Rambler's Top100
 

МДМ-Банк: Утренний комментарий по рынку облигаций


[04.06.2007]  МДМ-Банк    pdf  Полная версия
Рынок еврооблигаций

В пятницу на рынке US Treasuries доминировали «медвежьи» настроения – доходность 10-летних нот выросла на 6бп до 4.95%. Этому способствовали неожиданно сильные данные по Payrolls и потребительскому спросу. По значимости они «перевесили» более слабую по сравнению с прогнозами статистику по инфляции и рынку жилья. Сегодня в США публикуются данные по промышленным заказам. Спрэд EMBI+ в пятницу сузился до рекордных 149бп. Сегодня следует ожидать его расширения. Дело в том, что, как обычно, не все бумаги «успели» отреагировать на движение UST на момент расчета EMBI+. Котировки RUSSIA 30 (YTM 5.83%) сегодня утром открылись на уровне 111 15/16, спрэд к UST10 составляет 90бп. В корпоративном сегменте успешное размещение ЛУКОЙЛа спровоцировало покупки в облигациях ТНК-BP – котировки TMENRU 17 (YTM 6.78%) выросли на 3/8. На слухах о возможном приобретении итальянской группой Unicredit доли в казахском АТФ Банке выпуски еврооблигаций ATFB выросли на 1-2пп. За ними подтянулись выпуски Банка Альянс, которым, по слухам, тоже интересуются иностранные банки.

Завершилось размещение номинированного в евро выпуска евробондов Астана-Финанс (Ba1/BB+). Купон составил 7.875%, что соответствует спрэду к Mid Swaps на уровне 337бп. Объем займа составил EUR300 млн., срок до погашения – 3 года. На наш взгляд, доходность выглядит достаточно справедливо – ASTANA 09 (YTM 7.95%) и ASTANA 11 (YTM 8.96%) сейчас торгуются со спрэдами к Mid Swaps в 257бп и 362бп, соответственно, так что новый выпуск разместился достаточно близко к кривой.

Стало также известно о планирующемся размещении 3-летних еврооблигаций Банка Ренессанс Капитал (B1/B-/B-) и выпуска CLN группы компаний Техносила (NR, USD 100 млн., 3 года, оферта через 1.5 или 2 года, ориентир по доходности – 9.75%-10.5%). Украинский город Одесса (B+) намерен разместить выпуск еврооблигаций, номинированный в украинских гривнах. Объем выпуска составит UAH335 млн. (около USD67 млн.).

Рынок рублевых облигаций

В рублевых облигациях торговая активность в первый день лета была достаточно низкой. В корпоративном сегменте мы отметили спрос на бумаги энергетических компаний. Котировки выпусков Мосэнерго-1 (YTP 7.14%), Мосэнерго-2 (YTP 7.26%), ГидроОГК-1 (YTM 7.26%), Ленэнерго-2 (YTM 8.03%) и «просевшего» накануне ОГК-5-1 (YTP 7.58%) выросли примерно на 5-10бп. В остальном никаких изменений – высокая ликвидность подпитывает спрос на рублевые облигации, с другой стороны, многие участники рынка ищут возможность неагрессивно зафиксировать прибыль по бумагам 1-го эшелона, заметно выросшим в цене в мае.

Новые купоны и годовая оферта были объявлены по выпуску Камская долина-3 (YTP 7.00%). Процентная ставка была снижена с 13.50% до 12.80%. Исходя из текущих котировок (около 100.25), доходность к новой оферте составит около 13.16%. Мы плохо знаем кредитный профиль Камской долины, поэтому нам трудно оценить привлекательность новых условий.

Розничная сеть Матрица объявила о смене платежного агента по своему выпуску Матрица-1 (YTP 14.99%). Наш последний комментарий по этой компании мы опубликовали 1 июня.

На сегодня намечено размещение 2-го выпуска Магадан (NR; объем 300 млн. рублей, погашение через 3 года, дюрация – 2.60 лет). Размещение будет проходить в форме классического аукциона по цене – купон зафиксирован на весь срок в размере 10%. Сейчас на рынке обращаются облигации Магадан-1 (YTM 8.24%), которые торгуются на уровне Z-спрэд к свопам 275-300бп. Таким образом, справедливую доходность нового выпуска мы оцениваем на уровне 8.90-9.00% (103.80 – 103.45 по цене).

ОАО «ЕЭСК»(NR): самые недооцененные сети

Хорошие финансовые результаты Екатеринбургской электросетевой компании (ЕЭСК) по итогам 1-го квартала 2007 г. – это еще один повод напомнить о недооцененности размещенного недавно выпуска облигаций ЕЭСК.

Благодаря новым тарифам выручка компании за январь-март 2007 г. выросла на 57% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Операционная рентабельность осталась на уровне 2006 г. Даже с учетом нового облигационного займа объемом 1 млрд. руб., который пока не нашел отражения в отчетности (т.к. был размещен в апреле), соотношение «Долг/EBITDA» остается в пределах 1.0х. На прошлой неделе прошло размещение облигаций другой электросетевой компании – Пермьэнерго – обслуживающей соседний с ЕЭСК регион и имеющей сопоставимые финансовые показатели (выручка, рентабельность и долговая нагрузка, см. табл.).

Учитывая близость кредитных профилей и схожие структуры выпусков двух компаний, вызывает недоумение значительная разница в доходностях облигаций ЕЭСК (8.92%) и Пермьэнерго (8.32%). На самом деле, выпуск ЕЭСК имеет дополнительное преимущество, поскольку в связи с запланированной реорганизацией в нем весьма вероятно появление дополнительной оферты (см. наш комментарий от 12 апреля). Мы полагаем, что справедливая доходность облигаций ЕЭСК составляет около 8.30%, что соответствует цене 101.50%. Выпуск ЕЭСК пока не вышел на вторичные торги.

НКНХ (В1/NR/B+): хорошие результаты за 2006 г. и 1-й квартал

Мы взглянули на финансовую отчетность Нижнекамскнефтехима по РСБУ за 2006 г. и 1-й квартал 2007 г. Учитывая, что компания не имеет значимых «дочек», неконсолидированная российская отчетность дает вполне адекватное представление о финансовом состоянии этого крупнейшего в Восточной Европе нефтехимического предприятия.

На фоне благоприятной конъюнктуры цен на свою продукцию (мономеры, каучуки, пластики) и роста объемов производства НКНХ демонстрирует очень хорошую динамику выручки (+13% в 2006 г. и +30% в 1- м квартале). Несмотря на укрепление рубля компания добилась роста показателей операционной рентабельности (EBITDA margin 14% в 1-м квартале против 11% в 2005 г.). Еще более приятным сюрпризом для кредиторов является сокращение объема долга НКНХ в абсолютном выражении – с 15 млрд. руб. на конец 2005 г. до менее чем 12 млрд. по итогам 1-го квартала 2007 г. Все это привело к резкому улучшению показателей покрытия долга – соотношение «Долг/EBITDA годовая» снизилось с 3.3х в 2005 г. до 1.5х в 1-м квартале.

Такую приятную картину несколько портит лишь неопределенность в отношении амбициозных инвестиционных планов НКНХ. Напомним, что ранее руководство компании и представители ключевого акционера (ТАИФ) озвучивали намерения реализовать на НКНХ крупную программу модернизации стоимостью не менее USD5 млрд. Одним из источников финансирования должна была стать крупная допэмиссия (USD1 млрд.), которая была в последний момент отменена регулятором. Скорректировались ли после этого инвестиционные планы НКНХ, нам пока неизвестно.

Выпуск еврооблигаций NKNCRU 15_12 (8.15%; Z-свопы+292бп) с точки зрения спрэдов к свопам сейчас выглядит менее интересно, чем выпуск «младшего брата» КZOSRU 11 (8.80%; Z-свопы+348бп). Рублевые облигации НКНХ малоликвидны.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: