Rambler's Top100
 

УРАЛСИБ Кэпитал: Ежедневный обзор долгового рынка


[04.05.2009]  УРАЛСИБ Кэпитал    pdf  Полная версия

Внешний рынок

Доходность 10Y UST устремилась вверх

В пятницу рост доходностей американских казначейских бумаг продолжился. Доходность десятилетней ноты уже прочно обосновалась выше YTM3% – в пятницу она подросла еще на 4 б.п. до YTM3,15%, а в течение торговой сессии достигала и уровня YTM3,19%. В то же время краткосрочные бумаги продолжают пользоваться спросом – в результате спред 10Y UST – 2Y UST расширился еще на 6 б.п. до 225 б.п.

Ценовое снижение казначейских бумаг среднесрочной и длинной дюрации обусловлено рядом факторов.

Сохранение позитивных настроений на фондовых биржах. В апреле основные американские индексы показали максимальные темпы роста за последние 9 лет. Подобная динамика во многом стала результатом того, что отчетность американских компаний в большинстве случаев оказалась лучше ожиданий инвесторов. Макроэкономическая статистика также свидетельствовала о первых признаках восстановления экономики США, что нашло отражение в повышении экономического прогноза по итогам апрельского заседания ФРС;

Масштабный навес первичных размещений – на прошлой неделе он составил рекордные 101 млрд долл. Текущая неделя будет вновь богата на размещения: со вторника по четверг инвесторам будут предложены новые бумаги в объеме 71 млрд долл.;

Скромные объемы интервенций ФРС на вторичном рынке UST – в четверг общий объем выкупленных бумаг с погашением в 2019– 2026 гг. составил лишь 3 млрд долл. при общем объеме заявок на выкуп, равном 11,7 млрд долл. Кроме того, судя по итогам завершившегося на прошлой неделе заседания ФРС, увеличение объема выкупа UST с названной ранее суммы 300 млрд долл. пока не планируется.

Результаты стресс-теста задерживаются

Важным событием текущей недели станет публикация результата стресстестирования 19 крупнейших банков США, которая была перенесена с 4 на 7 мая. Как, пишет The Financial Times, причиной этого стало несогласие ряда банков с итогами тестирования. В частности, свое недовольство высказали Citigroup и Bank of America, которые посчитали необоснованными рекомендации правительства по размеру увеличения их капитализации. Насколько мы понимаем, сами итоги стресс-тестов уже едва ли будут пересмотрены и дебаты между банками и регулятором связаны прежде всего с разногласиями относительно того, как лучше представить рынку полученные результаты.

Цены на нефть должны поддержать российские бумаги

В пятницу торги в российском сегменте взяли передышку по случаю праздника. По итогам четверга выпуск Russia 30 подорожал приблизительно на 50 б.п. и котировался у отметки в 97,50% от номинала. Сегодня поддержку российским бумагам, вероятно, окажет подорожавшая нефть – по итогам пятничных торгов фьючерсные контракты на основные нефтяные индексы прибавили в цене около 2 долл.

Внутренний рынок

Рубль продолжил укрепление

Основные события в конце прошлой недели происходили на валютном рынке, изменение курса рубля на котором было весьма волатильным. Бивалютная корзина начала день на уровне 38,33 руб., к середине дня упала в стоимости до 38 руб., а затем еще на 10 копеек, закрывшись на отметке 37,89 руб. Основной причиной спроса на рубли стал рост цен на нефть, которые закрепились выше 50 долл./барр. Объем сделок купли-продажи превысил 5 млрд долл., при этом ЦБ, по нашим оценкам, вновь пришлось купить порядка 1 млрд долл. чтобы предотвратить дальнейшее укрепление рубля. Наиболее сильно рубль укрепился к евро, который подешевел за день почти на рубль до 43,83 руб.евро. Ставки валютных контрактов NDF снизились на 50–100 б.п., увеличив привлекательность рублевых инструментов для инвестиций carry-trade.

Доходности все ниже

Ставки на рынках МБК и РЕПО демонстрировали снижение, закрывшись на отметке 9% годовых, что на 100–150 б.п. ниже уровня открытия. Улучшению ситуации на денежном рынке способствовал приток ликвидности на корсчета ЦБ РФ за счет бюджетных расходов. Майские праздники обусловят низкую активность на рынке рублевых облигаций, которые, скорее всего, стабилизируются на достигнутых уровнях доходности.

Наибольшие торговые обороты прошли в выпусках ВТБ-5 и МГор-54, которые закрылись небольшим повышением цен. Лучше рынка в первом эшелоне выглядели рекомендуемые нами к покупке облигации Газпром-нефть-4, которые подорожали на 50 б.п. и закрылись на уровне 102,4% от номинала. В ответ на снижение ставок денежного рынка рост котировок на 40 б.п. наблюдался в облигациях ЕБРР-1, ЕБРР-2 и ЕБРР-3, имеющих плавающую ставку купона.

Интерес со стороны покупателей распространился на более дальние кредитные эшелоны. Динамику лучше рынка продемонстрировали бумаги Х5-1 (+1,45 п.п.) и Белон-1 (+ 3 п.п.), котировки которых составили 90,5% от номинала к оферте в июле 2010 г. и 94% от номинала к погашению 3 июня 2009 г. Активность покупателей наблюдалась в энергетических облигациях, в частности выпуски ОГК-2, ТГК10-1, ТГК-4 и Тюменьэнерго-2 подорожали на 10–40 б.п.

Новые купоны

Были установлены новые купоны по выпускам ТГК-8 и Зенит-3, которые составили 8% и 16% годовых соответственно. В первом случае купон был установлен до погашения (в мае 2012 г.), что свидетельствует о нежелании эмитента вторично размещать выпуск на рынке после прохождения оферты. Ставка купона по облигациям Зенита соответствует ставкам заимствования квазисуверенных эмитентов и находится ниже уровня, на котором котируются бумаги заемщиков сопоставимого кредитного качества. Скорее всего, выпуск будет предъявлен к выкупу по оферте в полном объеме, однако при сохранении благоприятной ситуации с ликвидностью на рублевом рынке в будущем не исключено его вторичное размещение.

Денежный рынок

К концу месяца ситуация с ликвидностью улучшилась

По окончании периода налоговых платежей уровень ликвидности вырос, и ставки межбанковского рынка снизились: в частности, ставка Mosprime по однодневным кредитам упала на 163 б.п. и составила 9,79%.

Однако с 1 мая норматив обязательных банковских резервов был повышен на 50 б.п., что потребует от банков дополнительно около 40 млрд руб. и окажет давление на ликвидность, так что ставки на рынке МБК могут несколько возрасти. Остатки на корсчетах финансовых учреждений в ЦБ снизились на 38,3 млрд руб. и составили 470,6 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ выросли на 7,8 млрд руб. до 159,6 млрд руб. Объем операций РЕПО банков с ЦБ составил 65,5 млрд руб., сократившись на 52% относительно предыдущего дня. При этом спрос со стороны банков был полностью удовлетворен. Сегодня и завтра ЦБ проведет два аукциона по предоставлению беззалоговых кредитов на общую сумму 15 млрд руб. Мы ожидаем высокого спроса на эти средства.

В последний день апреля рубль потерял в стоимости 10 копеек и завершил день на уровне 33,1 руб./долл. Сегодня российская национальная валюта, вероятно, последует за парой евро/доллар. Официальный курс рубля к доллару, установленный Центробанком на сегодня, составляет 32,97 руб./долл.

Корпоративные события

ТМК (B+/BA3/NR). Вопросы относительно рефинансирования не сняты

Отчет за 2008 г. по МСФО

На уровне предварительного прогноза. В минувший четверг, 30 апреля, ТМК опубликовала финансовый отчет по МСФО за 2008 г., показатели которого в целом совпали с предварительными оценками компании в части выручки и EBITDA. Выручка компании достигла 5,7 млрд долл. (рост на 36% с уровня 2007 г.), EBITDA – 1 млрд долл., увеличившись на рост на 11%, норма EBITDA составила 18% (снижение на 4 п.п.). Чистая прибыль ТМК сократилась на 61% до 199 млн долл. в результате убытка от курсовых разниц (100 млн долл.) и списаний (87 млн долл.).

Долговая ситуация во многом зависит от позиции госбанков. Чистый долг ТМК на конец 2008 г. составлял 3,1 млрд долл., долговая нагрузка, выраженная отношением Чистый долг/EBITDA, снизилась до 3,0х с 4,0х на конец I полугодия, что было обусловлено ростом денежного потока, главным образом обеспеченного консолидацией ТМК-IPSCO. После реализации Евразом опциона «пут-колл» и кредита Газпромбанка в начале этого года чистый долг ТМК, по нашим оценкам, увеличился на 500 млн долл. до 3,6 млрд долл. Доля краткосрочного долга в общем объеме задолженности на конец I квартала 2009 г. составила, по информации компании, 40% или 1,4 млрд долл. Большая часть краткосрочной задолженности компании (1,1 млрд долл.) представлена возобновляемыми рублевыми кредитными линиями российских государственных банков, и, поскольку до сих пор банки шли компании навстречу, мы полагаем, что ТМК сможет рефинансировать кредитные линии, отложив выплаты на 2010 г. Тем не менее пока преждевременно считать проблему рефинансирования в текущем году решенной. Остальная часть краткосрочного долга – еврооблигационный выпуск TMK 09 на сумму 300 млн долл., подлежащий погашению в сентябре 2009 г., – на наш взгляд, может быть погашена из операционного денежного потока компании.

Низкие операционные результаты I квартала. По нашему мнению, ТМК показала крайне низкие операционные результаты за I квартал 2009 г.: производство на ТМК-IPSCO сократилось на 70% с уровня I квартала 2008 г. В комментариях менеджмента к опубликованным результатам компания не представила прогнозов по ценам на основных рынках ТМК, загрузке мощностей IPSCO в США и внутреннему спросу на трубы нефтегазового сортамента и большого диаметра в I полугодии 2009 г. Между тем в настоящий момент они представляют наибольший интерес, поскольку будут во многом определять денежные потоки компании в данный период. Мы надеемся, компания представит более подробную информацию в ходе телефонной конференции, которая назначена на завтра.

Еврооблигации ТМК привлекательнее выпусков Евраза. В настоящий момент выпуски еврооблигаций ТМК торгуются с премией к бумагам Евраза (текущий спред по доходности между выпусками TMK11 и Evraz 13 превышает 600 б.п.), что предполагает более высокую вероятность дефолта ТМК – на наш взгляд, необоснованно. Успешность рефинансирования обоих эмитентов будет во многом определяться позицией государства в отношении предоставления (пролонгации) им кредитных ресурсов. Таким образом, инвесторам, готовым принимать кредитный риск Евраза, мы советуем покупать более доходные выпуски TMK 09 и TMK 11.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: