Рублевые облигации

На рублевом рынке у большинства участников сохраняется позитивное настроение, мы отмечаем периодические покупки по всему спектру кривой доходности. В «1-м» эшелоне активнее всего покупали облигации ГидроОГК, по всей видимости, на слухах о возможном повышении рейтинга. Облигации ГидроОГК сейчас торгуются на одном уровне с выпусками ФСК и, наш взгляд, их текущая оценка выглядит справедливо. Во «2-м» и «3-м» эшелонах был спрос на выпуски ЮТК-4 и Русьбанк-2. Ставки денежного рынка остаются на прежних уровнях (overnight около 3%, недельное «репо» 5.5%-6.2%), несколько сдерживая более активные покупки.

Еврооблигации

Спрэды большинства emerging markets вчера в течении дня постепенно расширялись, однако после того как котировки UST уже ближе к концу дня немного снизились, они вернулись к своим прежним значениям. Любопытно отметить, что спрэды суверенных выпусков Украины, расширившись на 13 бп. в начале политического кризиса, практически не меняются, более того к концу дня мы видели даже эпизодически интерес на покупку. В корпоративных выпусках мы особой активности не отметили. Сегодня выходят очередные статистические данные в США, и день видимо окажется более оживленным.

Кредитный комментарий - Тюменьэнерго

Завтра должно состояться размещение дебютного выпуска облигаций компании Тюменьэнерго (2.7 млрд. руб., 5 лет, оферта через 3 года, ориентир по доходности 8.2%-8.7%).

Операционная деятельность региональной сетевой компанией Тюменьэнерго сосредоточена в Тюменьской области, Ханты-Мансийском и Ямало-Ненецком автономных округах. В силу своих существенных размеров компания не будет включена в состав ни одной из создаваемых МРСК и останется самостоятельной компанией. На сегодняшний день Тюменьэнерго является 100% дочерней структурой РАО ЕЭС и согласно планам реформирования российской энергетики, вероятнее всего, останется под контролем государства и в дальнейшем (например, пакет будет передан компании, создаваемой вместо сегодняшней РАО ЕЭС и владеющей пакетами в МРСК).

Тюменьэнерго расположена в крупном промышленном регионе (где в первую очередь развита добыча нефти, требующая больших энергозатрат), использующему существенные объемы электроэнергии, сопоставимые с теми, что потребляют московский и петербургский регионы. Как у большинства МРСК планируется, что основным источником доходов компании станет плата за подключение, т.е. регулируемый тариф (в руб./кВт) который будет взиматься с новых потребителей, желающих подключиться к электрораспределительным сетям. На сегодняшний день планируется заметный рост числа новых подключений - косвенным подтверждением являются 2.9 тыс. заявок на подключение (в размере 430 МВт) на конец 2006 года. По прогнозам на 2006 год выручка компании должна составить 24 млрд.руб., EBITDA - 4 млрд.руб. (у МОЭСК - 21 млрд.руб. и около 2 млрд.руб. соответственно), общий долг - 129 млн.руб. Инвестиционная программа Тюменьэнерго согласно меморандуму подразумевает ежегодные капитальные расходы на уровн е 6-7 млрд.руб. и по всей видимости потребует некоторых дополнительных заимствований. Тем не менее, учитывая фактически полное отсутствие долга на конец прошлого года, долговая нагрузка компании должна остаться невысокой.

Подводя итог выше сказанному, можно выделить следующие ключевые характеристики Тюменьэнерго:

• сетевая компания сопоставима по своим размерам (по результатам прошлого года) с одними из крупнейших МРСК (в первую очередь МОЭСК, Ленэнерго) и оперирует в одном из перспективных регионов, а также играет ключевую роль в энергетической сфере региона;
• низкая долговая нагрузка;
• государственный контроль над компанией сохраниться и в будущем.

Принимая во внимание данные факты, Теменьэнерго, на наш взгляд, имеет вполне сопоставимое с МОЭСК кредитное качество, в первую очередь благодаря наличию сильного акционера в лице государства. Таким образом, ценовой диапазон, озвученный организаторами, на наш взгляд, выглядит достаточно привлекательно, особенно по его верхней границе.