Rambler's Top100
 

√  "–≈√»ќЌ": ћонитор первичного рынка


[04.09.2006]  √  –≈√»ќЌ    pdf  ѕолна€ верси€
Ќа прошлой неделе (28 августа Ч 1 сент€бр€) на рынке корпоративных и муниципальных облигаций состо€лось четыре размещени€ общей суммой 7,3 лрд. руб. ¬ысокий спрос и благопри€тна€ конъюнктура обеспечили удачное дл€ эмитентов размещение всех выпусков в полном объеме. Ќаибольшим спросом со стороны инвесторов пользовались дебютные выпуски ј»∆   емеровской области и 2-й выпуск Ѕанка ѕетрокоммерц. —тавка первого купона облигаций ј»∆   ќ сложилась на уровне 9,0% годовых, что соответствует эффективной доходности к погашению в размере 9,20% годовых. ѕо нашим оценкам, займ был размещен несколько выше своей Ђсправедливой стоимостиї (8,80-9,00%), что предполагает наличие потенциала к росту при выходе на вторичный рынок. —тавка первого купона 2-го выпуска Ѕанка ѕетрокоммерц сложилась на уровне 8,50%, что соответвует эффективной доходности к погашению на уровне 8,68% годовых.

Ќа предсто€щей неделе (4 Ч 8 сент€бр€)
на первичном рынке запланировано размещение семи выпусков муниципальных и корпоративных облигаций на сумму 15,0 млрд. руб. Ќаиболее интересными нам представл€ютс€: 5-й выпуск ÷ентр“елекома и 2-й выпуск ћосковского ќбластного »потечного јгентства. ѕо 5-му выпуску ÷ентр“елекома мы оцениваем справедливую доходность к двухлетней оферте на уровне 8,30-8,50% годовых, что соответствует ставке первого купона Ч 8,13-8,32% годовых; рекомендаци€ Ц принимать участие в аукционе. ѕо 2-му выпуску ћќ»ј мы оцениваем справедливую доходность к полуторагодичной оферте на уровне 8,60-8,80% годовых, что соответствует ставке первого купона Ч 8,40-8,60% годовых; рекомендаци€ Ч принимать участие в аукционе.

ќјќ Ђ÷≈Ќ“–“≈Ћ≈ ќћї


÷ентр“елеком €вл€етс€ крупнейшим оператором на рынке фиксированной св€зи ÷ентрального ‘едерального округа.  ак и большинство компаний, вход€щих в холдинг —в€зьинвест, предпри€тие предоставл€ет широкий спектр дополнительных услуг, включа€ »нтернет-доступ, услуги передачи данных, услуги сотовой св€зи, услуги эфирного и кабельного телевидени€, прочие услуги. ѕо итогам 2005 года дол€ компании на рынке телекоммуникационных услуг ÷‘ќ оценивалась в 47%. ƒол€ компании на рынке традиционных услуг оцениваетс€ в 89%, дол€ на рынке »нтернетдоступа Ч в 45%.

 омпани€ характеризуетс€ прозрачной структурой собственности: 38,02% уставного капитала принадлежит —в€зьинвесту, 7,2% Ч –‘‘». ¬ середине июн€ агентство Fitch подтвердило долгосрочный рейтинг в иностранной валюте ÷ентр“елекома на уровне Ђ¬-ї, пересмотрев прогноз рейтинга до Ђстабильногої. ¬ качестве заемщика эмитент достаточно давно присутствует на облигационном рынке, первый заем объемом 600 млн. руб. был размещен в но€бре 2001 года.   насто€щему моменту, ÷ентр“елекомом было выпущено четыре займа, из них в обращении находитс€ фактически один (объем 5,6 млрд. руб., погашение 21.08.2009 г.).

ѕри оценке справедливого уровн€ доходности предсто€щего займа мы ориентировались на динамику облигаций компаний ћ– . ѕо масштабам де€тельности ÷ентр“елеком занимает второе место среди ћ–  после ”ралсв€зьинформа. ѕеред тем как приступать к анализу финансовой отчетности предпри€ти€ необходимо напомнить, что с 1 €нвар€ 2006 года изменилс€ механизм взаиморасчетов ћ–  с –остелекомом. ¬ соответствии с новыми правилами выручка от оказани€ услуг дальней св€зи перераспредел€етс€ ћ–  в пользу –остелекома; последний оплачивает ћ–  услуги по биллинговой обработке услуг междугородной и международной св€зи, по сбору платежей с абонентов, работе с дебиторской задолженностью абонентов, претензионно-исковой де€тельности и пр. ¬месте с тем, из баланса компаний ћ–  исчезла стать€ затрат, отражающа€ платежи –остелекому за пользование сет€ми.

¬ первом полугодии 2006 года выручка компании выросла на 2,1% и составила 13366 млн. руб. «а исключением ”ралсв€зьинформа и ƒальсв€зи темпы роста выручки ÷ентр“елекома оказались несколько выше, чем у остальных компаний ћ– . »зменение системы взаиморасчетов с –остелекомом позволило всем ћ–  существенно улучшить показатели рентабельности. “ак, прибыль до уплаты налогов и процентов, скорректированна€ на неденежные доходы, ÷ентр“елекома в отчетном периоде увеличилась на 13,5%, рентабельность возросла до 25,2% против 17,4% в соответствующем периоде прошлого года. »нтересно отметить, что уровень процентных платежей в отчетном периоде практически не изменилс€ (+2,2%, 1157 млн. руб.); данный фактор внес решающее значение в рост чистой прибыли на 180% (1085 млн. руб.). ѕо уровню операционной рентабельности компани€ сопоставима с ё“ , отстает от —ибирьтелекома, но превосходит —еверо-«ападный “елеком, ƒальсв€зь и ”ралсв€зьинформ. ”ровень долговой нагрузки компании, несмотр€ на позитивную динамику, выше, чем у большинства ћ– . ¬ отчетном периоде совокупный финансовый долг сократилс€ на 9,1% (19058 млн. руб.); основной вклад в снижение внесло сокращение долгосрочных кредитов и займов (-34%).

—тоит отметить, что долговой портфель компании на 77% формируетс€ за счет краткосрочной части, поэтому размещение предсто€щего займа способно повысить его устойчивость. –ост рентабельности и сокращение долговой нагрузки вкупе позволили компании в первой половине года улучшить показатели покрыти€ долга. јннуализированный долг/EBIT сократилс€ практически вдвое Ч 2,8 против 4,2 в прошлом году, покрытие долга выручкой увеличилось незначительно Ч 1,4 против 1,3 в прошлом году. EBIT превышает текущие процентные платежи практически втрое (2,9). √рафический анализ позвол€ет ранжировать три группы компаний с точки зрени€ текущей и долгосрочной ликвидности. ¬ первую группу попадают компании ћ–  с Ђнизкимї уровнем долговой нагрузки и Ђвысокойї текущей ликвидностью Ч ƒальсв€зь, —ибирьтелеком, ¬олга“елеком и —еверо-«ападный “елком. ”ралсв€зьинформ и ÷ентр“елеком попадают во вторую группу, характеризуемую Ђсреднимї уровнем краткосрочной и долгосрочной ликвидности. Ќаиболее проблемна€ с точки зрени€ долговой нагрузки Ч ёжна€ “елекоммуникационна€ компани€, попадает в третью группу.

¬ насто€щий момент, как уже отмечалось, на рынке фактически представлен один выпуск облигаций эмитента: 3-й выпуск объемом 2 млрд. руб. гаситс€ 15 сент€бр€. ”казанный выпуск торгуетс€ на уровне 8,40% к погашению, оферта Ч 2,6 лет. “екуща€ доходность соответствует спрэду к кривой ќ‘« на уровне 210-220 б.п. —опоставимый по дюрации 7- й выпуск ”ралсв€зьинформа торгуетс€ со спрэдом в 200-210 б.п.

”читыва€ текущий уровень доходности обращающихс€ бумаг ÷ентр“елекома и сопоставимого по кредитному качеству ”ралсв€зьинформа, а так же наклон кривой ќ‘«, мы оцениваем справедливый уровень предсто€щего выпуска на уровне 8,20-8,30% годовых, с учетом первичной премии Ч 8,30-8,50% годовых. ƒанна€ доходность соответствует ставке первого купона на уровне 8,13-8,32% годовых. –екомендаци€ Ч принимать участие в аукционе.


ћќ— ќ¬— ќ≈ ќЅЋј—“Ќќ≈ »ѕќ“≈„Ќќ≈ ј√≈Ќ“—“¬ќ


ќјќ Ђћосковское областное ипотечное агентствої учреждено ћосковской областью в лице ћинистерства имущественных отношений ћосковской области. ћќ»ј создано в рамках развити€ системы ипотечного жилищного кредитовани€ в соответствии с ѕрограммой ѕравительства ћосковской области Ђ–азвитие системы »∆  в ћосковской областиї. ќсновна€ цель јгентства Ч обеспечение в 2005-2010 годах в ћосковской области доступности современного жиль€ посредством выдачи ипотечных кредитов и займов. ќсновным источником финансовых ресурсов ћќ»ј €вл€етс€ выпуск облигационных займов, средства от которых будут направлены на финансирование де€тельности ћќ»ј.

ѕервый выпуск облигаций ќјќ Ђћќ»јї был размещен 21 декабр€ 2005 г. ѕо выпуску была выставлена оферта ћосковской области с выкупом облигаций 23 июн€ 2006 г. 6 июн€ 2006 года ѕравительство ћосковской области одобрило проект закона ћосковской области Ђќ предоставлении ћосковской областью безотзывной публичной оферты є2 по приобретению облигаций ќјќ Ђћќ»јї. —оответствующий «акон предусматривает предоставление оферты ћосковской области по приобретению облигаций ќјќ Ђћќ»јї по истечении срока выплаты 2-го купонного дохода Ч 23 декабр€ 2006 года.

¬торичные торги на ‘Ѕ ћћ¬Ѕ по облигаци€м ћќ»ј-1 начались 22 марта текущего года, оборот на основной сессии составил около 87 млн. руб., в –ѕ— Ч около 786,25 млн. руб. ƒо конца апрел€ облигации торговались ниже номинала, что обеспечивало инвесторам доходность к первой оферте на уровне 10% годовых. ¬ конце ма€ Ч начале июн€ торги проходили по цене в районе 100% от номинала. —разу после сообщени€ о возможности выставлени€ новой оферты со стороны ћосковской области на выкуп облигаций в декабре текущего года, цена выросла до 100,22% от номинала, что соответствовало доходности к погашению на уровне 9,14% годовых. ¬ последующие мес€цы цена облигаций повысилась до 101% от номинала и в насто€щий момент торгуетс€ на уровне 8,91% годовых, что эквивалентно спрэду к кривой ќ‘« в 240-260 б.п.

— учетом текущей конъюнктуры рынка, мы оцениваем справедливый уровень доходности к оферте 2-го выпуска ћќ»ј на уровне 8,60-8,80% годовых; рекомендаци€ Ц принимать участие в аукционе.
 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: