от Moody’s/Fitch. При этом облигации Сибакадем-3 торгуются сейчас с доходностью 9,6%на 2,5 года, т.е. на 100бп ниже. Более того, даже сам по себе выпуск Сибакадем-3 мы считаем недооцененным. На прошлой неделе банк объявил, что релиз финансов банка за 3 квартал по МСФО состоится 7 декабря. Мы ожидаем, что репорт покажет положительную динамику прибыли за счет опережающего развития банка в области высокодоходного сегмента кредитных карт.
7) Мы продолжаем рекомендовать к покупке облигации Мечел-2, торгующиеся на уровне 8,21% к оферте через 3,5 года. Наша цель по выпуску находится на уровне 8%, и, учитывая существенную дюрацию, мы считаем эту бумагу одной из самых перспективных во втором эшелоне. Основанием для рекомендации являются исключительно низкая долговая нагрузка эмитента, а также очень хорошая динамика показателей его P&L’я в 2006 году.
8) Облигации Башкирэнерго-3, торгующиеся сейчас с доходностью 8,85% к погашению через 2,5 года, представляют существенный спекулятивный интерес. На фоне ажиотажного интереса к новым энергетическим компаниям, выходящим на долговой рынок, Башкирэнерго-3 оставалось в тени, продолжая торговаться в районе номинала. Очевидным недостатком эмитента, безусловно, является отсутствие консолидированной отчетности по МСФО, однако конкретно в этом случае этот недостаток не так уж велик, поскольку Башкирэнерго само по себе является консолидированной структурой, и его отчетность по РСБУ может в достаточной мере свидетельствовать о качестве компании. Тем временем, согласно отчету за 6М2006 года, соотношение ЧистыйДолг/EBIT составило 1,6, а Долг/Активам – всего около 9%, свидетельствуя об очень консервативной политике компании в области заимствований. В 2005 году выручка компании составила 927 млн долл. против 749 млн. в 2004 году, позволяя судить, что низкий долг компании не идет в ущерб росту. Наша цель по бумаге остается на уровне 8,5%.
9) Относительно недавно разместившийся выпуск ВолгаТелеком-4 (внесписочные облигации) находится на уровне 8% к оферте через 3 года. Одновременно, ВолгаТел-2 и ВолгаТел-3 (список А1) торгуются существенно ниже, в районе 7,75% к оферте и погашению через 24 и 48 мес. соответственно. Мы рекомендуем покупать ВолгаТел-4, поскольку с постановкой бумаги в список А1 доходность выпуска должна будет снизиться, чтобы лечь на кривую ранее размещенных выпусков ВолгаТелекома. ВолгаТелеком имеет рейтинг BB- от агентства S&P.

Общий список рекомендаций:

• ОФЗ 46018 – промежуточная цель YTM 6,5%, потенциально – существенно ниже;
• СамарОбл-3 – цель YTM 7,25%;
• Башкортостан-5 – цель YTM 7%;
• Иркут обл-4 – цель YTM 7,75%;
• Парнас-2 – цель YTP 11%;
• РусФинанс-1 – цель YTM 7,7%;
• ХКФ-4 – цель YTP 10%;
• Сибур-1 – привлекателен выше YTM 7,75%;
• Сибакадем-3 – цель YTM 9%;
• Интербрю-2 – цель YTM 7,75%;
• Башкирэнерго-3 – цель YTM 8,5%;
• ОМЗ-5 – цель YTP 8,25%;
• Салават-2 – цель YTM 7,5% (основа – покупка компании Газпромом)
• Мособлгаз – цель YTM 8,75%;
• Монетка, цель – 10,6-10,7%;
• НИКОСХИМ-2, цель – 11,0%;
• ОГО-2, цель – 13%;
• Мосэнерго-2 – цель YTM 7,5%;
• Карусель – цель YTP 9,8-9,85%;
• ГАЗ – цель YTP 8,25%;
• Евросеть – цель YTP 10%;
• Копейка-2 – цель YTP 9%;
• Мечел-2 – цель YTP 8%;
• ПИК-5 – цель YTP 11%;
• РусСтанд-4 – цель YTM 8%;
• ДжейЭфСи-3 – цель 9%.

Вывод. Улучшение ситуации на денежном рынке, рост курса рубля, укрепление Treasuries и длинных ОФЗ создают хороший задел для будущего роста рынка на ближайшие месяцы. Соответственно, мы продолжаем рекомендовать участвовать в первичных размещениях длинных бумаг, а также приобретать недооцененные выпуски с существенной дюрацией на вторичном рынке.

РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Корпоративный сектор. Отсутствие внешних импульсов, важных новостей, а также привлекательных торговых идей стало причиной низкой торговой активности в корпоративном секторе. Однонаправленного движения котировок не наблюдалось, был отмечен рост цен в среднесрочных и длинных выпусках Газпрома. Также подросли Вымпелком ’10 и ’16 (-9 и -3 б.п. по доходности соответственно) и Мегафон ’09 (-6 б.п.). Сегодня кардинальных перемен мы не ожидаем, вполне возможно, что фиксация прибыли продолжится.

Суверенные еврооблигации. В отсутствие важной экономической статистики Treasuries вчера двинулись вверх по доходности, достигнув уровня 4,49%. Однако это движение мало отразилось на Emerging Markets, котировки по облигациям которых оставались стабильными. Как итог – сокращение спрэда EMBI+ до 194 б.п. (-4 б.п.). Российские суверенные бонды также практически не двигались. Так, Россия ’30 уже третий день закрывается в диапазоне 113,83-113,87%. Таким образом, спрэд России ‘30 к USG10Y, как мы и предполагали ранее, сузился до 109 б.п. Сегодня важных экономических данных также не ожидается, поэтому вероятнее всего, как казначейские облигации, так российские суверенные бонды будут колебаться на уровне сегодняшнего открытия.

Первичные размещения:

Завершилось размещение 3-летнего выпуска LPN Банка Петрокоммерц, номинированного в долларах. Ставка купона была определена в размере 8,75%. Выпуску объемом 300 млн долл. присвоен рейтинг Ва3 от Moody’s. Владельцами банка являются несколько топ-менеджеров Лукойла. В настоящее время в обращении находятся два выпуска еврооблигаций банк общим объемом 345 млн долл., при этом Петрокоммерц ’09 торгуется с доходностью около 8,1%. Размещение нового бонда прошло в рамках запланированного организаторами уровня доходности. Таким образом, бумага выглядит привлекательно и имеет смысл её приобретать при размещении.

Рекомендации:

Ранее мы рекомендовали выпуск ТМК ’09 к покупке с целью 7,5%. Выпуск был размещен 22 сентября с доходностью 8,5% годовых, которая предполагала спрэд около 150 б.п. к бондам Северсталь ’09 и Евраз ’09. Такая премия была неоправданно широкой, и с первых же дней торгов спрэд стал сокращаться. Вчера доходность ТМК ’09 достигла 7,33% (позавчера она торговалась по 7,55%), т.е. достигла рекомендованного нами уровня. Спрэд к аналогичным бондам Северстали и Евраза составил 56 б.п., поэтому мы советуем инвесторам фиксировать прибыль.

Мы рекомендовали выпуск Система ’11 с целью 7,55% к покупке. Однако после выхода сильной отчетности за 9м2006г. у двух телекоммуникационных компаний, что позволяет сделать выводы о благоприятной ситуации в секторе в целом, бумага выросла под действием спроса телекомы и достигла установленной нами цели. Но мы видим потенциал роста выпуска ещё в 30 б.п., поэтому снижаем рекомендацию до 7,25%.

- Система ’11 – цель 7,25
- Петрокоммерц '09-2 – цель 8,25%
- Вымпелком ’16 – цель 7,40%
- ТНК ’16 – цель – 6,35%
- Ренессанс ’09 – цель 8,30%
- Банк Санкт-Петербург ’09 –цель 9,15%
- Казаньоргсинтез ’11 – цель 8,60%
- Северсталь ’14 – цель 7,40%
- НКНХ ’15 – цель 8,25%
- Росбанк ’09 – покупать недооцененный выпуск качественного эмитента

Вывод: Мы ожидаем роста котировок рынка российских евробондов вслед за Treasuries, а также за счет сужения спрэда в среднесрочной перспективе (до 105бп.) к рынку казначейских обязательств. Однако в краткосрочном периоде вероятен отскок вверх по доходности в длинных выпусках как следствие прошедшего ралли.