Мировая экономика

Подъем в промышленном секторе набирает обороты

Индексы PMI, рассчитанные по итогам августовских опросов, зафиксировали уверенный подъем в промышленном секторе по всему миру. Индексы производства и новых заказов во всех крупнейших промышленных странах и регионах (США, еврозона, Япония, Великобритания, БРИК, Австралия, Турция) в августе находились выше отметки в 50 пунктов.

Глобальный PMI в августе достиг уровня 53.1, что является максимальным значением за последние 26 месяцев, при этом темпы роста объемов производства (подындекс производства) оказались максимальными за последние 40 месяцев.

Весьма впечатляющий рост продемонстрировал американский PMI, при этом темпы роста новых заказов в США (соответствующий субиндекс) оказались максимальными за последние 56 (!) месяцев. В этом нет ничего удивительного, учитывая, что подъем промышленности США начинается с крайне низкой базы – индекс промышленного производства находится сейчас фактически на уровнях 1998 (!!!) года.

Порадовал и Китай, где темпы роста промышленности достигли в августе максимальных значений за последние 22 месяца, а темпы роста новых заказов оказались максимальными за 23 месяца. Эти цифры явно идут вразрез с усилившимися в последнее время спекуляциями на тему замедления китайской экономики.

В России индекс PMI едва не дотянул до 50, хотя подындексы производства и новых заказов превысили этот уровень, составив соответственно 51.6 и 51.4. Негативное влияние на PMI оказал компонент занятости, который свидетельствует о по-прежнему высоких темпах сокращения рабочих мест в промышленности. Тревожным сигналом для обрабатывающей промышленности стало сообщение о резком скачке цен на сырье и материалы, в то время как отпускные цены увеличились в минувшем месяце крайне незначительно.

Судя по динамике новых заказов, в сентябре мы увидим развитие позитивных тенденций в мировой промышленности, при этом темпы роста, скорее всего, еще больше увеличатся.

Внутренний рынок

Рублевые бонды: средние обороты, слово – за покупателями

При средней активности торгов (оборот менее 10 млрд руб. без учета размещений) и нежелании совершать решительные поступки на внутреннем рынке публичного долга свою волю пока все-таки диктуют покупатели. Именно такое предположение мы делаем на основе медленного роста корпоративного индекса рублевых облигаций BMBI Corporate на протяжении последних дней.

Несмотря на снижение котировок ряда выпусков, в целом корпоративный сегмент вчера подрос на 10-15 б.п. Любопытно, что в лидерах роста оказались облигации Сибири: очередной успешный этап реструктуризации, идущей строго по графику, спровоцировал рост интереса к риску с доходностью почти 25 %. За сессию котировки выросли на 7 п.п. до 89 % от номинала. Повышенным спросом пользовались вчера также облигации Москвы и энергетических компаний. Авария на Саяно-Шушенской ГЭС и новостной фон вокруг ее последствий для финансового профиля ГидроОГК пока никак не вредит котировкам выпуска ГидроОГК-1 (13 %).

Высокая ликвидность? Все не столь однозначно

Говоря о спросе на рублевые облигации во второй половине августа и особенно в последние дни лета, мы опирались на рост остатков на корсчетах и депозитах до отметок 750-800 млрд руб. Например, под конец августа остатки на корсчетах банков в ЦБ увеличились почти на 160 млрд руб до почти 625 млрд руб. – рекордного уровня с января года.

По нашим данным, рост ликвидности имел и во многом техническую сторону: правительство РФ перечислило ВТБ 180 млрд руб. в счет оплаты новых акций, причитающихся государству в ходе допэмиссии. До фактического завершения очередного увеличения капитала полученные средства ВТБ должен держать на счете в Центробанке. В этой связи реально располагаемые остатки ликвидности банковской системы стоит оценивать за вычетом выше упомянутой суммы. За минусом 180 млрд руб., остатки на начало сентября (около 530 млрд руб) смотрятся уже скромнее.

Две новости из жизни ОФЗ

Вчера прошло доразмещение ОФЗ 25064, которое на этот раз нашло спрос в размере 1.9 млрд руб. при доходности 11.34 %. Напомним, что эта же серия доразмещалась и неделей ранее: тогда Минфину удалось «пристроить» объем не более 510 млн руб с доходностью 11.68 %.

Недельное снижение доходности на 35 б.п. при росте котировок на 65 б.п. для 2-летних «голубых фишек» не вполне укладывается в общую динамику рынка, ведь, по нашим расчетам, blue chips за весь август подорожали не более чем на 75 б.п.

Впрочем улучшение настроений на рынке ОФЗ играет на руку Минфину, ко торый во вторник подтвердил ранее озвученные планы по чистому привлечению ОФЗ на сумму на 587 млрд руб. до конца года. Финансовое ведомство России вчера пыталось приободрить как нынешних, так и потенциальных держателей разработкой специального механизма РЕПО ОФЗ через Минфин. Пока размеры рефинансирования госбумаг, из которых исходит Минфин, неизвестны, оценивать влияние новости на рынок рублевого госдолга сложно.

А пока же Минфин разместит два выпуска ОФЗ 25067 и ОФЗ 25068 на общую сумму 25.0 млрд руб. сегодня. Анализ размещений традиционно будет предоставлен нами в четверг.

Виктория рвется на рынок

Вчера нам стало известно, что ритейлер «Виктория» собирается до конца сентября разместить один из трех облигационных выпусков, которые эмитент – Виктория-Финанс – зарегистрировал еще год назад. В сентябре 2008 г. ФСФР зарегистрировала три выпуска пятилетних облигаций «Виктории-Финанс» на 9 млрд руб. с полугодовой офертой.

Мы считаем это событие достаточно интересным, потому что из сегмента «розница» выйти на рынок публичного долга в этом году удалось лишь флагману отрасли – Х5 Retail Group. Но… с облигациями, принимаемыми в прямое РЕПО ЦБ. Мы не станем в очередной раз повторять то, что возможность участия в сделках РЕПО с ЦБ РФ - это основной фактор оценки облигаций, затмевающий подчас сравнительный анализ кредитоспособности различных эмитентов. У Виктории нет кредитного рейтинга, статус компании, входящей в декабрьский (2008 г.) список стратегических компаний, насколько мы понимаем, сейчас не транслируется в какие-то конкретные преференции. Последнее, кстати, прекрасно подтверждается словами председателя совета директоров Виктории Николая Власенко сегодняшним Ведомостям: «сейчас компании приходится занимать [по банковским кредитам] под 23 % годовых и дороже».

Прогнозировать справедливый уровень доходности по Виктории нам достаточно сложно, так как у нас нет оперативной картины дел в компании: как с операционной, так и с финансовой точек зрения. Компания (по крайней мере, на своем сайте) не дает того уровня раскрытия информации, который мы привыкли видеть от X5, 7 Континента, Магнита и Дикси. Многое будет зависеть от степени прозрачности перед размещением, если компания, конечно, хочет найти рыночный спрос на свой риск. Исходя из той информации, по которой мы знаем компанию сейчас, рекомендовать ее кредитный риск ниже доходности в 20 % мы пока не готовы.

Корпоративные новости

Евраз: неоднозначная финансовая отчетность за 1-е полугодие 2009 г.

Вчера Евраз опубликовал финансовые результаты за 1-е полугодие 2009 г. По итогам полугодия выручка компании снизилась на 52 % п-к-п и составила $ 4.6 млрд, величина EBITDA за этот же период сократилась на 82 % $ 468 млн. На уровне чистой прибыли был зафиксирован убыток в размере $ 1 млрд.

Менеджмент компании сообщил следующие заслуживающие внимание факты:

• Рост общего выпуск стали во 2-м полугодии 2009 г. составит 10 % п-к-п.
• На текущий момент российские сталелитейные активы компании загружены на 100 %, украинские – на 65 %, ожидается, что загрузка южноафриканских активов к сентябрю достигнет 100 %. До конца 2009 г. загрузка североамериканских активов составит 80 %, европейских – 65 %.
• Капзатраты в 2009 г. ожидаются на уровне $ 500 млн.
• Уменьшение оборотного капитала в 1-м полугодии 2009 г. составило $ 738 млн (прогноз менеджмента на 2009 год – $ 700 млн), операционный денежный поток в 1-м полугодии составил $ 1.12 млрд.
• Вследствие смены учетной политики списания составили $ 833 млн, без этих списаний чистый убыток в 1-м полугодии составил бы $ 166 млн.

Опубликованные результаты по показателю EBITDA, оказавшиеся на 10 % ниже консенсус-прогноза рынка, можно охарактеризовать как достаточно слабые. С учетом того, что по оценкам менеджмента компании в 1-м квартале 2009 г. величина EBITDA составила $ 305 млн, во 2-м квартале 2009 г. консолидированный показатель EBITDA составил $ 163 млн (снижение 46 % кв-к-кв). Основной причиной данного сокращения стало снижение цен на стальную продукцию на рынках Северной Америки и Европы, которое во 2-м квартале 2009 г. составило 20-25 % кв-к-кв, а также падение объемов производства проката на активах компании, расположенных в этих регионах.

Впрочем, с точки зрения денежных потоков отчетность Евраза выглядит весьма неплохо. Благодаря действительно кардинальному сокращению капитальных расходов и высвобождению оборотного капитала размер чистого долга компании по сравнению с концом 1-го квартала 2009 г. снизился на $ 403 млн до $ 7.8 млрд, а с начала года Евраз сумел сократить долг более чем на $ 1.5 млрд. С учетом последних привлечений компании на рынках капитала (размещение GDR и конвертируемых облигаций), продления кредитной линии ВЭБа и улучшения ситуации на рынке стали, высокий краткосрочный долг, похоже, совсем перестал быть проблемой для компании.

Опубликованная финансовая отчетность была нейтрально воспринята инвесторами – котировки еврооблигаций Евраза снизились по итогам дня в пределах 5-10 б.п. Несмотря на слабые результаты компании, выпуск Evraz’13 остается нашей главной рекомендацией на рынке еврооблигаций. Мы ожидаем, что в 3-м квартале 2009 г. Евраз может значительно улучшить свои финансовые показатели вследствие роста загрузки мощностей и увеличения цен на основных рынках сбыта.

В отличие от Северстали, еврооблигации Евраза почти не выросли в цене в последние дни. В ходе грядущей возможной коррекции на EM у инвесторов может появиться возможность для формирования позиций в Евразе на более привлекательных ценовых уровнях, чем мы и рекомендуем воспользоваться.

Ростелеком меняет схему аренды для Синтерры

Как сообщает Коммерсант, в связи с истечением срока аренды каналов Синтерра переходит на аренду «темных» волокон у Ростелекома. Новая схема, с одной стороны, существенно снизит стоимость арендной платы, однако, с другой стороны, потребует от Синтерры дополнительных инвестиций в оборудование.

Поскольку деталей нового договора аренды (как, впрочем, и старого) Синтерра не раскрывает, оценить масштаб экономии или объем необходимой инвестпрограммы не представляется возможным. Гендиректор компании Виталий Слизень утверждает, что компания была готова к изменению схемы работы, а необходимые затраты уже учтены довольно небольшой инвестпрограммой Синтерры.

В настоящий момент облигации Синтерры торгуются с доходностью 14.8-15.0 % к годовой оферте. С текущих ценовых уровней (~102.5 %) при достижении договоренности о продаже компании Мегафону или Комстару, учитывая короткую дюрацию выпуска, рост котировок будет незначительным – не более 50 б.п., поэтому спекулятивным инвесторам можно уже рекомендовать фиксировать прибыль по бумаге.

Экономика РФ

Правительство повысило макропрогнозы на 2010-2012 гг.

Вчера СМИ со ссылкой на источник в правительстве сообщили, что МЭР пересмотрело прогнозы на 2009-2012 гг. В новые макропрогнозы заложены более высокие цены на нефть (оценки увеличены на $ 3 по всей кривой), что позволило МЭР повысить прогноз роста ВВП в 2010-2012 гг. на 0.4-0.6 процентных пункта по сравнению с предыдущим прогнозом (июль 2009 г.). В то же время оценочное значение ВВП на текущий год оставлено без изменений – правительство по-прежнему ожидает сокращения ВВП в этом году на 8.5 %.

Мы оцениваем новые прогнозы МЭР как достаточно консервативные (что соответствует их основному назначению – расчет бюджетных показателей). Мы согласны с тем, что падение ВВП в этом году может превысить 8 %, но в следующем году ожидаем более уверенного восстановления экономики. Впрочем, это восстановление уже началось, и в ряде отраслей оно носит весьма интенсивный характер. Поэтому просто за счет эффекта базы годовая динамика ряда показателей в начале следующего года может оказаться двузначной (в частности, промышленного сектора). Мы ожидаем рост ВВП в следующем году на уровне более 7 %, но подчеркиваем, что очень многое будет зависеть от темпов восстановления потребительского спроса. Это ключевой фактор, который может заставить нас снизить прогноз, и пока он внушает определенные опасения.

Новые макропрогнозы наверняка приведут к пересмотру прогноза дефицита бюджета. Напомним, что в июле правительство утвердило основные параметры бюджета на 2010-2012 годы, которые предусматривают дефицит бюджета в следующем году на уровне 7.5 % ВВП. Если правительство не будет увеличивать расходы, то при новых макропрогнозах дефицит бюджета в 2010 г. может быть снижен до 7 % ВВП. По нашим оценкам, если в следующем году оправдаются наши прогнозы 7 %-ного роста экономики, а средние цены на нефть составят $ 65 за баррель, дефицит бюджета не должен будет превысить 2 % ВВП. Мы считаем, что ожидаемый существенный дефицит бюджета в 2010-2012 гг. – это один из ключевых факторов, оказывающих сейчас негативное влияние на рубль. Если оценки дефицита бюджета будут снижаться, это окажет поддержку национальной валюте.

Темпы сокращения Резервного фонда резко замедлились

Как и следовало ожидать, рост цен на нефть привел к замедлению темпов расходования государственных резервов. В августе совокупные резервы правительства (Резервный фонд и Фонд национального благосостояния) снизились всего лишь на $ 2.1 млрд до $ 176.4 млрд (5 570 млрд руб.). Нефтегазовых доходов июля (272 млрд руб.) оказалось достаточно, чтобы в полном объеме профинансировать нефтегазовый трансферт, поэтому Минфин изъял из Резервного фонда только 108 млрд руб. для «обеспечения сбалансированности федерального бюджета».

Всего за последние полгода из резервных фондов правительства было изъято чуть более 1.9 трлн руб. Значительная часть этих денег еще не потрачена (дефицит бюджета за январь-июль составил лишь 924 млрд руб.). Мы полагаем, что, по крайней мере, до декабря у Минфина нет необходимости изымать средства из резервных фондов для финансирования бюджетного дефицита.

Минфин пытается использовать свободные денежные средства для получения дополнительных доходов, в частности, размещая их на счетах в коммерческих банках. Вчера как раз состоялся очередной аукцион, в ходе которого Минфину удалось разместить 120 млрд руб. на 3 месяца под среднюю ставку 10.39 % годовых. Всего таким образом Минфин планирует пополнить бюджет до конца года на 20 млрд руб. По нашим оценкам, если новых аукционов не последует, то уже размещенные средства принесут бюджету дополнительные доходы в размере 17.1 млрд руб.

Банковский сектор

Итоги июля: основные тенденции в банковском секторе сохраняются

В июле сохранялся приток денег в банковский сектор – так, депозиты населения выросли на 122 млрд, депозиты юридических лиц увеличились на 26 млрд руб.

Привлеченные средства банки, как и месяц назад, размещали преимущественно на рынке облигаций (портфель долговых обязательств вырос на 237 млрд руб., или на 10.6 %), в то время как кредитный портфель продолжил сокращаться – кредиты населению уменьшились на 16 млрд, а кредиты предприятиям сократились на 24 млрд руб.

Рост просроченной задолженности по корпоративному портфелю резко ускорился (+11.4 % к предыдущему месяцу), в то время как по розничным кредитам продолжил замедляться (+3.9 %). В целом по кредитному портфелю просрочка увеличилась на 9.5 %, или на 78 млрд руб. В относительном выражении просрочка выросла с 5.0 до 5.5 %.

Банки продолжают формировать резервы опережающими темпами. В июле в резервы на возможные потери по кредитам было отправлено 94 млрд руб. (месяцем ранее эта цифра составляла 97 млрд.), объем резервов достиг 8.9 % от размера кредитного портфеля. Резервы превышают размер просроченной задолженности в 1.6 раза.

Несмотря на столь существенные объемы отчислений в резервы, банкам удалось завершить июль с прибылью, составившей 25 млрд руб. (31 млрд руб. по итогам семи месяцев). Из 1 079 банковских организаций убыточными по итогам семи месяцев были 180 (16.7 %).

В целом июльская статистика не позволяет сказать что-то новое о банковском секторе – основные тенденции сохраняются, и говорить о каком-то переломе к лучшему пока рано. Ключевым фактором в оценке акций банков остается размер просроченной задолженности и уровень резервов. Мы пока рассчитываем на то, что этот показатель до конца года не будет существенно выше 10 %. Превышение этого уровня может негативно сказаться на отношении инвесторов к акциям банков.