Ренессанс капитал: Ежедневный обзор рынка облигаций

[06.04.2006] Ренессанс капитал

Стратегия внутреннего рынка

Сегодня мы не ожидаем существенных изменений в ценообразовании рублевых инструментов. Мы по-прежнему рекомендуем инвесторам снижать дюрацию своих портфелей до трех лет, так как риски роста доходности рублевых облигаций с длинной дюрацией достаточно высоки. Интерес иностранных инвесторов к рублевым активам на фоне укрепления национальной валюты, по всей видимости, возрастет. Однако пока на рынке КО США не изменится текущий негативный тренд, мы не ожидаем продолжительного роста цен в длинном сегменте кривой.

На рынке рублевых долговых инструментов вчера наблюдалось разнонаправленное ценовое движение при низкой торговой активности инвесторов. В первой половине торговой сессии на фоне укрепления рубля наблюдался плавный рост котировок. Однако этот рост оказался непродолжительным, и уже к концу дня котировки большинства ликвидных инструментов вернулись на прежние уровни. Высокие торговые обороты были сосредоточены в основном в облигациях первого эшелона (РЖД-6, РЖД-7, ФСК-2 и ЛУКОЙЛ). Повышательная коррекция на рынке КО США вчера не отразилась на настроениях российских участников рынка (видимо, рынок воспринял вчерашнее снижение доходностей КО США как сугубо техническое движение), в то время как среднесрочный тренд продолжает оставаться негативным.

Стратегия валютного рынка

Вне всякого сомнения, основной темой сегодняшнего дня на валютном рынке станет заседание Совета управляющих ЕЦБ. Существует небольшая вероятность того, что ставки в еврозоне будут подняты. В таком случае мы ожидаем продолжения роста котировок евро по отношению к доллару. Однако все же более вероятным станет решение, согласно которому ставки останутся на прежнем уровне, хотя председатель Совета управляющих Ж.-К. Трише на своей пресс-конференции после заседания фактически пообещает повысить ставки на заседании в мае. Такой сценарий, на наш взгляд, уже полностью отражен в котировках USD/EUR.

Среднесрочные рекомендации

• В последние месяцы мы стали свидетелями серьезного ухудшения ситуации с точки зрения глобальной ликвидности. С июня 2004 г. ФРС США повышает учетные ставки на каждом заседании Комитета по операциям на открытом рынке, и в результате 15-ти повышений базовая ставка достигла 4.75%. Рынок фьючерсов на федеральные фонды предполагает еще два повышения ставок до конца текущего года. ЕЦБ также включился в «гонку ставок», подняв в два приема свою ставку до 2.5% с декабря прошлого года. Банк Японии (до последнего времени – крупнейший поставщик ликвидности в глобальном масштабе) также заявляет о намерении ужесточить свою денежно-кредитную политику. Неудивительно, что доходность большинства облигаций существенно выросла. На наш взгляд, сокращение объемов ликвидности продолжится, что приведет к дальнейшему росту доходности долговых обязательств, обращающихся на международных рынках. В этой связи мы рекомендуем инвесторам оставить в портфелях российские облигации с короткой дюрацией, которые бы обеспечили защиту от рисков повышения ставок.

• По нашему мнению, важные новости, свидетельствующие о том, что ИСТ ЛАЙН и Росимущество делают первые шаги для мирного урегулирования конфликта, еще не учтены в котировках облигаций Ист Лайн Хэндлинг-2, поэтому мы рекомендуем их к покупке.

• Нам представляется неоправданным расширение спрэдов облигаций РЖД-2 и РЖД-4 к ключевой кривой доходности Москвы. Неэффективное ценообразование в данных выпусках, на наш взгляд, связано с размещением в минувший четверг (30 марта 2006 г.) долговых обязательств RAIL (ISIN XS0249577213), представляющих собой секьюритизированные лизинговые контракты на поставку подвижного состава для РЖД. В результате эмиссии секьюритизированных долговых обязательств RAIL произошло перераспределение средств инвесторов из краткосрочных выпусков РЖД в пользу более длинных по дюрации инструментов (RAIL) с более привлекательной доходностью. Кроме того, облигации РЖД-2 и РЖД-4 выглядят недооцененными с точки зрения относительной стоимости к сопоставимым по дюрации и кредитному качеству облигациям Газпром-3 и Газпром-5. Так, трехлетние облигации РЖД-3 торгуются в настоящее время со спрэдом в 0-10 б. п. к сопоставимым по дюрации облигациям Газпром-4 и Газпром-6. По нашему мнению, справедливое значение спрэда краткосрочных облигаций РЖД-2 и РЖД-4 к ключевой кривой доходности Москвы с учетом текущей рыночной конъюнктуры должно быть не выше 70 б. п. (т. е. ниже текущих уровней на 30-50 б. п.).

• В сегменте инструментов с относительно высокой доходностью мы считаем, что облигации Матрица Финанс-1недооценены с кредитной точки зрения. Текущий спрэд облигаций к московской кривой превышает 690 б. п., в то время как мы оцениваем их справедливый спрэд на уровне 525 б. п. Это соответствует потенциалу сужения спрэда на уровне 165 б. п. Обоснование нашей точки зрения содержится в отчете «Grocery Retail: Shop Till You Drop, Margins Are Still on Top» от третьего марта.

• Другую интересную возможность представляют долговые обязательства компании Марта. Наиболее значительный сегмент бизнеса этой группы, связанный с розничной торговлей, представляет собой интерес для большинства инвесторов, особенно после присвоения Пятерочке рейтинга BB-. Кроме того, мы считаем весомым аргументом в пользу кредитоспособности участие Марты в высококачественных девелоперских проектах в области торговой недвижимости. Текущий спрэд Марты составляет порядка 600 б. п., что шире спрэда бумаг ИжАвто, Интеко и Салют-Энергии. Мы полагаем, что финансовое положение Марты заслуживает более низкой
премии и рекомендуем покупать выпуск Марта-2.

комментарий

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

Выпуски облигаций эмитентов:

Контакт-центр