ВЗГЛЯД НА РЫНОК

Макроэкономика

ФРС в среду снизила базовую процентную ставку overnight на 0.25-процентного пункта – до 4.5%, стремясь застраховать экономику США от последствий кризиса на рынке жилья. По мнению ЦБ, риски для американской экономики в настоящее время примерно сбалансированы и, таким образом, новое понижение ставки отнюдь не является предрешенным. Решение ФРС совпало с ожиданиями аналитиков. Вместе с тем, в текущих условиях дальнейшие шаги ФРС далеко не очевидны: снижением ставки ФРС развязала себе руки – теперь денежные власти могут как повысить ставку – при усилении инфляционного давления, так и снизить ее – если кризис на рынке недвижимости усилит негативное воздействие на экономику США. В своем сопроводительном заявлении ФРС отметила, что экономический рост в III квартале был прочным, в то время как напряжение на финансовых рынках несколько ослабло. В то же время темпы экономического роста в ближайшем будущем, скорее всего, замедлятся, что частично станет следствием ускорившейся коррекции на рынке жилья. Принятое решение является превентивным, и, если ФРС увидит признаки стабилизации экономического состояния, а главное – ситуации на кредитном и финансовом рынках, – ее подход к денежной политике может ужесточиться, тем более, что ценовое давление продолжает беспокоить ФРС. Помимо базовой ставки ФРС снизила в среду на четверть процента и размер учетной ставки (discount rate) – до 5.0%. Ставка, по которой банки занимают средства через дисконтное окно ФРС, традиционно превышает ставку overnight.

Базовые активы

Доходности казначейских обязательств США выросли по ходу вчерашних торгов. Поводом для продаж выступили сильные данные про ВВП США (+3.9%) и расходам на личное потребление (+3.2%) в III квартале. Позже решение ФРС понизить базовую ставку на 25 б.п. – до 4.50%, а также отсутствие намеков на послабление денежной политики в ближайшем будущем усилили давление на Treasuries. Доходность 10-летних обязательств выросла до 4.35(+0.09)%, 2-летних – 3.95(+0.14)%.

Развивающиеся рынки

"Аппетит" инвесторов к риску возрос после снижения ставки ФРС. Заявления представителей Федрезерва о сбалансированности рисков экономики Штатов при текущем уровне ставки улучшили перспективы глобального экономического роста и заставили инвесторов вновь позитивно посмотреть на долги ЕМ. В то же время рост доходности в базовых активах может продолжиться, что будет способствовать росту популярности евробондов ЕМ. Спрэд EMBI+ сократился до 186(-10) б.п.

Рынок рублевых облигаций

Локальный долговой рынок завершил месяц безыдейно. На рынке по-прежнему отсутствуют какие-либо драйверы для ценового роста. Между тем спрос на ликвидность остается высоким, о чем свидетельствуют как повышенные ставки МБК, так и возросший объем сделок РЕПО ЦБ.

ЛОКАЛЬНЫЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК

Ликвидность и Ставки

Рублевая ликвидность продолжает восстанавливаться от потерь понесенных в период налоговых платежей, составив сегодня 612.2(+34.1) млрд руб. Остатки на корсчетах и депозиты банков в ЦБ увеличились до 510.1(+32.2) млрд руб. и 102.1(+1.9) млрд руб. соответственно. Тем не менее, ставки денежного рынка остаются высокими. Для первого круга банков ставки по однодневным кредитам не превышают ставки по валютным свопам (8%), тогда как банки второго круга занимают под ставку overnight 8-9%. Потребность в рублевой ликвидности сохраняется: объем сделок РЕПО с ЦБ уже превышает 200 млрд руб., при этом ставки денежного рынка не снижаются.

Ставки LIBOR в среду замерли в преддверии снижения fed fund. В среду ставки сохранились прежними вдоль всей кривой. 1M LIBOR составил 4.71%, 3М LIBOR – 4.89%, 12М LIBOR – 4.64%. Динамика российских NDF сохраняет волатильность на коротком конце кривой, где ставки поднялись с 2% накануне до 4-6%. Более долгосрочный сегмент стабилен, здесь ставки не превышают 6-6.5%.

Инвестиции: фокус на ликвидность

Локальный долговой рынок завершил месяц без идей, переваривая негативные для ликвидности итоги периода налоговых платежей. Ставки денежного рынка остаются высокими, при этом сохраняющаяся потребность в рефинансировании подтверждается высоким объемом сделок РЕПО с ЦБ. Тем не менее, в секторе госвыпусков присутствовали выборочные покупки, но они не были подкреплены значительными объемами. В "фишках" также наблюдался точечный рост в дальних выпусках Газпрома и ЛУКОЙЛа. Текущий уровень ставок NDF говорит об увеличении присутствия нерезидентов на рынке, тогда как большинство локальных инвесторов бездействуют из-за сохранения напряженности с ликвидностью. В текущих условиях назрела достаточна острая ситуация в бенчмарках. С одной стороны, "фишки" выглядят привлекательно, поскольку под них можно получить рефинансирование в ЦБ, причем ниже средней ставки overnight за последнюю неделю. С другой стороны, риск фиксирования прибылей по наиболее качественным бумагам также высок, поскольку некоторым, в том числе крупным, инвесторам может оперативно понадобиться ликвидность, что спровоцирует коррекционное движение в бенчмакрах. Мы позитивно смотрим на предупредительные меры ЦБ по поддержанию ликвидности. В случае бездействия регулятора в настоящий момент ситуация могла бы выглядеть кризисной: текущая потребность в ликвидности высока, однако стремительный рост ставок МБК ограничивают как более "дешевое" рефинансирование в ЦБ через РЕПО, так и снижение ставки по валютным свопам. Дальнейший рост рынка будет полностью зависеть от ситуации с ликвидностью, и, в случае снижения ставок, инвесторы поспешат отыгрывать идеи.

Инвестиции: фокус на доходность

Ситуацию в высокодоходном сегменте рынка обострили вчерашние новости о Макси Групп. Мы не склонны драматизировать ситуацию вокруг компании и называть такое стечение обстоятельств первым корпоративным дефолтом. Трудности рефинансирования у компаний с высокой долговой нагрузкой в настоящий момент высоки, что уже учтено рынком в росте уровня ставок по соответствующим бумагам. Тем не менее, это событие, безусловно, будет оказывать негативное давление на самые доходные выпуски. В "зоне риска" сейчас находятся все компании средней и малой капитализации, которые проводят агрессивную долговую политику. Отказ инвесторов от высоких корпоративных рисков также подтверждается статистикой по исполненным офертам. Прошедшие на текущей неделе досрочные погашения вынудили эмитентов приобрести в среднем 70-80% от объемов выпусков. По нашему мнению, в настоящий момент наиболее привлекательно выглядят выпуски электроэнергетических компаний. Они в меньшей мере подвержены рискам рефинансирования и ликвидности и выступают "защитными" бумагами в период нервозности рынка. За последние несколько недель мы видим, что при отсутствии идей по всему рынку инвесторы обращают внимание на бумаги генерации и сетевых  компаний, в которых есть идеи по снижению доходности. На наш взгляд, наиболее динамичный выпуск ОГК-6, доходность которого выше ТГК-10. Бумага имеет потенциал снижения доходности еще на 30-40 п.п., а его спрэд к кривой ФСК оцениваем на уровне 95 б.п.