ИБГ НИКойл: Ежедневный обзор рынка рублевых облигаций

[03.02.2005] Дмитрий Дудкин, ИБГ НИКойл

КОММЕНТАРИИ ПО РЫНКУ. Прошедшим днем активность на рынке вновь была высокой из-за влияния на вторичный рынок аукционов по размещению московских облигаций. Ценовая динамика наиболее качественных облигаций была впечатляющей: на волне покупки облигаций Москвы трейдеры старались поднять весь рынок, что вылилось в подорожание наиболее качественных выпусков на 20-30 бп. В основном, торговля шла в бумагах 1 эшелона, однако в муниципальном секторе ралли коснулось и менее качественных бумаг, например, Московской области.

Значение индекса NIKoil-RDBI равно сегодня 1097,1 (+13,7).

Денежный рынок. Остатки на корсчетах уже третий день фактически не меняются, буквально чуть-чуть превышая довольно солидный уровень 300 млрд руб., 1-дневная ставка MIBOR немного снизилась вечера, остановившись на отметке 1,42%. Финансовый рынок не испытывает сейчас недостатка в денежных средствах, однако если с сегодняшних уровней курс рубля будет падать, а не расти, в середине месяца ставки денежного рынка могут заметно вырасти, а остатки – сократиться ниже январского минимума 237,1 млрд руб. Фактор валютного рынка – единственное, что может создать проблемы с рублевой ликвидностью в ситуации, когда цены на нефть остаются очень высокими (более 40 долл. за баррель URALS).

Курс рубля. Национальная валюта остановилась вчера на отметке 28 руб/долл и не двигалась от нее в течение всего дня. Основанием для отсутствия активности стала аналогичная динамика курса евро по отношению к доллару, который практически не менялся, находясь в стадии консолидации перед вечерним заседанием FOMC. Как мы и писали днем ранее, влияние апгрейда рейтинга РФ на курс рубля закончилось и внутренний валютный рынок вернулся к зависимости от внешнего. Последний же находится сейчас в относительно узком диапазоне 1,293- 1,3125 долл/евро и демонстрирует боковое движение уже две недели. Соответственно, и в паре рубль-доллар в ближайшее время не стоит ожидать существенных неожиданностей.

Государственные облигации. Вчера на ММВБ состоялось размещение выпуска ОФЗ 25058, а также доразмещение выпуска ОФЗ 25057. ОФЗ 25058 разместилась с доходностью 6,84%, что заметно ниже рекомендованного нами диапазона 7,1-7,15%. В ходе аукциона было продано бондов на 4 млрд руб. из 8 млрд предлагавшихся к продаже. Поскольку бумага являлась относительно короткой (порядка 3 лет), агрессивность размещения можно объяснить участием в нем значительной доли банков-нерезидентов. Мы не считаем, что ОФЗ 25058 с доходностью 6,84% имеет позитивные краткосрочные перспективы. ОФЗ 25057 были доразмещены с доходностью 7,68%, что попадает в указанные нами ранее коридор 7,65-7,7%. Под эту доходность было продано облигаций на сумму порядка 2,4 млрд руб. С нашей точки зрения, в этой точке ОФЗ 25057 выглядит очень привлекательно и в ближайшее время должна вырасти, сократив доходность до 7,4-7,5%, где бумагу можно будет продать с хорошей прибылью.

Москва. Выпуск Москва-42, имеющий 30,5 мес. до погашения, был продан вчера Мосфинагентством в рынок со средневзвешенной доходностью 7,2% и доходностью отсечения 7,24%. Эти уровни представляются нам абсолютно бесперспективными, поскольку они находятся на 40бп ниже рекомендованных нами доходностей (7,65-7,7%). Москва-41 была по какой-то причине размещена вчера не полностью, поскольку из 5 предложенных млрд. было продано облигаций на 4 млрд руб. Однако ставка размещения была при этом не менее агрессивной: средневзвешенная доходность составила 7,83%, что также заметно ниже уровня, который выглядел справедливым - 8,1-8,15% годовых. Источник в Мосфинагентстве объяснил столь большой ажиотаж, возникший при размещении Москвы-41 и 42, участием большого количества нерезидентов, обусловленным наличием у московских обязательств полного инвестиционного рейтинга. Эта история вполне может быть правдой, и вывод из нее можно сделать только один: кривая Москвы становится местом борьбы участников с деньгами, стоимость которых принципиально ниже, чем у большинства российских игроков, которым в этой ситуации не остается ничего, кроме поиска других путей зарабатывания денег.

Если отвлечься от философии, то спред Москвы-39 к кривой ОФЗ вновь сократился до 20 бп, что не позволит участникам дальше разогревать рынок. Однако логично предположить, что за подъемом московских цен некоторое время будет идти процесс репозиционирования менее качественных муниципальных выпусков, среди которых наиболее дешево сейчас выглядят выпуски, которые мы уже рекомендовали ранее к покупке: Башкортостан-4 (8,9% на 32 мес., цель – доходность МО-3) и Коми-7 (11,26% на 107 мес., первая промежуточная цель – 11%).

Кредитное событие. Агентство S&P понизило вчера рейтинг компании ЮТК на одну ступень до уровня ССС-. Из-за этого цена на выпуски ЮТК-1-3 на ММВБ снижалась вчера на фоне общего роста рынка. Действия S&P полностью соответствуют нашей оценке ситуации в компании: наблюдая существенный рост задолженности регионального оператора при отсутствии улучшения операционных показателей мы уже много месяцев назад отказались рекомендовать ее выпуски к покупке на любых разумных уровнях. Этой же политики мы будем придерживаться и в дальнейшем, пока компания не продемонстрирует признаки выхода из сложившейся ситуации.

Краткосрочная перспектива. Мы еще раз хотели бы подчеркнуть, что наблюдаемый сейчас рост рынка является краткосрочным и сменился коррекцией на любом подскоке стоимости денег или падении рубля. Представляется очевидным, что текущую позитивную ситуацию необходимо использовать для изменения структуры портфеля в сторону сокращения его дюрации. Ряд сигналов указывает на то, что риски держания на позиции длинных облигаций возрастают. Среди таковых можно выделить значительное снижение остатков на корсчетах в январе, а также рост волатильности и, как следствие, непредсказуемости курса рубля. Помимо этого, нельзя сбрасывать со счетов и возможность значительного падения евробондов вследствие ослабления Treasuries.

ТОРГОВЫЕ РЕКОМЕНДАЦИИ

Спекулятивным инвесторам:

Фиксировать прибыль в длинных облигациях, находящихся на позиции. Не закрывать убыточные трейды, перешедшие с прошлого года, поскольку небольшое движение рынка вверх еще вполне возможно.

Инвесторам в фиксированную доходность:

Увеличивать объем вложения в короткие инструменты.

Облигации с наилучшей доходностью к погашению/оферте в ближайшие полгода: ОГО-3, НовЧерем, ОСТ, Маир, СМАРТС-2.

Облигации с наилучшей доходностью к погашению/оферте в ближайшие полгода-год: ДжЭфСи, УВЗ, Сальмон-2, Росинтер.