Рынок еврооблигаций

Динамика базовых активов Рынок казначейских бумаг в пятницу оказался между двух огней. С одной стороны, фундаментальные данные не предвещают инвесторам легкой жизни: базовый индекс потребительских расходов в феврале вырос на 0.3% при ожиданиях 0.2% (2.4% в годовом выражении). Кроме того, расходы на строительство увеличились на 0.3% (прогноз -0.4%), а чикагский индекс менеджеров по закупкам в марте стремительно вырос на 13.8 п. до 2- летнего максимума 61.7 п. (прогноз 49.3 п.). С другой, спрос на Treasuries поддержала нарастающая напряженность на Ближнем Востоке. В результате доходность 2-летних бумаг снизилась на 1 б.п. до 4.58%, 10-летних - осталась на уровне 4.65%. Вышедшие данные подтверждают наше мнение, что на фоне сохраняющихся инфляционных рисков и отдельных признаков стабилизации экономики ФРС будет проводить политику сохранения ставки на текущем уровне. На этой неделе в центре внимания будут данные по индексам деловой активности ISM, а также отчет по рынку труда за март.

Развивающиеся рынки Развивающиеся рынки продолжили восстанавливаться на фоне позитивных данных о состоянии экономики США. В результате спрэды Мексики, Турции и Бразилии сократились на 2 б.п. Сильнее остальных сократился спрэд Венесуэлы (-6 б.п.), что связано с рекордными с сентября 23006 года ценами на нефть.

Российский сегмент В российском сегменте по-прежнему без изменений: динамика большинства бумаг напрямую связана с базовыми активами. Россия-30 в течении дня повышалась до 113.65%, однако закрытие оказалось чуть ниже – в диапазоне 113.5-113.59% (YTM 5.65%), при этом спрэд к 10-летним казначейским бумагам составил 100 б.п. В корпоративных бумагах единой тенденции не наблюдалось: в частности, на фоне невысокой активности снизились бумаги Алросы-14 (-14 б.п.), Вымпелкома-16 (-10 б.п.). В то же время, интерес проявлялся к коротким банковским бумагам: Славинвест-09 вырос на 14 б.п.,Союз-10 – на 10 б.п.

Российский долговой рынок

Можно отметить, что март закончился на мажорной ноте. В пятницу инвесторы вновь сконцентрировали свое внимание на корпоративном сегменте. Новость о включение в котировальные списки А первого уровня обеспечила «счастливчикам» - бумагам Мосэнерго-1 и ВлгТелеком-4 лидерство по оборотам (938.1 млн. руб. и 894.6 млн. руб. соответственно), при этом бумаги ВлгТелеком-4 продемонстрировали более значительный ценовой рост на 46 б.п. против 16 б.п. у Мосэнерго-1.

С большим оптимизмом инвесторы восприняли второй выпуск ООО «Магнит Финанс», по итогам аукциона доходность сложилась на уровне гораздо ниже прогнозов организаторов - 8.37% годовых к погашению. Столь агрессивное, на наш взгляд, размещение лишает бумагу привлекательности при выходе на «вторичку». В то же время на фоне результатов размещения Магнит-Финанс-2 привлекательными для покупки выглядят, пополнившие список наших торговых рекомендаций бумаги Пятерочки.

В сегменте госбумаг сохраняется «штиль» - текущие цены выглядят достаточно высокими для активных покупок. В то же время, хотя каких-либо значимых сигналов для продажи в настоящее время нет, отдельные инвесторы осторожно фиксируют прибыли. В субфедеральных бумагах напротив вот уже несколько дней сохраняется достаточно высокая активность. Хотя в центре внимания находятся бумаги, заметно возрос интерес инвесторов и к бумагам других регионов, обеспечивший им рост котировок в пределах 5 б.п. – 30 б.п. Наиболее заметным стали «успехи» облигаций СамарскОбл-3 (+ 5 б.п.), КургнскОбл (+15 б.п.), НижегорОбл-2 (+16 б.п.), НовосибОбл-5(+31 б.п.).

Новая неделя обещает быть насыщенной на первичные аукционы, общий объем анонсированных выпусков составляет 17.5 млрд. руб., 10 из которых корпоративные и 1 субфедеральный. Кроме того, на среду намечен второй аукцион по активам ЮКОСа (~ 145 млрд. руб.), исходя из этого, мы полагаем, что уровень торговой активности участников будет достаточно сильно зависеть от конъюнктуры денежного рынка, характеризующегося в последнее время достаточно высокой волатильностью.

Новый месяц начинается при достаточно слабой поддержке денежного рынка – остатки на счетах по состояние на сегодняшнее утро снизились к уровню пятницы на 47.9 млрд. руб. до 763.6 млрд. руб. при ставках overnight в диапазоне 3.5% - 4%.

Среди новостей сегодняшнего дня можно отметить сообщение о перерегистрации ООО «ТД Евросеть» в ОАО. Менеджмент компании пока не озвучивает причин принятого решения, однако, можно предположить, что данное мероприятие осуществляется в преддверии анонсировано на 2008 год IPO компании. С одной стороны, смена организационно-правовой формы не оказывает какого-либо существенного влияния на кредитное качество компании и является достаточно формальной процедурой. Однако в случае Евросети это будет связано с усилением и без того обременительной долговой нагрузки (компания планирует привлечь порядка 100 млн. долл. для поддержки при досрочном погашении облигаций, предусмотренном законодательством). Мы не исключаем, что часть инвесторов обязательно воспользуется возможностью предъявить к досрочному погашению по номиналу бумаги, которые торгуются хотя и несущественно, но все же ниже номинала (средневзвешенная цена на 30.03. составляла 99.86%) и будут «замороженными» на время перерегистрации. В то же время, мы полагаем, Евросети вряд ли придется выкупать весь выпуск полностью, потому что возможности для роста облигаций Евросети сохраняются, и определяться они будут, главным образом, тем, как будут разворачиваться события вокруг возможного проведения IPO.

Торговые идеи

Рублевые облигации

• Лукойл - 4 - потенциал снижения доходности в пределах 15 б.п., справедливый спрэд к ОФЗ оцениваем на уровне 85 б.п.
• УМПО-2 – В течение последних дней облигации УМПО достигли нашего целевого уровня по доходности 8.5% годовых. Учитывая, что по бумагам установлен очень привлекательный на фоне других машиностроительных компаний второго эшелона купон (на уровне 9.5% годовых), а также то, что факт создания госхолдинга еще может оказать дополнительную поддержку авиадвигателестроеителям мы меняем нашу рекомендацию с ПОКУПАТЬ на ДЕРЖАТЬ.
• Юнимилк - Мы рекомендуем ДЕРЖАТЬ облигации Юнимилка в связи с тем, что потенциал сужения спрэда на текущий момент исчерпан. Справедливая, на наш взгляд, разница в спрэдах к ОФЗ по бумагам Юнимилка и ВБД составляет 150 б.п. Тем не менее, мы позитивно оцениваем перспективы развития и считаем, что у компании есть потенциал улучшения кредитного качества.
• Дикси - Мы сохраняем наш оптимистичный взгляд по облигациям Дикси и рекомендуем бумаги к спекулятивной покупке. Справедливую доходность оцениваем на уровне 11% и, по-прежнему считаем, что текущая доходность бумаг завышена.
• Нутритэк - рекомендуем сохранять позиции в короткой бумаге с относительно высокой доходностью. Кроме того, в среднесрочной перспективе мы не исключаем улучшения кредитного качества Нутритека, если компания реализует планы по IPO (раньше в качестве ориентировочной даты размещения назывался апрель 2007).
• Техносила – несмотря на то, что спрэд приблизился к справедливому, на наш взгляд, уровню 500 б.п., рекомендуем сохранять позиции в бумаге. При этом мы не исключаем дальнейшего снижения доходности в среднесрочной перспективе на фоне позитивного новостного фона об укреплении кредитного качества компании.
• Л’этуаль – Хотя краткосрочный ценовой апсайд по данному выпуску незначительный, бумага интересна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». Текущая премия в доходности к Арбат Престижу в достаточной мере компенсирует отсутствие отчетности по МСФО и наличие собственных площадей, учитывая уверенный рост оборотов и наименьшую среди прямых аналогов (Арбат Престиж, Единая Европа) долговую нагрузку.
• ТОП-КНИГА-2 – бумага торгуется со справедливой, на наш взгляд, доходностью, однако привлекательна для покупки с точки зрения соотношения «риск-доходность». От большинства непродовольственных ритейлеров эмитента отличает понятная структура (все денежные потоки генерирует одна компания), при этом стабильный рост бизнеса происходит при отсутствии агрессивной стратегии по увеличению долга.
• НИТОЛ-2 - несмотря на то, что эффект от инвестиционной программы на инансирование которой были использованы средства облигационного займа проявится только в среднесрочной перспективе, тот факт, что в настоящее время компания придерживается намеченного плана мероприятий и достигает при этом запланированных результатов, поддерживает нашу позитивную оценку кредитного качества эмитента и рекомендацию «покупать».
• Инком-Авто-2 – спрэд к ОФЗ по выпуску компании является, на наш взгляд, неоправданно широким по сравнению со спрэдом по бумагам сопоставимого по кредитному качеству Автомира. Мы видим потенциал снижения доходности до 12.2% и рекомендуем облигации к ПОКУПКЕ.
• Пятерочка-2 – справедливый спрэд после привлечения в акционерный капитал, на наш взгляд, составляет 180 – 200 б.п. В то же время стоит отметить, что возможным препятствием для сужения спрэда до справедливого с точки зрения кредитного качества уровня может стать растущее предложение бумаги на рынке, по крайней мере, за счет одного отложенного, но не отмененного выпуска. Несмотря на это, мы рекомендуем бумаги Пятерочки к ПОЕКПКЕ на среднесрочную перспективу, с целью по спрэду к ОФЗ в 200 б.п.
• Карусель – несмотря на заметный рост в последнее время, на наш взгляд, остается привлекательной для ПОКУПКИ. Текущий спрэд Карусели к ОФЗ сохраняет существенную премию к аналогичному спрэду Пятерочки (275 б.п. против 220 б.п.)

Валютные облигации

• Система-11: потенциал снижения премии к МТС-10 до 40 б.п. После повышения разницы в рейтингах бондов между Системой и МТС, спрэд в 70 б.п., на наш взгляд, неоправданно широкий.
• Межпромбанк-10 и Союз-10: потенциал снижения доходности 20-30 б.п. Мы полагаем, что выпуски банков с рейтингами В1/В должны торговаться в одном диапазоне 9-9.1% (Славинвест, Банк СпБ), при этом некоторая разница в дюрациях может быть компенсирована большими масштабами бизнеса в случае Межпромбанка и поддержкой сильного акционера «Базовый Элемент» в случае Союза.
• Локо-банк-10: потенциал снижения доходности 30-40 б.п. Мы полагаем, что премия за разницу в рейтингах в одну ступень и меньшие масштабы бизнеса относительно банков торгующихся в диапазоне 9-9.3% не должна превышать 40 б.п.