Банк Зенит: Ежедневный обзор российского долгового рынка

[03.12.2004] Банк Зенит

Вчерашние размещения лишний раз подтвердили агрессивный настрой инвесторов в отношении первичных выпусков, подогреваемый укреплением рубля и избыточной денежной ликвидностью: как и на прошлой неделе, все аукционы прошли с превышением спроса над предложением, а премия к уровням вторичного рынка практически по всем бумагам была минимальной. В частности, выпуск Новатэка разместился с доходностью к погашению 9.62% годовых – со спрэдом к 3-ему выпуску Газпрома на уровне 220 б.п., тогда как мы оценивали справедливый уровень спрэда в 250 б.п. Еще более заниженным выглядит уровень доходности, сложившийся на аукционе по размещению выпуска Тулачермета – 12.32% годовых к годовой оферте, с премией всего 68 б.п. к облигациям ТД Мечел: несмотря на меньшую дюрацию Тулачермета, с учетом существенной разницы в кредитном качестве двух эмитентов, мы оценивали справедливый уровень доходности по новому выпуску на уровне 15-15.5% годовых.

Пожалуй, исключением из общего правила стало размещение 2-го выпуска Новосибирской области. Доходность на аукционе составила 13.98% годовых, премия по доходности к первому выпуску – 129 б.п., что существенно выше аналогичных премий за дюрацию по другим субфедеральным выпускам (например, спрэд между 1-ой и 2-ой сериями Томской области, при схожей разнице в дюрации, составляет всего 27 б.п.). В то же время, столь внушительная разница доходности объясняется довольно низким кредитным качеством заемщика, ухудшившимся после размещения нового займа.

На вторичном сегменте вчера преобладал умеренный оптимизм, чему, по всей видимости, способствовало недавнее преодоление курсом рубля очередного барьера 28 руб./долл: длинные серии Москвы (39-ый, 40-ой выпуски) прибавили в цене 25-40 б.п. по последней сделке, среднесрочные серии (Москва-27, Москва-31) – в пределах 10-15 б.п. Кроме того, покупки наблюдались и по некоторым сериям ОФЗ, хотя обороты по госбумагам оставались довольно низкими: котировки ОФЗ 46014 выросли на 21 б.п., 46002 – сразу на 50 б.п.
(по цене последней сделке).

В целом, вчерашний рост котировок по московским бумагам стоит расценивать как коррекцию после существенного падения в понедельник – на вторичном сегменте рынка продолжается боковой тренд, и каких-либо факторов, предвещающих смену этой тенденции, пока не предвидится: на фоне по-прежнему интенсивного потока размещений в декабре, основные события до конца года будут разворачиваться на первичном сегменте. На этом фоне мы рекомендуем инвесторам ориентироваться на выпуски второго-третьего эшелонов средней дюрации – Акрон, Илим-Палп, ЮТК-3, Джей-Эф-Си, Томска.