Банк Зенит: Ежедневный обзор российского долгового рынка

[02.12.2004] Банк Зенит

После заметного снижения в понедельник, рынок рублевого долга, похоже, вернулся в прежнюю стезю бокового тренда – особого спроса по бумагам по-прежнему не наблюдается, однако на фоне неуклонного снижения курса доллара к рублю, преодолевшего вчера уровень поддержки 28 руб./долл., продажи в голубых фишках и корпоративных выпусках второго эшелона носят ограниченный характер.

Вчера по большинству выпусков преобладало разнонаправленное колебание котировок на невысоких объемах торгов. Так, в московских бумагах 39-ая серия выросла в цене на 20 б.п., тогда как, например Москва-40 снизилась на 17 б.п. При этом, росту цен по самой длинной московской бумаге не помешало вчерашнее доразмещение ОФЗ 46014, прошедшее с премией по доходности к уровням вторичного рынка в размере 5 б.п. Доразмещение ОФЗ 46003 также прошло по доходности, превышающей уровни вторичного рынка – премия составила 11 б.п. В то же время, этого оказалось недостаточно, для того чтобы привлечь к аукционам внимание инвесторов: объем размещенных ОФЗ по обоим выпускам составил менее четверти от общего объема, предложенного на аукционах (7 млрд. рублей).

В корпоративных бумагах в лидерах по оборотам вчера оказались облигации ЮТК-3, прибавившие в цене 25 б.п. по последней цене: доходность по бумаге сократилась до 12.08% годовых, что, впрочем, по-прежнему является крайне привлекательным для покупки уровнем, учитывая премию к ЮТК-1 на уровне 104 б.п. В то же время, по ряду других выпусков второго эшелона преобладали продажи: облигации ТД Мечел по последней сделке снизились на 20 б.п., Сан-Интербрю – на 15 б.п., Сибирьтелеком-4 – на 40 б.п.

Сегодня все внимание инвесторов вновь обращено к первичному рынку, где размещаются 3 корпоративных выпуска (Новатэк, АИЖК и Тулачермет) общим объемом 3.25 млрд. рублей и один субфедеральный (Новосибирская область) – на 2 млрд. руб. Учитывая по-прежнему высокую ликвидность финансовой системы, можно ожидать, что все аукционы пройдут достаточно успешно – в то же время, неустойчивая конъюнктура вторичного рынка, наблюдавшаяся в последние дни, возможно, сделает инвесторов более требовательными в плане премии за первичное размещение.

Справедливый уровень спрэда облигаций Новатэка к Газпрому мы оцениваем в 250 б.п. – на уровне других нефтехимических и нефтеперерабатывающих компаний, представленных на вторичном рынке (Салаватнефтеоргсинтез, НКНХ). Учитывая, что доходность по облигациям Газпром-3 сейчас колеблется в пределах 7.5% годовых, адекватная доходность по выпуску Новатэка складывается на уровне 10% годовых к погашению.

Для выпуска Тулачермета в качестве базы для сравнения из числа представленных на рынке облигаций предприятий металлургии можно рассмотреть выпуск ТД Мечел, торгующийся с доходностью к полуторалетней оферте в размере 11.4% годовых (по цене последней сделки на 1.12.04). Доходность Тулачермета должна включать существенную премию к ТД Мечел за кредитное качество – не менее 300-350 б.п. С учетом премии за первичное размещение (около 50 б.п.) и, в то же время, меньшей дюрации, справедливый уровень доходности к оферте по облигациям Тулачермета составляет 14.9-15.4% годовых.