Rambler's Top100
 

Райффайзенбанк: Ежедневный обзор рынка рублевых облигаций


[02.08.2007]  Райффайзенбанк    pdf  Полная версия
Амурметалл: 1 п/г по РСБУ — все по плану

На днях Амурметалл опубликовал отчетность по РСБУ за 1 полугодие 2007 г. В целом она отражает позитивные тенденции: рост выручки, связанный с увеличением объема производства и повышение рентабельности. Результаты компании практически точно соответствуют прогнозам, данным при размещении облигаций, поэтому мы не ожидаем, что их публикация окажет значимое влияние на котировки бумаг Амурметалла.

Основные показатели Амурметалла по РСБУ за январь-июнь 2007 г.:

• выручка 6.4 млрд руб. (+59% к 1 п/г 2006 г.);
• EBITDA: 1.2 млрд руб., маржа EBITDA 19% (11% в 1 п/г 2006 г.);
• Долг: 8.6 млрд руб. (4.8 млрд руб. на начало 2007 г.), Долг/EBITDA: 3.6х.

Основными факторами роста выручки и рентабельности компании в 2007 г. стали:

• запуск нового оборудования в 2006 г. (новая ЭСП-печь, печь-ковш);
• сохраняющиеся высокие цены на сталь.

План Амурметалла по выпуску стали на 2007 г. составляет 1 млн тонн., текущие объемы производства, по комментариям менеджмента составляют около 83 тыс. тонн в месяц, соответственно поставленные ориентиры по выпуску представляются вполне реалистичными. Полученная в течение 1 полугодия величина EBITDA составляет около 50% от опубликованного при размещении облигаций плана по финансовому результату за 2007 г. В условиях высоких цен на стальную продукцию запланированные финансовые результаты также представляются достижимыми.

В 1 полугодии Амурметалл существенно увеличил долг: данное событие также не было неожиданным. Оно связано с осуществлением значительного объема капитальных затрат на строительство 2ой очереди завода – новой ЭСП-печи и машины непрерывного литья заготовки (МНЛЗ). По данным руководства компании, строительные работы идут по плану: пуск новой ЭСП-печи должен состояться в августе, МНЛЗ – в ноябре-декабре. При этом закупка оборудования и основные работы уже практически полностью профинансированы Поэтому руководство компании не планирует существенно увеличивать долг по сравнению с текущим уровнем в течение 2007 года.

Мы полагаем, что по итогам 2007 года долговая нагрузка компании составит 3.3-3.7х Долг/EBITDA, что практически точно соответствует прогнозу, данному при размещении облигаций (около 3.5х). В соответствии с финансовыми планами компании, год должен стать для Амурметалла пиковым с точки зрения роста долговой нагрузки. На 2008 г. приходится существенно меньший объем инвестиций, и мы ожидаем, что они в основном могут быть профинансированы за счет операционных денежных потоков компании.

Поскольку финансовые результаты Амурметалла не содержат сюрпризов и соответствуют планам, данным при размещении облигаций, мы не ожидаем, что они окажут существенное влияние на котировки бумаг компании. При этом мы еще раз отмечаем высокую операционную и финансовую прозрачность, а также предсказуемость финансовой политики компании.

Распродажа в энергетике – повод для выборочных покупок

В течение нескольких последних дней наблюдались значительные продажи в облигациях электроэнергетических компаний. В целом такое развитие событие было вполне ожидаемым: всплески спроса на бумаги энергетиков носили явно спекулятивный характер, поэтому в связи с туманными перспективами существенного сужения спрэдов, участники предпочли «зафиксироваться». Однако «волна продаж» привела к тому, что многие бумаги опять выглядят привлекательно, поэтому мы рекомендуем консервативным инвесторам покупать подешевевшие выпуски по текущим ценам.

Наши рекомендации на покупку: МОЭСК, ОГК-6, ТГК-4. При этом мы пока не рекомендуем наращивать позиции в бумагах ОГК-5 (они остаются слишком дорогими) и Ленэнерго (спрэды бумаг, на наш взгляд, еще недостаточно расширились).

В середине июля котировки МОЭСК существенно выросли, а бумаги компании торговались со спрэдами около 160 б.п. к ОФЗ. И лишь в течение 3-5 последних дней цена бумаги существенно упала (на 60-70 б.п.). Мы склонны связывать такую динамику с размещением ABS, обеспеченных лизинговыми платежами МОЭСК – по этому выпуску была предложена существенная премия к доходностям необеспеченных бумаг компании. Мы считаем кредитный профиль МОЭСК очень сильным, наша оценка «справедливого» спрэда бумаг компании: 170-180 б.п. к ОФЗ (текущий спрэд: около 180 б.п.). В связи с этим мы рекомендуем бумаги МОЭСК к покупке по цене до 101.40% (вчерашняя средневзвешенная цена – 101.20%).

Бумаги ОГК-6 вчера упали в цене до 100.00-100.10% от номинала (спрэд к ОФЗ – около 185 б.п.). Это делает их привлекательными для покупки по сравнению с ОГК-5 (спрэд: около 165 б.п.). Наш ориентир по цене ОГК-6: 100.20-100.40%. ТГК-4: 100.20-100.30% Вчера котировки облигаций ТГК-4 опускались ниже номинала, по итогам дня спрэд бумаг расширился на 20 б.п. и составил около 210 б.п. к ОФЗ. Мы рекомендуем покупать бумаги ТГК-4 по цене до 100.20-100.30% и считаем кредитный профиль компании весьма сильным.

Мы еще раз отмечаем, что наши рекомендации в бумагах электроэнергетических компаний имеют средне- и долгосрочный характер. Короткий спекулятивный потенциал этих выпусков, по нашему мнению, весьма ограничен в связи с негативным внешним фоном и продолжающимся падением рынка акций. Однако для участников, которые ориентированы на покупку энергетического риска с временным горизонтом от 3 месяцев недавнее снижение цен предлагает, на наш взгляд, весьма привлекательную инвестиционную возможность.

Русский стандарт: новый купон по 6-му выпуску

Банк Русский Стандарт объявил ставку 4-6 купонов по 6-му выпуску облигаций в размере 8.15%. Дата исполнения оферты – 23 августа. Несмотря на замедление темпов роста портфеля банка в 1-м полугодии и возможное снижение рентабельности, мы по-прежнему считаем БРС сильнейшим игроком российского рынка потребительского кредитования. По нашему мнению, доходность 6-го выпуска с учетом новой ставки купона вполне соответствует кредитному качеству банка. БРС не публикует квартальную отчетность по МСФО. Однако отчетность банка по РСБУ за 1-е полугодие 2007 года дает представление о динамике финансовых показателей:

• Совокупные активы: 195 млрд руб. (+8% с начала 2007г.)
• Кредиты физ.лицам: 171.5 млрд руб.
• Прирост розничного портфеля за 6 месяцев: +7% (+34% за 1 пол 2006 г.)

Снижение темпов роста кредитного портфеля заметно и в абсолютных величинах: за первые 6 месяцев 2007 года портфель вырос примерно на 11 млрд руб., за аналогичный период прошлого года – на 31 млрд руб. Очевидно, что поддерживать очень высокие темпы роста с каждым годом становится сложнее. Кроме того, БРС по-прежнему опережает по абсолютному приросту портфеля одного из своих основных конкурентов – ХКФБ (его портфель увеличился за 1-е полугодие на 8 млрд руб.).

Мы полагаем, что в связи с ужесточением регулирования рынка потребительских кредитов БРС сфокусируется на увеличении продаж кредитных карт и ипотечных кредитов. В последние месяцы БРС стремится повысить привлекательность этих продуктов, в т.ч. путем снижения эффективной ставки. В перспективе эти действия приведут к большей диверсификации портфеля, что должно позитивно отразиться на оценке кредитного профиля банка, в т.ч. со стороны рейтинговых агентств.

Все банки, работающие на рынке потребительского кредитного кредитования, находятся приблизительно в равных условиях с точки зрения регулирования. При этом БРС обладает, на наш взгляд, наиболее развитой и эффективной сетью продаж в России, которая позволит быстрее конкурентов адаптироваться к новым условиям ведения бизнеса. По итогам текущего года вполне можно ожидать снижения эффективной доходности по ключевым продуктам банка, однако мы не видим причин для драматического падения рентабельности.

Мы подтверждаем нашу оценку «справедливого» спрэда облигаций БРС: 250-270 б.п. к ОФЗ. За последние несколько недель спрэды всех выпусков БРС расширились, что делает бумаги банка достаточно привлекательными для покупки. Новая ставка купона по 6-му выпуску (8.15%), по нашему мнению, соответствует текущему кредитному профилю БРС.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: