Спрэд-анализ по рынку еврооблигаций

На фоне продолжившегося в июне сильного снижения цен на облигации по всему миру расширившиеся суверенные спреды развивающихся рынков в последние дни начали открывать интересные инвестиционные идеи в корпоративных бумагах. Относительно ситуации в России, стабилизация на рынке американских гособлигаций уже привела к сокращению спреда между эталонным выпуском Russia-30 и UST-10 до уровней ниже 150 б.п. с отметок выше 210 б.п. 24 июня.

Хотя суверенные российские евробонды уже сократили значительную часть чрезмерно расширившихся спредов, в корпоративном секторе данное движение, по большей части, только начинается. Мы подготовили ряд идей на сокращение спредов в российских корпоративных евробондах, которые могут реализоваться в ближайшие недели в случае сохранения относительно стабильной динамики на американском долговом рынке.

Среди бумаг нефтяного сектора мы отмечаем евробонд VOSTOK-20, а в банковском секторе, на наш взгляд, интересен субординированный выпуск BKMOSC-17. Кроме того, очень интересными с точки зрения перспектив роста цены сейчас выглядят еврооблигации NORDLI-18 и METINR-20.

Разница между Z-спредами выпусков MTC-20 и MTC-23

После размещения компанией МТС новых 10-летних евробондов МТС-23 «старый» выпуск с погашением в 2020 году начал торговаться с премией лишь в 15 б.п. в терминах Z- спреда к новому выпуску.

В конце прошлого месяца разница между Z-спредами выпусков достигла пика на уровне 72 б.п. и на текущий момент составляет около 61 б.п.

На наш взгляд, ситуация при которой у выпуска с меньшей дюрацией Z-спред существенно больше аналогичного показателя для выпуска с большей дюрацией демонстрирует, в какой-то мере, рыночную неэффективность.

В этой связи ожидаем снижения доходности выпуска МТС- 20, как минимум, на 40-50 б.п. в среднесрочном периоде при росте цены до уровня в 121% от номинала.

Подобный потенциал роста является, на наш взгляд, вполне оправданным, поскольку еще в начале июня евробонд МТС-20 торговался по 123% от номинала.

Разница между Z-спредами выпусков VIP-22 и VIP-23

C момента размещения компанией Вымпелком выпуска нового 10-летнего евробонда VIP-23 в феврале этого года величина его Z-спреда, в целом, почти совпадала с Z-спредом чуть более короткой бумаги VIP-22.

К концу июня, однако, разница между Z-спредами достигла 25 б.п. благодаря опережающему росту доходности более короткого выпуска.

Мы ожидаем, что Z-спреды вновь станут равными в среднесрочном периоде против текущей разницы в 20 б.п. В этой связи ждем снижения доходности евробонда VIP-22 на 15-20 б.п. в среднесрочном периоде.

Цена евробонда при таком снижении доходности поднимется до уровня в 106% от номинала с текущих значений около 104,5%.

Разница между Z-спредами выпусков NORDLI-22 и PGILLN-20

Первые две недели мая, после начала обращения выпуска компании Нордголд NORDLI-22, разница между его Z-спредом и Z-спредом выпуска компании Полюс Золото PGILLN-20 составлял около 150 б.п.

Тем не менее, к концу июня разница между Z-спредами этих выпусков расширилась до 450 б.п., в основном за счет снижения стоимости и роста доходности евробонда компании Нордголд.

Столь существенное расширение разницы между Z- спредами вызвано, в основном, сильным снижением цен на золото в последние два месяца.

Мы считаем, что на текущих уровнях около $1250 за унцию золото стабилизировалось, и это поможет сужению спредов в бумагах золтодобывающих компаний.

В этой связи мы ждем сокращения разницы между Z- спредами выпусков с текущего уровня в 405 б.п. за счет роста доходности выпуска NORDLI-22, как минимум, на 60-80 б.п. в среднесрочной песпективе.

Цена выпуска при этом поднимется до 90% от номинала от текущих уровней около 87,5% от номинала.

Разница между Z-спредами выпусков VOSTOK-20 и бумага SIBNEF-22

Мы заметили, что среди бумаг нефтяного сектора за последние два месяца одни из самых сильных потерь понес выпуск компании Alliance Oil c погашением в 2020 году VOSTOK-20.

Если сравнивать выпуск Alliance Oil с евробондом компании Газпром нефть SIBNEF-22, то разница между Z- спредами этих бумаг к концу июня расширилась до уровня в 385 б.п. с отметок около 250 б.п. в начале мая.

На наш взгляд, текущий дифференциал между Z-спредами этих бумаг на уровне 370 б.п. является чрезмерным, и мы ожидаем его сокращения в среднесрочном периоде до уровней около 300 б.п. за счет снижения доходности евробонда Alliance Oil на 60-70 б.п.

Такое снижение доходности евробонда будет сопровождаться ростом цены до 94,8% от номинала с текущих отметок около 91,6%.

Разница между Z-спредами выпусков METINR-20- CHMFRU-22

Среди бумаг металлургического сектора, на наш взляд, наиболее интересно с точки зрения роста в ближайшее время выглядит выпуск компании Металлоинвест METINR-20.

Мы заметили, что разница между Z-спредом этого выпуска и Z-спредом евробонда Северстали CHMFRU-22 расширилась до 50 б.п. в последнее время, в основном за счет снижения доходности евробонда Металлоинвеста.

На прошлой неделе мы встречались с представителями Металлоинвеста в московском офисе компании, и по итогам встречи сделали вывод о том, что кредитное качество компании остается на относительно высоком уровне.

Кредитный профиль эмитента поддерживает отсутствие краткосрочного долга, умеренный рост капитальных затрат, перспективы сохранения текущих уровней маржи.

Кроме того, мы позитивно смотрим на стратегию компании относительно стремления наращивать продажи высокомаржинальной продукции и увеличивать присутствие на наиболее перспективных рынках (Индия).

Помимо прочего, мы отмечаем очень высокие показатели ликвидности Металлоинвеста в связи с наличием пакета акций компании Норникель на балансе.

В этой связи мы позитивно смотрим на обращающиеся евробонды эмитента. Считаем, что текущая разница в Z- спредах между выпусками METINR-20 и CHMFRU-22 в размере более 50 б.п. в среднесрочном периоде сократится за счет снижения доходности выпуска Металлоинвеста на 30-40 б.п. при росте цены до уровня в 96% от номинала.

Спред между выпусками RBNRL-17 и CHMFRU-17

На наш взгляд, текущий уровень спреда между доходностью выпусков с погашением в 2017 году компаний Brunswick Rail и Северсталь остается чрезмерно широким. Ожидаем сокращения спреда до уровня в 40-50 б.п. за счет снижения доходности евробонда BRNRL-17 на 30-40 б.п. в среднесрочном периоде.

Разница между Z-спредами субординированных евробондов Банка Москвы.

Анализируя активность в евробондах банковского сектора, мы заметили, что разница между Z-спредами субординированных выпусков Банка Москвы BKMOSC-15 и BKMOSC-17 расширилась до 187 б.п. в последние недели против среднего значения на уровне 120 б.п. с начала текущего года.

Ждем сокращения доходности выпуска и BKMOSC-17 на 30-40 б.п. при росте цены до уровня в 101,6% от номинала.