Ренессанс капитал: Ежедневный обзор рынка долговых обязательств

[05.07.2006] Ренессанс капитал

Стратегия внутреннего рынка

Сегодня мы ожидаем нейтральную ценовую динамику на рынке внутренних долговых обязательств. Укрепление рубля на валютном рынке будет способствовать росту покупательских настроений нерезидентов. Либерализация валютного законодательства, конвертируемость рубля и отмена обязательного резервирования средств нерезидентов при инвестировании в ОФЗ снимают все дискриминационные меры в отношении этих облигаций. Возросшая инвестиционная привлекательность ОФЗ в глазах иностранных инвесторов отразилась на ценообразовании в сегменте государственных ценных бумаг еще до отмены всех ограничений на капитальные операции нерезидентов.

С середины мая 2006 г. (почти сразу после обращения В. Путина к Федеральному Собранию, в котором была анонсирована досрочная либерализация валютного законодательства и конвертируемость рубля) на рынке рублевых облигаций началась миграция интересов инвесторов из негосударственного сегмента рынка в пользу ОФЗ. В результате расширились спрэды сопоставимых по дюрации облигационных займов Москвы и ОФЗ (главным образом с длинной дюрацией).

Вчера на рынке внутренних долговых обязательств наблюдалась разнонаправленная ценовая динамика на фоне низкой торговой активности. В связи с празднованием в США Дня независимости новостей с внешних рынков не было, и ценовая картина рынка практически не изменилась.

Стратегия внешнего рынка

Сегодня рынок КО США открылся после длинных выходных. Мы не ожидаем особенно активных торгов, так как в пятницу ожидаются данные по безработице в США, которые традиционно являются очень важными для денежной политики в этой стране.

Стратегия валютного рынка

Основным событием валютного рынка сегодня и завтра, безусловно, станет завтрашнее заседание ЕЦБ. Вероятность повышения ставок, по мнению рынка, очень велика. Мы довольно скептически оцениваем вероятность повышения ставок ЕЦБ и ожидаем завтра падения курса евро.

Показатели ликвидности, опубликованные сегодня Банком России, выглядят весьма впечатляюще – сумма средств кредитных организаций на депозитных и корреспондентских счетах в Банке России составляет чуть менее 600 млрд руб. Ставки overnight на рынке МБК, по нашим оценкам, не будут превышать 1-1.5% годовых.

Среднесрочные рекомендации

• Комментарии Комитета по операциям на открытом рынке ФРС США по итогам заседания, прошедшего 29 июня, оказались сравнительно мягкими. Стало ясно, что в кредитно-денежной политике США произошло определенное смещение акцентов: вместо борьбы с инфляцией особое внимание будет уделяться предотвращению спада в экономике. Изменение приоритетов непосредственно отразится на рынках долговых инструментов, в том числе российских еврооблигаций. Кредитно-денежная политика теперь будет менее жесткой, однако при этом могут усилиться долгосрочные инфляционные ожидания. В свою очередь это должно привести к нормализации формы кривой доходности. Мы рекомендуем инвесторам оставить в портфелях российские облигации с короткой дюрацией, которые бы обеспечили защиту от рисков повышения ставок. По нашему мнению, следующие облигации являются справедливо оцененными или недооцененными, исходя из фундаментального кредитного анализа: Норильский никель-09, Евразхолдинг-09, МегаФон-09, Русский Стандарт-08 – для консервативных инвесторов; и Открытые инвестиции-07, Кузбассразрезуголь-07 и ИСД-10 – для более спекулятивно настроенных инвесторов.

• Переговоры между Россией и Парижским клубом кредиторов успешно завершились, и уже к августу задолженность России в размере USD22 млрд будет полностью погашена. После этого из структуры инструментов ARIES исчезнет российский риск, вследствие чего ценообразование по данным бумагам будет в большей степени соответствовать уровню странового риска Германии. Спрэд между ARIES 14 и КО США, составляющий в настоящее время 65 б. п., должен будет приблизиться к нулю. Таким образом, потенциал роста котировок ARIES 14 составит 400 б. п.

• На наш взгляд, повышение процентной ставки по долговым обязательствам, деноминированным в долларах США, и ее снижение на рынке рублевых облигаций создает серьезные риски для инвесторов, вкладывающих средства в российские бумаги. Указанные риски не распространяются на деноминированные в рублях долларовые облигации, которые торгуются за пределами России. В данный момент на рынке представлены два выпуска такого рода облигаций: еврооблигации ВТБ-09 и CLN Экспобанка. Мы рекомендуем инвесторам открывать по ним длинные позиции, хотя это может быть сопряжено с определенными трудностями в связи с ограниченной ликвидностью данных бумаг.

• Продажа контрольного пакета Берегового газового месторождения Газпромбанку позволит НГК Итера увеличить выручку примерно на 30% и снизить соотношение Долг/EBITDA с 5х до менее 2.5х. По нашему мнению, это обеспечит значительное улучшение кредитного качества НГК Итера, и мы ожидаем сужения спрэда ее облигаций примерно на 70-80 б. п. (до уровня облигаций ТМК-3).

• Мы обращаем внимание инвесторов на текущее неэффективное ценообразование облигаций ВолгаТелеком-2 и ВолгаТелеком-3. С начала июня 2006 г. по настоящий момент наблюдается стремительный рост доходности облигаций ВолгаТелеком-2 и ВолгаТелеком-3, обусловленный, на наш взгляд, намерением компании разместить новый облигационный заем (зарегистрирован в ФСФР 6 июня текущего года). По нашему мнению, рынок переоценил факт регистрации и планы эмитента разместить новый выпуск летом 2006 г. Кроме того, облигации ВолгаТелеком-2 и ВолгаТелеком-3 выглядят недооцененными с точки зрения относительной стоимости к сопоставимым по дюрации и отраслевой принадлежности облигациям Уралсвязьинформ-6. В настоящее время облигации ВолгаТелеком-2 торгуются с положительным спрэдом в 80 б. п. к облигациям Урасвязьинформ-6. На наш взгляд, справедливое значение спрэда долговых обязательств ВолгаТелекома к облигациям Уралсвязьинформа должно находиться в диапазоне минус 30-40 б. п. Таким образом, потенциал сужения спрэда бумаг ВолгаТелекома к облигациям Уралсвязьинформа составляет не менее 110-120 б. п.

• Новый виток роста доходности на рынке КО США, несомненно, окажет влияние на ценообразование рублевых долговых обязательств. Наиболее уязвимыми в этой связи мы считаем корпоративные u1086 облигации «голубых фишек» с длинной дюрацией. Кроме того, отмена дискриминационных нормативов в отношении ОФЗ приведет к миграции средств из корпоративных инструментов первого эшелона в сегмент ОФЗ. Мы рекомендуем к покупке три амортизационных выпуска: ОФЗ 46001, ОФЗ 46002 и ОФЗ 46003 с высокой текущей доходностью.

• По нашему мнению, важные новости, свидетельствующие о том, что ИСТ ЛАЙН и Росимущество делаютпервые шаги для мирного урегулирования конфликта, еще не учтены в котировках облигаций Ист Лайн Хэндлинг-2, поэтому мы рекомендуем их к покупке.

комментарий

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

Выпуски облигаций эмитентов:

Ренессанс Капитал

Россия

Контакт-центр