Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[02.02.2010]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Внутренний рынок

Вторичный рынок консолидируется

Первый торговый день февраля не показал единства мнения участников рынка облигаций о дальнейшем направлении движения. В целом, капитализация корпоративных рублевых облигаций незначительно повысилась, при этом по разным выпускам одних и тех же эмитентов наблюдалось разнонаправленное движение котировок. После небольшой коррекции долговой рынок продолжил движение в боковом направлении.

В выпусках Москвы происходила активная перетасовка бумаг. На высоких оборотах один из самых длинных выпусков города - Москва-44 с дюрацией 4 года – подорожал на 35 б.п. Между тем, эта бумага все еще выглядит недооцененной.

Среди наиболее торгуемых выпусков уверенный рост показали выпуски РЖД, НЛМК, ММК, прибавившие за день 20-50 б.п. В секторе госбумаг интересом инвесторов пользовался ОФЗ 26200, который на неплохих оборотах прибавил 40 б.п.

РЖД снижает ориентиры по размещаемому займу

Вчера РЖД объявило о снижении ориентиров по планируемому займу РЖД-23 на 15 млрд руб., закрытие книги заявок по которому состоится уже сегодня.

Компания ранее предлагала рынку выпуск с офертой через пять лет под 9.41-9.83% (купон 9.2- 9.6%), теперь ориентиры снижены до 9.2-9.41% (купон 9.0-9.2%).

Наиболее длинный из обращающихся в настоящий момент выпусков этого эмитента - РЖД-10 - имеет дюрацию 2.9 года и торгуется с доходностью 9.03%, предоставляет премию в размере 50 б.п. к кривой Москвы.

Новые ориентиры по выпуску с дюрацией 3.7 года предполагают премию к кривой Москвы на уровне 50-70 б.п., что представляется близким к справедливым уровням для размещаемого выпуска.

МОЭСК выведет на рынок новые рублевые бонды на 40 млрд руб.

МОЭСК (Ва2) собирается выпустить в течение ближайших двух-трех лет четыре выпуска облигаций на общую сумму 40 млрд руб. Как сообщил вчера Reuters, компания отказалась от планов по размещению евробондов в пользу рублевых публичных займов, размещение которых в настоящий момент считает более выгодным. Решение о размещении может быть принято руководством компании в феврале-марте.

Единственный обращающийся рублевый выпуск этого эмитента, вышедший на рынок в 2006 г., в настоящий момент малоликвиден. Последние сделки с этим выпуском совершались в январе с доходностью 9.96% при дюрации 1.35 года. Такие доходности представляются для эмитента несколько завышенными.

В секторе электроэнергетики сейчас только три эмитента имеют долговые бумаги, входящие в список «А1» ММВБ: МОЭСК (Ва2), Мосэнерго (ВВ-) и ЭнелОГК-5 (Ва3). Облигации Мосэнерго 1 на близкой к МОЭСК дюрации торгуются по 8.8% годовых, чуть более длинный дебютный выпуск ОГК-5 торгуется под 9.13%.

На рублевом рынке в секторе энергетики довольно остро ощущается дефицит качественного долга с дюрацией более 1.5 лет. Размещенные в прошлом году бумаги этого сектора выпускались, в основном, со сроком до оферты до 2-х лет. Мы думает, что новые облигации МОЭСКа будут с интересом восприняты участниками рынка.

Для тех инвесторов, для кого ломбардный статус не имеет решающего значения при покупке облигаций, мы рекомендуем обратить внимание на достаточно ликвидный выпуск МРСК Юга 2, предоставляющий в настоящий момент наилучшую доходность в секторе: 11.84% при дюрации 1.2 года.

Корпоративные новости

Газпром отчитался за 9 мес. 2009 г. по МСФО

Вчера Газпром опубликовал отчетность по МСФО за 9 мес. 2009 г. Мы обратили внимание на следующие моменты отчетности:

• Показатель EBITDA Газпрома в 3-м квартале вырос на 5.5 % и составил $ 6.6 млн, что практически совпало с нашим ожиданиями. В 4-м квартале мы прогнозируем увеличение данного показателя примерно в 2 раза за счет роста объемов продаж (фактор сезонности) и цен.

• Как мы и ожидали, в 3-м квартале Газпром показал значительную прибыль по курсовым разницам ($1.36 млрд) вследствие укрепления рубля к доллару.

• Операционный поток в 3-м квартале значительно сократился – до $ 2 млрд (на 78 % по сравнению со 2-м кварталом) за счет существенного увеличения оборотного капитала (на $ 7 млрд). Капитальные расходы остались на уровне предыдущего квартала (около $ 6.1 млрд). В результате чистый долг компании по состоянию на 30 сентября вырос на $ 5 млрд и составил $ 46.5 млрд ($ 41.5 млрд по состоянию на 30 июня 2009 г.).

• Таким образом, по сравнению с началом года соотношение Чистый долг/EBITDALTM выросло с почти в 2 раза до 1.4х, но в абсолютном выражении остается достаточно комфортным. Следует отметить, что уровень финансового левереджа остался неизменным с середины 2009 г.

• Из целого ряда заявлений менеджмента Газпрома, сделанных во время телеконференции, отметим пояснения относительно негативной динамики оборотного капитала (увеличение на $ 7 млрд.) – основного фактора, который оказал негативное влияние на снижение операционного потока в 3-м квартале 2009 г. (на 78 % по сравнению с предыдущим кварталом до $ 2 млрд). Представители компании пояснили, что отчасти (на величину около $2 млрд) этот факт связан с увеличением задолженности по расчету с таможней вследствие разногласий по оформлению экспортных поставок. Кроме того, негативная динамика оборотного капитала объясняется ростом финансовых вложений и запасов. При этом менеджментом было отмечено, что в 2010 году компания планирует привлечь около 90 млрд руб. новых заимствований: по состоянию на 30.09.2009 чистый долг составил $ 46.5 млрд.

Несмотря на рост долга на балансе компании и «проседание» операционного денежного потока Газпрома в 2009 г., кредитоспособность газового монополиста очень высока. После успешного (больше для эмитента, нежели для инвесторов) размещения 2 выпусков еврооблигаций TNK-BP и последовавшего вместе с этим сближения кривых еврооблигаций ТНК-ВР и Газпрома до 20-30 б.п., инструменты Газпрома смотрятся сейчас привлекательнее всего не только в секторе Oil&Gas, но и среди качественных евробондов вообще. Мы отдаем предпочтение выпускам Gazprom’ 18, Gazprom’ 20, Gazprom’ 13. Именно эти бумаги имеют самые широкие спрэды.

Распадская повышает цены

По информации Металл-Эксперта, Распадская с февраля подняла цены на концентрат коксующегося угля с 2 700 до 3 600 ($ 118 за тонну) на базисе FCA.

На наш взгляд, данное повышение цен является адекватной реакцией на рост цен на коксующийся уголь на спотовых рынках стран АТР. Мы ожидаем, что крупнейшие потребители, вероятно, примут новый уровень цен со 2-го квартала с. г. При этом наш прогноз средних цен на коксующийся уголь на внутреннем рынке на 2010 год ($ 110 за тонну при среднегодовом курсе рубля к доллару США в 28.2) уже выглядит довольно консервативно.

На наш взгляд, еврооблигации Распадской являются хорошей инвестицией и при весьма консервативных прогнозах цен на уголь. Улучшение ситуации на рынке угля лишь усиливает наше и без того очень позитивное отношение к сектору и к бондам Raspadskaya’ 12, которые с точки зрения спрэдов к свопам (520 б.п.) проигрывают, пожалуй, только бумагам Северстали, Евраза и ТМК.

Мечел закончил 2009 г. на позитивной ноте

Вчера Мечел опубликовал производственные результаты за 4-й квартал 2009 г. По итогам квартала добыча угля практически не изменилась кв-к-кв и составила 5.4 млн т, производство проката незначительно выросло – до 1.5 млн т. Компания заявила, что уровень производства на металлургическом сегменте достиг 100%-ной загрузки.

В целом в 2009 г. добыча угля сократилась на треть г-к-г, а производство проката не изменилось.

Некоторым позитивом в отчетности являются показатели металлургического сегмента компании – на фоне общего сокращения производства проката основными российскими металлургическими комбинатами Мечелу удалось в 4-м квартале 2009 г. удержать уровень производства на уровне 3- го квартала. Впрочем, аналогичная картина наблюдалась и в последнем «кризисном» квартале 2008 г.

Учитывая тот факт, что средняя стоимость коксующегося угля на внутреннем рынке РФ в 4-м квартале 2009 г. выросла более чем на 60 % кв-к-кв, а цена на плоский и сортовой прокат также увеличилась на 10-15 % кв-к-кв, следует ожидать значительного улучшения финансовых показателей Мечела за 4-й квартал 2009 г.

На наш взгляд, относительно рынка рублевые облигации Мечел БО-1, Мечел-4 и Мечел, позволяющие заработать около 13% годовых на горизонте 1.6-2.3 года, смотрятся недооцененными. Мы рекомендуем их покупке. На наш взгляд, от 250 до 400 б.п. к облигациям Северстали, ММК, НЛМК при одинаковых условиях репо в ЦБ РФ – неоправданно избыточная премия.

Седьмой континент сделал рывок в 4-м кв. 2009 г.

Вчера Седьмой Континент представил операционные результаты за 2009 г. Валовая выручка сети (с учетом НДС) в 2009 году выросла на 12% до 49 млрд руб, причем в 4-м квартале темп роста ускорился до 14 %.

За 2009 г. Седьмой Континент открыл 5 и закрыл 3 магазина. Таким образом, на конец года сеть насчитывает 142 магазина. Рост торговой площади год-к-году составил всего 7 %. Сопоставимые продажи за год выросли на 4.2%. Причем в 4-м квартале рост LFL-продаж, по нашим оценкам, достиг 6%, в то время как по итогам 9 месяцев 2009 г. данный показатель вырос только на 3.4 %. Компания не представила данные по трафику и среднему чеку. Напомним, что весь прошлый год Седьмой Континент проводил промоакции, которые были призваны увеличить количество покупателей в магазинах сети.

Операционные результаты Седьмого Континента за 2009 год оказались лучше наших ожиданий в основном благодаря успехам в увеличении трафика и, соответственно, улучшении LFL-продаж. Из-за проблем с долгами темп роста торговой площади у Седьмого Континента был самым низким среди всех публичных продуктовых сетей. По данным компании, на конец 2009 года валовый долг компании составлял 8.8 млрд руб.

Купить реструктурируемые облигации Седьмого континента с полным погашением к июню 2011 г. сейчас можно по 96% от номинала, а продать – почти по 95% от номинала. На наш взгляд, такие высокие ценовые уровни неадекватно высоки и абсолютно не соответствуют крайне высоким кредитным рискам компании и тому факту, что ключевой акционер компании, слишком обременен долгом. Наша рекомендация проста: держателям бумаг компании – продавать бумаги на текущих уровнях, а потенциальным инвесторам – избегать кредитного риска Седьмого Континента по ценам выше 50-60% от номинала.

Российская экономика

Впечатляющая динамика ВВП в 4-м квартале

Росстат опубликовал первую оценку ВВП за 2009 год. Согласно представленным данным, сокращение реального ВВП в минувшем году составило 7.9 % к уровню 2008 г. Это существенно лучше официального прогноза Правительства (-8.5 %) и практически совпадает с нашим прогнозом (-8.0 %). Номинальный объем ВВП составил 39 016 млрд руб. Таким образом, в рублевом выражении ВВП снизился за год на 5.4 %, в долларовом же выражении ВВП сократился более чем на четверть (-25.9 %).

Росстат не представил квартальную оценку ВВП. Согласно нашим расчетам, исходя из годовой оценки, результаты 4-го квартала оказались впечатляющими – рост по отношению к 3-му кварталу составил 4.2 %, при этом падение год к году сократилось до 2.5 % по сравнению с -8.9 % в 3-м квартале и -10.9 % во 2-м. С устранением сезонности темпы роста ВВП в 4-м квартале удвоились по сравнению с предыдущими 3 месяцами и превысили 2 % (+1.0 % в 3-м квартале). Таким образом, темпы роста ВВП в 4-м квартале превысили средние докризисные показатели.

По нашим оценкам, уже в текущем квартале рост ВВП год к году составит 9-10 %, а во 2-м квартале может достигнуть 11 %. Наш годовой прогноз роста ВВП не меняется, оставаясь на уровне 7 %.

Мировая экономика

Деловая конъюнктура продолжает улучшаться

Ситуация в мировой промышленности выглядит все более радужной. В январе темпы промышленного роста увеличились практически во всех крупнейших странах и регионах. Индекс Global manufacturing PMI достиг максимального значения с 2004 г., при этом субиндекс занятости превысил 50%-ную отметку (50.4), сигнализируя о создании новых рабочих мест в мировой промышленности.

В Китае индекс PMI (рассчитываемый компанией Markit при поддержке HSBC) достиг максимального значения с апреля 2005 г. Правда, официальный PMI, рассчитываемый одним из государственных ведомств, снизился с 56.6 до 55.8. В официальном PMI значительную долю занимают государственные корпорации, в то время как в альтернативном достаточно много компаний частного сектора. Таким образом, эти данные могут косвенно свидетельствовать о том, что меры по охлаждению экономики (ограничение кредитования), предпринятые китайскими властями в январе, начали оказывать умеренное влияние на госкомпании. Еще одним важным моментом отчета по Китаю стали инфляционные данные – соответствующие субиндексы зафиксировали увеличение инфляционного давления со стороны отпускных и закупочных цен. Это обстоятельство позволяет предположить, что ужесточение кредитно-денежной политики в КНР в ближайшие месяцы будет продолжено.

Данные по США преподнесли сюрприз – консенсус-прогноз предполагал некоторое замедление американской промышленности после бурного роста в конце прошлого года. Однако индекс PMI неожиданно подскочил до 58.4 пунктов (максимум с августа 2004 г.), сигнализируя о дальнейшем ускорении роста промышленности. Субиндекс занятости достиг высокого значения – 53.3 пункта. Это не оставляет сомнений в том, что американская промышленность является сейчас источником создания новых рабочих мест.

Ускорение промышленного роста наблюдалось в начале года и в крупнейших странах Еврозоны. При этом единственным проблемным местом в глобальной промышленности оставались страны так называемой группы PIGS.

Порадовала статистика по России. Как мы отмечали ранее, в 4-м квартале ситуация в российской промышленности была близка к стагнации – после бурного роста в 3-м квартале объемы промышленного выпуска стабилизировались на достигнутых уровнях. Сейчас же, похоже, деловой конъюнктуры в российской промышленности свидетельствует индекс PMI, который вновь вернулся выше 50%-ной отметки. В то же время значение индекса пока что невысокое (50.8), при этом субиндекс занятости продолжает оставаться в зоне отрицательных значений (48.2). Объективно говоря, ситуация в российской промышленности выглядит сейчас слабее, чем в большинстве развивающихся экономик, и, по-видимому, пока в полной мере не заработает внутренний спрос, эта ситуация не изменится.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: