РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

ВТОРИЧНЫЙ РЫНОК

Несмотря на то, что фондовые индексы в США вчера падали, доходности длинных US Treasuries, напротив, выросли (UST10yr +6 бп; 3.65%), при этом 2-летние UST остались на месте. Судя по всему, инвесторы просто фиксировали прибыль в длинных бумагах, которые находятся вблизи исторических минимумов по доходности. Котировки же 2-летних нот поддерживаются опасениями рецессии и ожиданиями дальнейшего снижения FED RATE. Вчера, кстати, в США была опубликована довольно слабая статистика по рынку труда и спросу на промышленные товары.

В секторе EM довольно тихо. Cпрэды сужаются из-за динамики US Treasuries. Спрэд RUSSIA 30 (YTM 5.30%) вчера опустился до 165 бп., а котировки остались на уровне пятницы. В корпоративном сегменте сохраняется спрос. Особенно высок интерес к выпускам MDMBK 11, ROLF 10, KZOSRU 11 и длинным Интерес к бумагам Казаньоргсинтеза и ТНК-ВР по-прежнему подогревается спекуляциями на тему вероятного вхождения Газпрома в капитал этих компаний. Спрэд между выпусками ТНК-ВР и Газпрома, на наш взгляд, все еще выглядят привлекательно. По нашему мнению, в 2007 г. ТНК-ВР закрыла свои потребности в рефинансировании и вряд ли будет размещать еврооблигации в этом году. А вот о Газпроме сказать такого мы не можем. Это еще один аргумент в пользу покупки TMENRU против GAZPRU.

НОВЫЕ РАЗМЕЩЕНИЯ И КУПОНЫ

Стало известно о намерении нефтесервисной компании ССК (NR) в ближайшее время «прощупать» рынок на предмет размещения дебютного выпуска CLN. Холдинг СИБУР (Ba2/BB) объявил о возможном размещении евробондов на сумму USD500 млн. Ожидается, что окончательное решение эмитент примет к апрелю.

РЫНОК РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

ВТОРИЧНЫЙ РЫНОК

Вчерашняя реакция рублевых облигаций на действия ЦБ по ужесточению денежно-кредитной политики была весьма сдержанной. Де-факто ликвидность пока по-прежнему стоит дешево, поэтому вместо агрессивных продаж многие участники рынка предпочли снизить активность, чтобы сориентироваться по ситуации.

Однако полностью избежать снижения котировок рынку вчера не удалось. По понятным причинам пострадали в основном длинные выпуски ОФЗ и 1-го эшелона, потерявшие в цене порядка 25-40бп. В лидерах падения оказались облигации Газпром-8 (YTM 7.24%,-44бп), Газпром-9 (YTM 7.21%, -30бп), ОФЗ 46020 (YTM 6.87%,-35бп) и РЖД-6 (YTM 7.17%,-27бп).

Мы рекомендуем инвесторам постепенно сокращать позиции в длинных бумагах, т.к. наш взгляд на перспективы рублевой ликвидности в ближайшие 2-3 месяца скорее умеренно-негативен. Курс бивалютной корзины в последние дни не приближался, а удалялся от бида ЦБ (сейчас 29.81, т.е. +20 коп. к биду), что свидетельствует скорее об усилении тенденции оттока капитала и оставляет меньше шансов на рублевые интервенции Центробанка на валютном рынке. А ведь без инъекций ликвидности от ЦБ нынешнее благополучие на денежном рынке может в течение пары месяцев смениться напряженностью. Наиболее серьезным испытанием для банковской системы должна стать уплата квартального НДС, которая состоится в апреле (налог должен быть уплачен до 20-го числа).

НОВЫЕ КУПОНЫ И ПОГАШЕНИЯ

Компания ЛенСпецСМУ (S&P: B) решила воспользоваться предоставленным ей в соответствии с «Решением о выпуске облигаций» колл-опционом и объявила о намерении досрочно погасить выпуск 1-й серии (YTP 11.25%) 21 февраля. В последние недели выпуск и так торговался вплотную к номиналу, поэтому никаких резких движений в котировках решение ЛенСпецСМУ не спровоцирует. По выпуску Красный богатырь-1 (YTP 11.22%) была определена новая годовая оферта, а купон на этот срок был сохранен в размере 11%.

Отчетность банков ХКФ, Русский Стандарт и УРСА за 2007 г. по РСБУ

На сайте Центробанка появилась отчетность российских банков за 2007 г. Мы взглянули на форму 101 (оборотная ведомость) трех банков – ХКФ (Ва3/В+), Русского Стандарта (Ва2/ВВ-) и УРСА (Ва3/NR/B). Во-первых, они наиболее широко представлены на рынке облигаций. Во-вторых, их финансовый профиль небезразличен инвесторам в отличие, скажем, от профиля госбанков, которые тоже являются активными эмитентами, но торгуются в первую очередь на факторе господдержки (а их отчетность совершенно игнорируется рынком облигаций). Никаких сюрпризов в проанализированной отчетности мы не обнаружили.

Из трех банков наименьший прогресс продемонстрировал Русский Стандарт, который в 2007 г. сильнее других пострадал от «закручивания гаек» регуляторами. Отмена банком комиссий по кредитам привела к резкому снижению рентабельности во 2-м полугодии. Уменьшение доступности фондирования на «оптовых рынках капитала», а также несколько погашений облигаций и сделок по секьюритизации кредитов привели к тому, что за год активы банка по РСБУ практически не выросли. Остановка роста привела к резкому ухудшению качества кредитного портфеля – по уровню просрочки Русский Стандарт догнал ХКФБ. Это вполне объяснимо: в периоды активного роста новые кредиты, по которым еще не прошло достаточное количество дней с момента первого платежа, «оптически» улучшают картину с просрочкой. Для более четкого понимания ситуации с качеством кредитного портфеля мы бы хотели дождаться отчетности Русского Стандарта по МСФО. В целом, мы сохраняем умеренно-позитивный взгляд на кредитный профиль банка. Это по-прежнему неоспоримый лидер на российском рынке кредитных карт с большой клиентской базой, передовыми технологиями риск-менеджмента и профессиональной управленческой командой. Хоум Кредит, напротив, совершил в 2007 г. мощный рывок вперед. Похоже, что менеджмент наконец-то отладил систему управления рисками, что позволило существенно увеличить кредитный портфель, улучшить показатели качества и повысить рентабельность. Поддержка материнской группы PPF остается ключевым фактором кредитного профиля, компенсирующим риски, связанные с высокими потребностями ХКФБ в рефинансировании в ближайшие 12-18 месяцев (банку предстоит погасить ряд выпусков облигаций).

Результаты УРСА Банка производят нейтральное впечатление. Благодаря серии успешных сделок по привлечению долгового и акционерного капитала, а также наращиванию депозитной базы, в 2007 г. банку удалось продемонстрировать очень высокие темпы роста (активы +84% к 2006 г.). С другой стороны, по показателям рентабельности УРСА по-прежнему сильно уступает конкурентам. Доля бизнеса по потребкредитованию у УРСА банка не столь высока, как у Русского Стандарта и ХКФБ, что во многом объясняет заметно более сильные показатели качества кредитного портфеля. Нам нравятся короткие рублевые облигации всех трех банков из-за их «репуемости» в ЦБ.