Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[05.07.2007]  Банк Москвы    pdf  Полная версия
Внутренний рынок
Рост продолжается

Сегодня внимание рынка будет направлено на размещение еще одного дебютанта от электроэнергетики – первый выпуск ОГК-2. Вчера на рынке рублевого долга продолжился дружный рост котировок. Торги проходили на фоне средней активности, большинство ликвидных выпусков закрылось в плюсе. Наиболее активно торговались облигации эмитентов 1-го эшелона. Лидером активности в корпоративном секторе стал 3-й выпуск Лукойла с погашением в декабре 2011 года, котировки которого выросли на 0,02%, доходность снизилась на 1 б.п. до 6,9% годовых. Достаточно активно торговались бумаги Газпрома и ФСК ЕЭС. Основными «драйверами» рынка в отсутствии информации извне оставались высокая рублевая ликвидность и ожидания укрепления рубля.

По нашим оценкам капитализация корпоративного сектора по итогам дня выросла на 0,01%, капитализация муниципального сектора - на 0,08%. Рост капитализации сектора госбумаг составил 0,01%. При этом капитализация 10 наиболее ликвидных выпусков корпоративного сектора выросла на 0,11%, муниципального сектора – на 0,12%, капитализация сектора госбумаг не изменилась. В государственном сегменте рынка рублевого долга состоялось доразмещение ОФЗ-46018. Первый аукцион по этой бумаге проходил 13 июня, тогда было размещено около 44% от заявленного объема (22 млрд. руб.), крайне неблагоприятная внешняя конъюнктура привела к тому, что эмитенту пришлось предоставить очень существенную (для ОФЗ) премию ко вторичному рынку в размере 8 б.п. Спрос на аукционах формировался «по нарастающей». Второй аукцион стал значительно удачнее первого - было размещено еще около 43% от изначально заявленного объема, премия ко «вторичке» составила 3 б.п. Вчера были размещены 2,775 млрд. руб. из оставшихся 2,836 млрд. руб. Размещение прошло без премии ко вторичному рынку. Спрос на аукционе превысил предложение почти в 3 раза.

Внешние долговые рынки
Внимание на статистику и заседания Центральных банков Европы

Вчера американские торговые площадки были закрыты в связи с празднованием Дня независимости в США. С утра кривая доходностей us-treasuries выглядит следующим образом: доходности 2-летних облигаций составляют 4,92% годовых (+4 б.п. по сравнению с закрытием вторника), 5-летних – 4,97% годовых (+3 б.п.). 10-летние us-treasuries торгуются на уровне 5,08% годовых по доходности (+3 б.п.), 30-летних – с доходностью 5,17% годовых (+3 б.п.). Сегодня внимание участников рынка вновь будет обращено на макроэкономическую статистику США – будет опубликован индекс деловой активности в непроизводственном секторе США за июнь этого года. Также среди значимых событий дня итоги заседаний сразу двух европейских Центральных банков – ЕЦБ и Банка Англии – которые примут решение относительно ключевых процентных ставок.

Первичный рынок
ОГК-2 - приоритетный актив для Газпрома

ОАО «ОГК-2» - оптово-генерирующая компания, зарегистрирована в марте 2005г. Основным видом деятельности компании является производство и оптовая продажа электрической и тепловой энергии. Выработанная электроэнергия в полном объеме реализуется на оптовом рынке электроэнергии. Тепловая энергия реализуется на розничном рынке. Суммарная установленная электрическая мощность ОГК-2 составляет 9 МВт. Выработка электроэнергии по итогам 2006г. - 49 млн. кВт/ч. На наш взгляд, оптимальная доходность ОГК-2 находится между ОГК-5 и ОГК-6, которые мы считаем нижней и верхней границей по доходности для размещаемого выпуска. Таким образом, доходность ОГК-2, по нашему мнению, должна складываться в диапазоне 7,40- 7,71%. С учетом оценки справедливого спрэда ОГК-2 к ОГК-5 в размере 10-20 б.п. и более высокой дюрации ОГК-2, получаем доходность 7,60-7,70%.

В целом, мы отмечаем небольшое снижение спроса на бумаги электроэнергетического сегмента по сравнению 2-3 месяцами назад, хотя на рынок рублевого долга не вышло еще и половины от всех ожидаемых нами ОГК/ТГК. По мере роста представленности эмитентов этой отрасли мы ожидаем постепенного охлаждения инвесторов к выпускам этих компаний. Поэтому мы рекомендуем инвесторам выставлять заявки в диапазоне 7,6-7,7%; более агрессивное размещение, на наш взгляд, несет риски для участников, в особенности принимая во внимание исторически минимальные доходности длинных рублевых бондов. В то же время, мы признаем большие возможности для апсайда сектора, которые сулит завершение реформы отрасли и допэмиссии, которые выявят стратегических акционеров в ТГК/ОГК. Подробнее см Монитор первичного рынка от 03.07.2007 г.

Торговые идеи
Эрконпродукт – сырный бизнес компании заинтересовал иностранцев

По сообщению газеты Коммерсант, французская компания BEL Group ведет переговоры с российской ВТО Эрконпродукт о покупке доли или о создании совместного предприятия с компанией. Сумма сделки может составить 100-150 млн. долл. В марте 2007г. BEL уже приобрела Шосткинский гормолкомбинат (Украина), специализирующийся на производстве сыров. Мы рекомендуем обратить внимание на облигации компании. На наш взгляд, справедливый диапазон доходности облигаций Эрконпродукта составляет 11,3%-11,5%. Направлением Эрконпродукта, интересующим французскую компанию, скорее всего, является производство сыров. Несмотря на то, что профильный бизнес компании – сгущенное молоко и овощные консервы, в 2006-2007гг. компания решила заняться производством сыром, поскольку, по словам менеджмента компании, рынок сгущенки близок к насыщению, к тому же рентабельность производства сыра существенно выше, чем производства молочных консервов.

Профиль компании

Эрконпродукт является крупным производитель консервированной продукции:

- сгущенное молоко;
- животное масло;
- цельномолочная продукция;
- овощные консервы.

На рынке консервов Группа представлена брэндами «Молочная страна», «Канада Гри» и «Фрау Марта». Эрконпродукт является крупнейшим производителем сгущенного молока в потребительской и промышленной упаковке, занимая 30% этого рынка. На рынке овощной консервации компания занимает около 10%. Продукция Группы представлена в московских торговых сетях: Метро, Ашан, Седьмой континент, Перекресток, Пятерочка и других, а также в крупнейших региональных розничных сетях. Осознавая ограниченную емкость рынка молочных консервов и, в частности сгущенки, компания сделала основную ставку на диверсификацию бизнеса и усиление направления по производству овощных консервов. В рамках диверсификации Эрконпродукт приобрела сыродельный комбинат в Чувашии, в настоящий момент заканчивается его реконструкция.

Мощность предприятия составит 10000 тонн в год, объем инвестиций составил около 700 млн. руб. (около 27 млн. долл.). Компания не собирается останавливаться на достигнутом и собирается приобрести еще 2-3 сырных завода суммарной мощностью более 20000 тонн в год, на покупку которых планируется потратить 1,2 млрд руб. (~45 млн. долл.). В рамках производства овощных консервов Эркнопродукт занялся обеспечением собственной сырьевой базы – компанией было приобретено три крупных агрохозяйства в Черкасской области (Украина) общей площадью 4 тыс. га. На территории приобретенных хозяйств компания планирует выращивать горошек и кукурузу, заниматься их переработкой, а затем доставлять на консервный завод компании в Смоленской области. Помимо этого Эрконпродукт планирует запустить новое производство овощных консервов в Смоленской области на базе ООО «Промконсервы». Компания уже потратила на обновление оборудования около 8 млн. долл. После обновления завод сможет производить 90000 т готовой продукции в год, или 700 банок в минуту. По мощности новая линия по фасовке будет сравнима с кубанским заводом Bonduelle.

Акционеры

Бенефициарами группы являются Европейский банк реконструкции и развития и компания Euroventures Cyprus Ltd. (венчурная структура ЕБРР), а также российские физические лица. Эмитент ООО «ВТО Эрконпродукт» выполняет функции управляющей и торговой компании в рамках Группы и контролирует основные товарно-денежные потоки Группы. В качестве Поручителей по займу выступают ЗАО «Рудняконсервмолоко» и ОАО «Молконсервы», являющиеся основными производственными активами Группы, а также ЗАО «МолТрансАвто», выполняющее функции транспортной компании Группы.

Финансовые показатели

С 2007г. группа планирует перейти на подготовку отчетности по МСФО, однако пока в свободном доступе нет даже консолидированной отчетности Группы за 2006г. Последняя сводная управленческая отчетность датируется 2005г. По информации ежеквартального отчета эмитент за 1 квартал 2007г, объем выручки эмитента в 2006г. составил 137 млн. долл. Финансовые показатели Группы по итогам 2005г. демонстрируют рост выручки, EBITDA, операционной и чистой прибыли по сравнению с 2004г.

• Консолидированная выручка и операционная прибыль по итогам 2005г. выросли на 39% и 35% соответственно и достигли 108 и 99,6 млн. долл., чистая прибыль увеличилась на 80% и составила 3.4 млн. долл.

• Соотношение Долг/EBITDA пока находится на умеренном уровне – 3.2X в 2004-2005гг. С довольно высокой степенью вероятности можно ожидать, что вследствие довольно обширной инвестиционной программы и привлеченного в 2006г. займа объемом 1,2 млрд. руб., Долг/EBITDA Эрконпродукта превысил 4X-5X.

По итогам 2007-2008гг. компания прогнозирует рост продаж до 5 и 7 млрд. руб. соответственно. Значительная динамика выручки будет связана с планируемым началом в 2007 г. и выходом на проектные показатели в 2008 г. оптовых продаж новых продуктов (сыр, стерилизованное молоко).

Плюсы

- Динамичный рост и развитие компании
- Возможное вхождение крупной западной компании в капитал Эрконпродукта
- Запуск сыроварного производства будет генерировать дополнительный поток для компании

Минусы

- Высокая долговая нагрузка
- Возможная неудача в реализации амбициозных замыслов по рынку сыра и овощных консервов
- Низкая финансовая и информационная прозрачность

Рекомендация

Заявленный интерес французской компании к Эрконпродукт может подогреть спрос на вяло торгующийся выпуск Эрконпродукта. Доходность бумаги сейчас составляет 11,8% к оферте через 8 месяцев, цены bid/ask находятся ниже номинала. Несмотря на то, что идущие переговоры еще не означают достигнутой договоренности, мы считаем, что инвесторы ничем не рискнут, если приобретут облигации выпуска по текущей цене. Даже без учета позитивного новостного фона, эмитент выглядит довольно привлекательно – имея за спиной устойчивые денежные потоки от производства молочных и овощных консервов, Группа развивается в сторону более рентабельного сырного производства, что, в случае успеха, может существенно повысить эффективность деятельности Эрконпродукта. Мы рекомендуем облигации компании к покупке с целью 11,3%-11,5%.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: