Российский долговой рынок

В среду на рублевом долговом рынке активизировались продажи. Основные мотивы ухудшения рыночной конъюнктуры, скорее всего, внешние – последние три дня стоимость денег на мировых рынках неуклонно растет, устанавливая новые многолетние рекорды. В частности, ставка трехмесячного LIBOR вчера была на уровне 5.72% (семилетний максимум), +10 б.п. к уровню пятницы. Не исключено, что это стало поводом для иностранных участников российского рынка возобновить продажи, тем более что цены ликвидных бумаг за последнее время немного скорректировались в сторону повышения. При этом, относительно крепкий межбанковский рынок, который вчера полностью избавился от необходимости ежедневного привлечения денег в ЦБ (аукционы прямого РЕПО не состоялись), не смог поддержать спрос на бумаги. Стоит отметить, что если стоимость денег в мире будет и дальше расти, «выздоровление» на денежном рынке может оказаться довольно краткосрочным и вновь обернуться дефицитом ликвидности во второй половине месяца, когда спрос на рубли вырастет из-за квартальных налоговых платежей (именно такой сценарий мы наблюдали в августе).

Из числа ликвидных бумаг наиболее сильное снижение испытали ОФЗ 46018: котировки упали почти на 0.5%. В негосударственном сегменте продавали РЖД-6 (-26 б.п.), ВТБ-5 (-20 б.п.), РЖД-7 (-14 б.п.), Мособласть-6 (-40 б.п.) и Мособласть-7 (-24 б.п.), Москву-39 (-20 б.п.), во втором эшелоне – ТГК-1 (-32 б.п.), ХКФБ-4 (-39 б.п.). Последние две бумаги, на наш взгляд, смотрятся довольно интересно для покупки по текущим ценам. В то же время, лидером по объем торгов вчера стал выпуск Русского Стандарта-6, «вернувшийся» на рынок после того, как он был почти полностью выкуплен эмитентом по оферте 23 августа: обороты по бумаге составили 1.19 млрд. руб. (из них 1.184 млрд. руб. – одной сделкой в РПС). Как пишет сегодняшний Коммерсантъ со ссылкой на представителей банка, эмитент продал около 20% выкупленного объема в рынок по цене 92.5%, что соответствует доходности порядка 14.5% к следующей оферте. Как следует из статьи, выкуп большого объема выпуска оказался для банка неожиданностью – соответственно, обратная продажа в рынок, по всей видимости, является вынужденной мерой, необходимой для того, чтобы «закрыть» отток ликвидности на исполнение оферты. Поэтому не исключено, что предложение в Русском Стандарте-6 будет расти – если банк будет выводить на рынок оставшийся объем. На наш взгляд, это создает хорошую возможность для покупки бумаг банка – лидера рынка потребкредитов и, соответственно, лидера отрасли по рентабельности с чистой процентной маржой выше 30%, ROA и ROE на уровне 10.3% и 67.3% (по итогам 1пг2007). Последняя информация о потенциальных убытках в размере 6.2 – 6.7 млрд. руб. от отмены комиссий, на наш взгляд, не является критичной для банка, учитывая, что за полугодие чистая прибыль составляла 10.2 млрд. руб., а озвученная величина убытка, по всей видимости, распределяется на несколько лет. Кроме того, сама по себе отмена комиссий очевидно будет использована как хороший маркетинговый ход, который позволит привлечь новых клиентов. В целом, 5 и 6 выпуски Русского Стандарта, а также выпуск ХКФБ-4, сейчас являются наиболее перепроданными во втором эшелоне рынка. Мы рекомендуем эти бумаги к покупке.

Торговые идеи

• Севкабель-Финанс-3 – выпуск сохраняет премию в доходности к отраслевым аналогам (порядка 50 б.п.), рекомендуем к ПОКУПКЕ в защитный портфель
• УМПО-2 - Рекомендуем сохранять позиции в бумаге. На фоне ближайшего выпусков аналога (НПО Сатурн), текущий купон УМПО остается наиболее высоким (на уровне 9.5% годовых).
• Л’этуаль – бумага торгуется с очень короткой дюрацией к оферте в конце текущего года. На наш взгляд, выпуск интересен с точки зрения соотношения «риск- доходность» ввиду достаточно высокого купона в 10.75% и неплохих финансовых характеристик. Мы рекомендуем ДЕРЖАТЬ бумагу до оферты.
• Инком-Авто-2 – Мы считаем данный выпуск достаточно интересным, чтобы ДЕРЖАТЬ его в портфеле до оферты, учитывая высокую ставку купона на уровне 12%, а также короткую дюрацию.
• НИТОЛ-2 - несмотря на то, что эффект от инвестиционной проявится только в среднесрочной перспективе, тот факт, что в настоящее время компания придерживается намеченного плана мероприятий и достигает при этом запланированных результатов, поддерживает нашу позитивную оценку кредитного качества эмитента. Исходя из этого, мы рекомендуем сохранять позиции в бумаге, которая выглядит довольно привлекательно на фоне других выпусков третьего эшелона с точки зрения соотношения риск/доходность".
• Карусель – Реализация опциона на покупку Карусели по-прежнему весьма вероятна, в связи с чем существующая значительная разница в текущих доходностях выпусков Х5 и Карусели не оправдана. Рекомендуем бумаги Карусели к ПОКУПКЕ.
• Завершение консолидации активов увеличивает вероятность продажи контрольного пакета Трансмашхолдинга ОАО «РЖД», в связи с чем текущая премия бумаг Трансмашхолдинг-2 к сопоставимым по дюрации бумагам будущей материнской компании выглядит завышенной. Рекомендуем бумаги Трансмашхолдинг-2 к ПОКУПКЕ.
• Техносила – после продаж а августе бумаги выглядят интересно для покупки. Хотя нельзя утверждать, что текущий спрэд к ОФЗ в 600 б.п. сузится до исторически справедливого уровня в 500 б.п. в ближайшей перспективе, потенциал отыграть часть падения несомненно есть. С фундаментальной точки зрения, компания выглядит вполне стабильно, что подтверждают данные последней управленческой отчетности за 1пг.2007.
• Седьмой Континент-2 – рекомендуем к ПОКУПКЕ. Бумага недооценена относительно выпусков других крупных ритейлеров, ИКС-5 и Магнита, которым Седьмой Континент уступает только с точки зрения масштабов бизнеса. Премию за «размер» можно оценить на уровне 30-50 б.п. максимум. При этом, фактор сделки с фондом TPG Capital, который уже озвучил планы вложить в развитие сети до 7 млрд. долл., может сократить эту премию до нуля.

• Юнимилк - Пересмотр
• Нутритэк – Пересмотр
• ТОП-КНИГА-2 – Пересмотр
• X5 – Пересмотр
• Виктория-2 - Пересмотр
• Интегра-2, Интегра-1 - Пересмотр