Rambler's Top100
 

Банк СОЮЗ: Еженедельный обзор долговых рынков


[02.08.2006]  Дмитрий Богословский, Павел Лукьянов, Банк СОЮЗ    pdf  Полная версия
Рынок валютных облигаций Даже, если Non-Farm Payrolls окажутся умеренными (ожидается 145 тыс.), мы считаем, что ФРС пойдет еще на одно повышение ставки на 25 б.п. Это означает, что доходность базовых активов начнет снижаться, а кривая доходности – принимать более крутой наклон уже до конца лета. Это в большей степени относится к облигациям Казначейства США, поскольку в Европе цикл повышения ставок продолжается.

Рынок рублевых облигаций
Мы прогнозируем плавный рост цен рублевых облигаций в ближайшие дни. В среднесрочной перспективе мы ожидаем роста доходности. В связи с этим, рекомендуем воздержаться от покупок бумаг первого эшелона, которые хорошо выросли в последние дни, использовать возможность фиксировать прибыль на «сильном» рынке. По ним мы меняем нашу рекомендацию с «покупать/держать» до «продавать», закрывать позицию – до пятницы

Валютный и денежный рынки
До заседания ФРС мы ждем снижения курса доллара по отношению к евро. В пользу евро выступает фактор повышения ставки в еврозоне до 3% годовых 3 августа. Вероятность такого сценария оценивается практически в 100%. При этом, ожидается дальнейшее повышение ставки ЕЦБ как минимум до 3.25% годовых к концу этого года. Пока мы все же склоняемся к тому, что ставка ФРС будет повышена на 0.25 п.п. до 5.5% годовых, поэтому в краткосрочной перспективе ждем снижения доллара до 1.2800-1.2900

Торговые идеи


«Играть» на выпрямлении кривой доходности немецких Bunds

Продавать Bunds против американских UST

Общий позитивный настрой на EM: смещать спрос в менее ликвидные бумаги

Смещать покупать руб. облигаций во 2-3 эшелоны

Участвовать в размещении Марта-3 при купоне 12.6-12.8%


Рынок внешних долгов

Базовые активы
На рынке базовых активов мы становимся свидетелями переоценки инвесторами прогноза процентных ставок в США, что выражается в снижении доходности. Прошлая неделя дала возможность закрыть длинные позиции, открытые еще в первой половине июня, с минимальным убытком тем участникам, поскольку доходность 10Y UST снизилась с 5.06% до 4.98% после того, как долгожданный предварительный отчет по ВВП США за второй квартал оказался (2.5%) ниже ожиданий (3.0%). На наш взгляд, американские банкиры не будут уделять все внимание этому отчету, поскольку вторая и третья оценка дают более ясную картину экономики. Кроме того, в конце недели выходит ключевой отчет по занятости, способный пролить свет на ценовое давление в экономике. Но даже, если данные окажутся умеренными (ожидается 145 тыс.), мы считаем, что ФРС пойдет еще на одно повышение ставки на 25 б.п. Мы объясняем это тремя следующими причинами:

1. Экономика продолжает подавать смешанные сигналы, т.е. некоторые индикаторы превышают, а некоторые – недотягивают до ожиданий. Это значит, что у ФРС все еще свободны руки для повышения ставки без значительного ущерба для экономики;

2. Традиционно по статистике в предыдущие моменты окончания цикла повышений ставок ФРС повышала ставку на один-два раза дольше, чем рынок ожидал;

3. Повышение ставки может быть оправдано соображениями «профилактики» для сдерживания возможного будущего инфляционного давления.

Но рынок (и мы не исключение) признаем, что пауза в цикле ФРС уже очень близка, и наиболее вероятный сценарий – остановка после повышения ставки Fed Funds до 5.50%.

С точки зрения ситуации на рынке это означает, что доходность базовых активов начнет снижаться, а кривая доходности – принимать более крутой наклон уже до конца лета. Это в большей степени относится к облигациям Казначейства США, поскольку в Европе цикл повышения ставок продолжается, хотя менее агрессивными темпами, чем по другую сторону Атлантики. Последние данные показывают снижение уровня безработицы в Германии, рост розничных продаж и экономических ожиданий, позволяя ЕЦБ повышать ставки. Мы ожидаем, что базовая ставка в еврозоне будет повышена уже на этой неделе на 25 б.п. до 3.0%. Поэтому мы рекомендуем позиции, направленные на выравнивание кривой доходности немецких Bunds, а также на сужение спрэдов Bunds к UST.

Рынок внутренних долгов

Рынок рублевых облигаций на прошлой неделе продолжил ценовой рост. Наши прогнозы и опасения роста доходности не оправдались, выступление Б. Бернанке и данные по ВВП за 2й квартал привели к снижению ожиданий повышения ставки ФРС и соответственно снижению доходности на долговом рынке. На фоне роста курса рубля и снижении доходности базовых активов, а также, учитывая повышение кредитного рейтинга РФ от агентства Fitch, рублевые облигации начали расти. В первую очередь это коснулось бумаг первого эшелона, которые покупали главным образом нерезиденты, ориентирующиеся на перспективы роста рубля относительно доллара. К ним присоединились российские операторы, покупательной активности которых способствовала низкая стоимость рублевых средств, даже, несмотря на окончание квартала и период налоговых платежей, ставки однодневных межбанковских кредитов не поднимались выше 3% годовых.

В целом позитивный настрой сформировался, и продолжает доминировать на рынке. Основные факторы роста сохраняют свою силу. Пока мы склоняемся к повышению ставки ФРС на августовском заседании, поэтому прогнозируем рост доходности на следующей неделе (в вторник). До этого момента вероятно сохранение доходности UST’10 вблизи уровня 5% годовых. Также мы прогнозируем снижение ставок денежного рынка до 1-2% годовых, что станет дополнительной поддержкой ценам рублевых облигаций. Еще одним позитивным фактором станет ожидаемый нами рост курса рубля относительно доллара в течение этой недели.

В связи с чем, мы прогнозируем плавный рост цен рублевых облигаций в ближайшие несколько дней. В среднесрочной перспективе мы ожидаем роста доходности. В связи с чем, рекомендуем воздержаться от покупок бумаг первого эшелона, которые хорошо выросли в последние дни, использовать возможность зафиксировать прибыль на «сильном» рынке, по ним мы меняем нашу рекомендацию с «покупать/держать» до «продавать», закрывать позицию – до пятницы. После заседания ФРС во u1074 вторник станут более отчетливыми перспективы долгового рынка, так как, скорее всего, мы будем знать на каком уровне, вполне возможно в ближайшие полгода, будет находиться ключевая процентная ставка – 5.25 или 5.50% годовых. На первичном рынке на этой неделе отмечаем размещение очередного, уже третьего, выпуска облигаций холдинга «Марта». На вторичном рынке обращаются два первых выпуска эмитента, на основе доходности которых мы оценили справедливую ставку по новому займу. Доходность первого выпуска составляет 13% годовых (дюрация 1.8 года), второго – 12.5% годовых (дюрация 0.8 года). Дюрация нового займа оценочно составит 1.4 года, соответственно справедливая доходность, на наш взгляд, находится на уровне 12.8% годовых. С учетом аукционной премии, мы рекомендуем участвовать в размещении по ставке купона 12.6- 12.8% годовых.

Валютный рынок

Основным событием последних дней стали данные по инфляции в США и выступление Б. Бернанке перед Конгрессом с традиционным полугодовым докладом по экономике и денежно- кредитной политике. Эти события, главным образом, доклад главы ФРС, определяли конъюнктуру финансовых рынков и, по всей видимости, до заседания ФРС будут продолжать оказывать влияние.

Заявления Бернанке оставили неоднозначное впечатление. С одной стороны он очень «мягко» отозвался об инфляции, что на фоне вышедших непосредственно перед его выступлением данных, выглядело неожиданным и странным. С другой стороны, в его словах не было отчетливых признаков приближающейся паузы в цикле ужесточения денежно-кредитной политики.

Из ключевых тезисов его доклада выделим следующие:

• ФРС будет внимательно следить за макроэкономическими данными

• Появились признаки замедления роста экономики, что в дальнейшем приведет к ограничению инфляционного давления

• Ослабление рынка недвижимости проходит плавно и не вызывает опасений

• Текущая инфляция выше ожиданий и вызывает опасения, прогноз на 2006 год пересмотрен до 2.25-2.5% годовых

• Высокие цены на нефть являются угрозой ценовой стабильности

Из этих фраз можно сделать ряд выводов. Первое, в борьбе с инфляцией ФРС будет рассчитывать на естественные процессы - снижение роста экономики. Пересмотр прогноза уровня роста потребительских цен, вполне возможно, означает смещение «комфортного» диапазона с 2 до 2.5% годовых. В тоже время, данные за июнь показали, что очищенная потребительская инфляция превышает верхнюю границу диапазона, находясь на уровне 2.6% г/г. И перспектив ее снижения пока не видно, цены на нефть устанавливают новые рекорды, вызывая рост не только общего показателя инфляции, но и базового, тем самым, указывая на развитие «вторичной инфляции», то есть на перенос высоких цен на энергоносители на потребительские товары. В связи с чем, мы ожидаем сохранения высоких темпов роста цен, и необходимости дальнейшего повышения ставки со стороны ФРС. Так как сохранение в течение длительного периода высокой инфляции может привести к «психологическому» фактору ожидания инфляции, который будет уже крайне тяжело побороть. В тоже время, отметим и фразу о том, что ФРС будет продолжать пристально следить за макроэкономической статистикой и на ее основе принимать решение по ставке. Такое поведение ФРС провозгласила после майского заседания, когда стало понятно, что главы ФРБ не определились с дальнейшими действиями и у них нет четкого понимания того, что делать. Протокол июньского заседания это еще раз подтвердил.

В пятницу вышли данные по ВВП США и ценовому индексу потребительских расходов (PCE), которые показали, что экономика США находится на траектории движения к стагфляции (высокая инфляции и стагнация в экономике), что крайне усложняет принятие решений по денежно-кредитной политике для ФРС. Наш собственный оптимизм по ставке несколько поубавился, так как явно появляющиеся признаки замедления роста экономики, на фоне последнего выступления Б. Бернанке, могут заставить ФРС сделать паузу и «осмотреться». В результате, вероятность повышения ставки на августовском заседании ФРС снизилась с 45% (в пятницу утром) до 25-30% (в пятницу вечером). Конечно, основную роль в существенном снижении ставки сыграло выступление главы ФРС, после которого вероятность с почти 90% снизилась до 50-60%.

Эта неделя станет последней перед возможно главным заседанием ФРС, поэтому и макроэкономические данные этой недели станут определяющими. Для валютного рынка мы выделяем следующие события/данные: ценовой индекс потребительских расходов за июнь (PCE), ISM-Manufacturing, Non- Farm Payrolls, заседание ЕЦБ по ставке.

Мы считаем, что пока обстоятельства явно складываются не в пользу доллара. Скорее всего, на августовском заседании (или после него) будет сделана пауза в цикле повышения ставки. В связи с чем, до заседания ФРС мы ждем снижения курса доллара по отношению к евро. В пользу евро выступает фактор повышения ставки в еврозоне до 3% годовых 3 августа.

Вероятность такого сценария оценивается практически в 100%. При этом, ожидается дальнейшее повышение ставки ЕЦБ как минимум до 3.25% годовых к концу этого года.

Пока мы все же склоняемся к тому, что ставка ФРС будет повышена на 0.25 п.п. до 5.5% годовых, поэтому в краткосрочной перспективе ждем снижения доллара до 1.2800-1.2900. В дальнейшем после заседания ФРС на фоне не реализовавшихся ожиданий прогнозируем краткосрочного роста курса доллара. В среднесрочной перспективе ставим на единую валюту. Ждем достижения уровня 1.3000.
 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: