МАКРОЭКОНОМИКА

Макроэкономическая статистика в США на прошлой неделе носила негативный характер, добавляя все больше аргументов в пользу мнения о развитии стагфляции в стране. За высокой потребительской инфляцией на прошлой неделе был опубликован индекс цен производителей, оказавшийся существенно выше прогнозов. В годовом исчислении рост составил 7.4%, что указывает на сильнейший рост цен на продовольствие и энергоносители. В пятницу был опубликован другой очень важный индикатор инфляции – Core-PCE, который хотя и оказался в пределах ожиданий, достиг уровня 2.2%, что выше комфортного для ФРС уровня 2.0%. В итоге отметим, что в феврале все показатели инфляции указали на рост ценового давления в США.

На этом фоне странным стал доклад Б. Бернанке, в котором он сообщил о том, что риски рецессии велики, и ФРС приложит все усилия для ее предотвращения. По сути риски рецессии были поставлены во главу угла, а инфляционные риски отошли на второй план. То есть ФРС готова снижать ключевую ставку. В настоящий момент вероятность ее снижения на 50 б. п. на мартовском заседании оценивается в 100%, и почти 70% ставится на то, что ставка будет снижена на 75 б.п. до 2.25% годовых.

Дальнейшее снижение ставки еще больше будет способствовать росту цен в экономике. В итоге на этих ожиданиях наклон кривой доходности казначейских облигаций США еще больше увеличился. Самое интересное, что снижение ключевой ставки ФРС практически не оказывает позитивного воздействия на экономику США, так как стоимость кредитов, как для бизнеса, так и для населения остается на прежнем высоком уровне, что происходит, в частности, благодаря ожиданиям роста инфляции.

Также стоит отметить дальнейшее ослабление сектора недвижимости США. Индекс Case-Shiller указал на падение цен на недвижимость за последний год на 9%, а данные по первичному рынку жилья продолжают показывать снижение до уровней многолетних минимумов. По всей видимости, худшие времена для экономики США еще впереди.

На этой неделе смотрим за данными по рынку труда в США (в пятницу выходит Non-farm payrolls) и индексами ISM в промышленности и u1089 секторе услуг.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

В конце месяца ситуация на денежном рынке обострилась, но в целом оставалась в пределах ожиданий. Как и предполагалось, существенно возросла потребность коммерческих банков в ликвидности и, как следствие, на операции прямого РЕПО с ЦБ РФ. Среднедневной объем составил порядка 150 млрд. руб., что превышает показатель недельной давности в 3 раза. В таких условиях однодневные ставки межбанковского рынка достигали уровня 7-8% годовых. Наиболее тяжелыми были два последних дня недели (выплата налога на прибыль), когда по нашим оценкам дополнительная ликвидность пришла с валютного рынка. По всей видимости, Банк России покупал валюту в эти дни, что он не делал (по крайней мере, в крупных размерах) с начала года. Продаже долларов способствовала и конъюнктура рынка FOREX, где американская валюта в очередной раз обновила свои исторические минимумы по отношению к евро, достигнув уровня 1.5240, на фоне чего котировки доллара к рублю опускались ниже отметки 24 руб./долл.

Традиционно с началом нового месяца ситуация на денежном рынке восстанавливается. Но, вероятно, в марте (а скорее всего и далее) ставки overnight даже в лучшие периоды не опустятся ниже уровня 4-5% годовых.

Заместитель главы ЦБ РФ А. Улюкаев, кстати, заявил, что в марте-апреле ставки денежного рынка вероятно вырастут до 10% годовых, то есть уровней, сравнимых с осенью 2007 года. Напомним, что над рынком по-прежнему довлеет угроза дальнейшего ужесточения денежно-кредитной политики со стороны Центрального Банка РФ на фоне высоких темпов инфляции. А как заявляли представители регулятора, в текущих условиях во главу мер по сдерживанию роста цен ставится политика процентных ставок, а не укрепление курса рубля.

ДОЛГОВОЙ РЫНОК

В целом за неделю на российском долговом рынке не произошло значимых событий и существенных изменений, цены продолжили снижение: индекс RUXCbonds за неделю снизился на 19 б. п. Отметим лишь рост котировок по бумагам ОФЗ в длинном конце кривой, что могло быть вызвано локальной перепроданностью данных бумаг.

По нашему мнению, в ближайшее время сохраняется неопределенность относительно состояния внутреннего рынка долга. Непонятно, как банковская система справится с выплатами по внешнему долгу, которые российские компании должны произвести в марте. Общая сумма выплат составляет около 10 млрд. долл. Также в марте пройдут погашения по внутренним займам на сумму 7,8 млрд. руб.

Поэтому наиболее оптимальной стратегией в ближайшее время, по нашему мнению, будет вложение в короткие квазисуверенные бумаги, доходности по которым снизились в наибольшей степени за последний месяц. Среди таких бумаг мы выделяем РЖД5, ФСК3, Лукойл2. Также рекомендуем инвесторам обратить внимание на бумагу ОФЗ 25060, которую можно использовать в качестве защитного инструмента (дюрация 1,13 года). Все эти облигации также входят в ломбардный список ЦБ, что придает им сравнительную привлекательность в текущих условиях.

Для инвесторов, готовых действовать в рамках стратегии buy-and-hold, мы рекомендуем короткие высокодоходные бумаги эмитентов приемлемого кредитного качества. Среди таких бумаг мы выделяем: Ханты-мансийский АО 5 (12,16%), Еврокоммерц2 (16,68%), Сатурн3 (11,8%), ВКМ-Финанс (12,66%), Энергомаш (13,43%), Ижмаш2 (11,63%), ММК-Трансфинанс (16,69%), Мострансавто1 (12,95%).

Первичный рынок

На прошлой неделе состоялось два размещения. Инвесторам предлагались бумаги ВИА АИЖК и Стройальянс (см. таблицу). Бумаги СтройАльянса были размещены полностью под 10,5% годовых, а вот на ВИА АИЖК не нашлось покупателей: весь объем был выкуплен АИЖК. Структуры займов свидетельствовали о том, что данные размещения не представляют интереса в качестве индикаторов состояния первичного рынка.

Макромир-Финанс

Поручителем по займу является ООО «Макромир». Основным направлением деятельности ООО «Макромир» является девелопмент торгово-развлекательных комплексов. На рынке уже обращаются бумаги этого эмитента – Макромир- финанс2 объемом 1,5 млрд. руб. Данные бумаги имеют низкую ликвидность. С учетом среднерыночной доходности бумаги Макромир-финанс2 в диапазоне 15,25%, мы считаем, что бумаги Макромир-финанс1 могут быть интересны инвесторам, готовым действовать в рамках стратегии buy-and-hold, по доходности 16-16,5%.

Москва

Инвесторам будет предложена бумага с относительно короткой дюрацией, что в текущих условиях безусловный плюс. Главный вопрос – вопрос доходности. Если исходить из сложившейся кривой доходности, то доходность бумаги Москва46 должна составлять 6,25-6,35%. Премия, которую потребуют инвесторы на аукционе, вероятнее всего, будет ниже премии, которую инвесторы потребовали при размещении бумаги Москва45, которое состоялось 20 февраля. Поэтому мы считаем, что бумага Москва46 будет интересна инвесторам при доходности в диапазоне 6,50-6,65%.

Вимм-Билль-Данн

Компания уже имеет обращающийся на рынке займ объемом 3 млрд. руб. (ВБД2). Бумага ВБД2 имеет доходность 9,13% и дюрацию 2,45 года.

Компания планирует в этом году сделать еще 2 займа на общую сумму 6 млрд.руб. Тем не менее, долговая нагрузка в терминах Долг/EBITDA не должен превысить X2- 2,5 к концу 2008 года. Обращаем внимание на то, что в структуре займа присутствует годовая оферта. Мы оцениваем справедливую доходность по предлагаемой бумаге ВБД3 с учетом рыночной конъюнктуры в диапазоне 8,25- 8,45% годовых.