Rambler's Top100
 

Ренессанс капитал: Ежедневный обзор рынка долговых обязательств


[03.07.2009]  Ренессанс капитал    pdf  Полная версия

Стратегия внутреннего рынка

На следующей неделе состоится новый аукцион облигаций Москвы

Активность на валютном рынке вчера была достаточно низкой, а торговые обороты в паре рубль-доллар составили менее USD2 млрд. Негативная динамика товарно-сырьевых рынков (цена на нефть сорта Brent упала на 3.9%) оказала давление на курс рубля к бивалютной корзине лишь в конце сессии: в течение дня курс рубля держался в узком коридоре 36.84-36.88, а к концу торгов ослабел до 36.95. На фоне резкого укрепления доллара против евро на мировых валютных рынках его курс относительно российской валюты вырос до 31.31 руб. Ставки NDF снизились в среднем на 15-20 б. п., а годовая ставка составила 11.86%.

Котировки на рынке рублевых облигаций увеличились в среднем на 10-15 б. п., а лидером по объему торгов стали инструменты Москвы. В течение дня выпуск Москва-61 прибавил 25 б. п., достигнув 100.45, а Москва-62 вырос на 21 б. п. до 98.01. По нашему мнению, в связи с предстоящим на следующей неделе аукционом выпуска Москва-63 на 15 млрд руб. доходность находящихся в обращении облигаций эмитента может вырасти. В настоящее время доходность 61-го и 62-го выпусков остается на уровне 15.68% и 15.73%, поэтому эти инструменты остаются самыми привлекательными для реализации стратегии carry trade. Мы ожидаем, что сегодня инвесторы будут традиционно закрывать длинные позиции в конце недели, и на фоне вчерашней коррекции на товарно-сырьевых рынках котировки рублевых бумаг будут испытывать сильное давление.

Стратегия внешнего рынка

Негативные данные о рынке труда в США

Ключевым событием вчерашнего дня стала публикация данных по американскому рынку труда. Количество рабочих мест в несельскохозяйственном секторе сократилось намного сильнее, чем ожидалось (на 467 тыс. по сравнению с прогнозными 365 тыс.), а средние доходы в июне остались на уровне предыдущего месяца. Уровень безработицы достиг максимального значения с августа 1983 г., составив 9.5% по итогам июня. Это подкрепило убежденность инвесторов в том, что экономике США предстоит долгое восстановление, и стимулировало интерес к покупке базовых активов. Доходности КО снизились в среднем на 5-7 б. п., а доходность десятилетних бумаг упала на 4 б. п. до 3.50%. Согласно информации Министерства финансов США, на следующей неделе состоится размещение новых казначейских облигаций на USD73 млрд. Высокий спрос на последних аукционах КО США, видимо, добавил участникам рынка уверенности в успехе предстоящих размещений, поэтому котировки базовых активов вчера не испытали давления после объявления о новом предложении бумаг.

МВФ принял решение о первом выпуске облигаций

МВФ вчера одобрил предложение о выпуске пятилетних облигаций, номинированных в специальных правах заимствования (SDR), для привлечения средств в резервы фонда. Предельный размер выпуска пока не установлен, хотя первоначально обсуждался объем в USD150 млрд, который будет распространен среди стран – участниц фонда. Ранее о желании приобрести эти инструменты заявили Китай, Россия и Бразилия, предполагая направить на эти цели USD70 млрд. В частности, Россия заявила о выделении такой суммы из золотовалютных резервов, часть которых вложена в КО США. Поскольку сроки размещения нового выпуска не объявлены, мы считаем, что в краткосрочной перспективе это решение не создаст негативного давления на котировки базовых активов.

Котировки в российском сегменте снизились

С падением цен на энергоресурсы интерес к долговым инструментам российских эмитентов снизился. Котировки индикативного суверенного выпуска Россия 30 уменьшились на 60 б. п. до уровня 98.750-98.937 (доходность 7.70%), а спрэд индекса EMBI+ к базовым активам расширился на 17 б. п. до 400 б. п. на фоне снижения доходностей соответствующих КО США. Квазисуверенные выпуски и еврооблигации компаний нефтегазового сектора также последовали понижательной тенденции. Индикативный выпуск Газпром 19 подешевел на 25 б. п. до 102.687-102.937 (доходность 8.28%). Среди самых ликвидных обязательств положительную динамику показал выпуск Газпром 20, котировки которого поднялись на 1 п. п. до 96.375-96.812. Котировки бумаг металлургических компаний остались на прежнем уровне, а в ряде случаев котировки на покупку даже выросли, однако активность в этом сегменте оказалась низкой. По нашему мнению, сегодня активность на рынке российских еврооблигаций будет низкой в связи с нежеланием инвесторов от крывать длинные позиции в преддверии выходных дней, однако положительная динамика товарных рынков (цена на нефть сорта Brent с открытием торгов поднялась до USD66.12 за баррель) может стать фактором роста котировок даже при невысокой торговой активности.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Результаты Альфа-Банка Украина за 2008 г. по МСФО: опасения вызывает качество активов

Альфа-Банк Украина на этой неделе отчитался за прошлый год по МСФО. Хотя с отчетной даты прошло уже полгода, результаты представляют интерес – в первую очередь в части качества активов. Наши основные выводы из отчетности приведены ниже.

• Существенное ухудшение качества активов. Альфа-Банк Украина стал, наверное, первым украинским банком, который открыто сообщил о проблемах с качеством активов, и по его показателям (как и по данным материнского Альфа-Банка в России) можно судить о состоянии дел в банковской системе страны в целом. Доля кредитов, платежи по которым просрочены минимум на день, составила 8.8% в корпоративном сегменте, 35% в потребительском кредитовании, 19.3% в сегменте ипотечных кредитов и кредитов на покупку автомобилей и 19.6% в сегменте малого и среднего предпринимательства. При этом на конец прошлого года отношение резервов к кредитному портфелю составляло всего 7.2%, что вряд ли можно назвать достаточным уровнем (особенно в сегменте корпоративного кредитования, где показатель не превышал 5.7%). Кроме того, по 9.7% кредитов юридическим лицам, которые продолжали своевременно обслуживаться, выявлены признаки обесценения. Вероятнее всего, качество портфеля корпоративных кредитов продолжало снижаться и в первой половине текущего года.

• Позитивный эффект девальвации. Только в октябре-декабре прошлого года банк направил на увеличение резервов USD195 млн, и чистый процентный доход после создания резервов был отрицательным на уровне -USD84 млн. Впрочем, по итогам квартала банк получил чистую прибыль благодаря разовым доходам от операций с производными инструментами и от курсовых разниц за счет девальвации гривны и длинных позиций в иностранной валюте, всего порядка USD120 млн. Отметим также, что чистая процентная маржа выросла до 12.4%, однако даже такой высокий показатель в нынешних условиях оставляет открытым вопрос, является ли этот уровень достаточным для покрытия кредитных рисков.

• Значительная доля операций со связанными сторонами в активной и пассивной частях баланса. Альфа-Банк Украина предоставил связанным сторонам кредиты на USD696 млн, что превышает 20% кредитного портфеля. Более того, этот показатель примерно равен обязательствам перед связанными сторонами, включая субординированные кредиты. Таким образом, можно сделать вывод, что связанные стороны не являются важным источником фондирования для банка (за исключением собственно капитала и, вероятно, части выпущенных еврооблигаций).

Альфа-Банк Украина сообщил о привлечении в марте 2009 г. субординированных кредитов на сумму USD166 млн. Собственный капитал, субординированные кредиты и резервы покрывают 27.8% валового кредитного портфеля, что можно считать достаточно неплохой защитой от возможных потерь по кредитам; тем не менее, даже такой запас прочности может оказаться недостаточным, и, возможно, банку потребуется помощь в пополнении капитала. Если предложенный обмен еврооблигаций (LPN) пройдет успешно (что нам представляется вероятным сценарием), а клиенты не будут выводить деньги со счетов, Альфа-Банк Украина не должен столкнуться с серьезными проблемами с ликвидностью и сможет продолжать обслуживать оставшуюся задолженность.

ЕБРР организовал для Укрэксимбанка синдицированный кредит на USD134.5 млн

Агентство Reuters сообщило вчера, что ЕБРР организовал для Укрэксимбанка синдицированный кредит на сумму USD134.5 млн, из которых USD50 млн предоставит сам ЕБРР, а оставшиеся USD84.5 млн – синдикат зарубежных коммерческих банков. Срок кредита – два года. По нашим расчетам, по состоянию на первое июня украинский банк располагал средствами в иностранной валюте на корреспондентских счетах в объеме около USD900 млн, что в сочетании с новым кредитом позволит погасить внешнюю задолженность в нынешнем году. До конца года банку, по нашей оценке, предстоит выплатить USD600 млн основной суммы долга.

Напомним также, что в мае ЕБРР предоставил Укрэксимбанку субординированный кредит в размере USD250 млн, а на прошлой неделе правительство утвердило очередное увеличение уставного капитала Укрэксимбанка на 1 млрд грн. до 8.4 млрд грн. В результате коэффициент достаточности общего капитала должен превысить 20%, чего, впрочем, может оказаться недостаточно для покрытия возможных потерь по кредитам.

Акционеры Мечела утвердили дивиденды за 2008 г. в размере USD303 млн

На годовом общем собрании акционеров Мечела, состоявшемся 30 июня, были утверждены дивиденды за прошлый год в размере 5.53 руб. на обыкновенную акцию и 50.55 руб. на привилегированную акцию (что соответствует общим дивидендным выплатам в объеме USD78 млн и USD225 млн по соответствующим категориям акций). Мечел обязался выплачивать дивиденды по привилегированным акциям, которые были эмитированы в рамках сделки по покупке компании Bluestone Coal, но мог воздержаться от выплат по обыкновенным акциям. Кроме того, теперь группе потребуется изыскать для выплаты дивидендов дополнительные средства в объеме USD303 млн; возможно, на эти цели будет использована кредитная линия на USD1 млрд, открытая Газпромбанком. Ситуация, когда компания де-факто находится в дефолте по синдицированному кредиту на USD1.5 млрд, но при этом выплачивает дивиденды по обыкновенным акциям, отражает, по нашему мнению, несправедл ивое отношение Мечела к своим кредиторам, с одной стороны, и слабую переговорную позицию и недостаточные усилия самих кредиторов по взысканию задолженности – с другой.

Отчетность АвтоВАЗа за 2008 г. по МСФО: ожидаемый убыток

АвтоВАЗ представил вчера финансовые результаты деятельности за прошлый год по МСФО, которые – вполне ожидаемо – оказались слабыми ввиду операционных проблем, с которыми предприятие столкнулось во втором полугодии. Компания зафиксировала чистый убыток в 25 млрд руб., а на уровне EBITDA убыток составил 14 млрд руб. Долговая нагрузка выросла еще на 10 млрд руб. до 50.1 млрд руб., из которых 47.4 млрд руб. представляет краткосрочная задолженность. На конец года компания располагала денежными средствами в объеме 13.7 млрд руб. Если учесть, что в январе-мае продажи АвтоВАЗа упали на 45%, результаты нынешнего года будут даже хуже прошлогодних. По итогам первого квартала компания получила убыток в 6.3 млрд руб. по РСБУ, тогда как в январе-марте прошлого года – чистую прибыль в 0.3 млрд руб. Результаты по МСФО обычно хуже, так как включают значительные административные расходы, не консолидируе мые в отчетности по РСБУ. Таким образом, кредитное качество АвтоВАЗа как заемщика стремительно ухудшается. Тем не менее, благодаря помощи государства в объеме 25 млрд руб. (через корпорацию Ростехнологии) и рефинансированию в подконтрольных государству банках, компания, скорее всего, сможет погасить либо пролонгировать краткосрочные долги в этом году. Но поскольку АвтоВАЗ все больше зависит от государственных вливаний, мы бы избегали вложений в его облигации.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: