Внутренний рынок

Еще один неактивный день

Основным фактором, определявшим ситуацию на рынке рублевого долга в течение последней недели, была нехватка рублевой ликвидности. В пятницу картина рынка рублевого долга выглядела практически «близнецом» последних нескольких дней: относительно неактивные торги в негосударственном сегменте без какой-либо четко выраженной тенденции движения котировок (за исключением крупных сделок в РПС, которые мы считаем непоказательными). Было только одно существенное отличие – продажи на рынке ОФЗ (хотя и не очень резкие и не на больших объемах). Большинство ликвидных ОФЗ закрылись в минусе. Котировки ОФЗ- 46020 с погашением в феврале 2036 г. снизились на 0.36 %, доходность выросла до 6.91 % (+ 3 б. п.). Цена на ОФЗ-46018 с погашением в ноябре 2021 г. упала на 0.55 %, доходность выросла до 6.57 % (+7 б. п.). Котировки одной из наиболее продаваемых бумаг, ОФЗ-46017 с погашением в августе 2016 г., упали на 0.94 %, доходность к погашению взлетела до 6.51% (+16 б. п.).

В секторе негосударственных бумаг наблюдались активные покупки первого выпуска МОЭСК. Котировки облигаций МОЭСК к концу дня выросли на 0.56 %, а доходность к погашению в сентябре 2011 г. снизилась до 8.79 % (-18 б. п.). Одновременно мы бы хотели обратить внимание на продолжение распродаж четвертого выпуска Банка Русский Стандарт. Несмотря на недавние положительные новости, облигации БРС-04 с погашением в марте 2008 г. в пятницу потеряли в цене 0.4 %, доходность выросла до 15.2 %. Мы считаем выпуск БРС-04 привлекательным для покупки. По нашим оценкам, кривая БРС может сместиться вниз как минимум на 50-100 б. п. Что касается облигаций БРС-04, они выглядят самыми недооцененными из всех выпусков Банка Русский Стандарт.

Денежный рынок

В пятницу на денежном рынке сохранялось высокое напряжение. Ставки на МБК (overnight) вновь взлетели до 9-10 %. Объем средств, предоставленных Центробанком в рамках аукционов РЕПО, составил 65.18 млрд руб, что немного ниже 70.45 млрд руб., предоставленных в четверг. Несмотря на то, что налог на прибыль является последним в текущем налоговом периоде, мы считаем, что для стабилизации рынку потребуется еще несколько дней.

Внешние долговые рынки

Макростатистика двигает рынки

В пятницу us-treasuries продолжили рост на фоне очередных признаков ослабления инфляционного давления, однако позднее, после сильного открытия фондовых рынков и достаточно жестких комментариев главы ФРБ Сент-Луиса, котировки пошли вниз. Базовый индекс потребительских расходов, который считается излюбленным инфляционным индикатором ФРС, в августе вырос всего на 0.1 %, что оказалось ниже ожиданий. Рост индекса PCE на 1.8 % в годовом выражении уже ощутимо ниже 2%-ного «комфортного» уровня Федерального резерва (и является самым низким значением с февраля 2004 г.). Ослабление инфляционного давления поддерживает ожидания рынка относительно снижения ключевой ставки в ближайшее время. Согласно фьючерсам на ставку fed funds, игроки рынка оценивают вероятность снижения Федеральным резервом ставки на 25 б. п. в октябре в 86 %. Всего неделю назад она составляла около 50-60 %.

С утра кривая доходностей us-treasuries выглядит следующим образом: двухлетние бумагиторгуются с доходностью в 3.98 % годовых (+2 б. п. по сравнению с утренними уровнями пятницы), пятилетние – с доходностью в 4.23 % годовых (нулевое изменение), доходность десятилетних UST составляет 4.58 % годовых (+1 б. п.), тридцатилетних – 4.83 % годовых (+3 б. п.).

Публикация сентябрьских данных по безработице, несомненно, станет ключевым событием текущей недели. Этот отчет является одним из тех факторов, которые, без преувеличения, способны «двигать» рынки. Сентябрьский отчет ожидается с удвоенным нетерпением после неожиданно слабых данных за август. Сегодня на повестке дня – индекс деловой активности в производственном секторе США Института менеджеров по поставкам.

Emerging Markets

Индекс EMBI+ вчера потерял 0.06 %, спрэд индекса не изменился и составил 201 б. п. Индекс EMBI+ Россия снизился на 0.13 %, а его спрэд сузился на 3 б. п. до 124 б. п. (-1 б. п.) Еврооблигации «Россия-30» закрылись на уровне 112.25 % от номинала с доходностью 5.82 % годовых и спрэдом к UST-10 на уровне 124 б. п.

Новости эмитентов

Дальсвязь: рост маржи по итогам первого полугодия 2007г.

На прошлой неделе ведущий оператор фиксированной связи в России в Дальнем Востоке – ОАО «Дальсвязь» – опубликовал финансовые результаты деятельности за 1-е полугодие 2007 г. Компания показала стремительный рост показателей по выручке и EBITDA, вызванный  приобретением Сахателекома в ноябре 2006 г. Однако данная покупка оказала также негативное воздействие на данные Дальсвязи – компании пришлось выплатить $ 8 млн штрафа за нарушение антимонопольного законодательства.

Основные индикаторы
- Выручка компании увеличилась на 49 % до $ 278.0 млн по сравнению с первым полугодием 2006г.
- Показатель EBITDA увеличился на 48 % до $ 89.6 млн год к году
- Показатель Долг/EBITDA (в годовом выражении) за год уменьшился до 1.3X (в 2006 г. Долг/EBITDA составлял 2.1X)
- Долгосрочный долг компании составил 82 % от всего долга (57% в 2006 г.)

За последние 3 года Дальсвязь прошла долгий путь к увеличению рентабельности компании: за это время EBITDA выросла более чем в 3 раза. Маржа EBITDA увеличилась с 16.7 % в 2004 г. до 25.1 % в 2006 г. Если не учитывать штрафные санкции, значение показателя кажется еще более впечатляющим – 35 %, выше среднего уровня EBITDA margin среди операторов фиксированной связи за 1-е полугодие 2007 г.

Прогнозы и рекомендации
Сейчас в обращении находятся 2 выпуска облигаций Дальзвязи, оба из которых торгуются в  пределах 8.1-8.5 % – довольно низкий уровень по сравнению с более высокой доходностью других компаний МРК. Поэтому мы видим хорошую альтернативу покупке облигаций Дальсвязи, которые, кроме всего прочего, не войдут в обновленный ломбардный список (рейтинг «B» по шкале Fitch). Наиболее интересный вариант – облигации ЮТК-4 (9.9 %), которые в пятницу торговались намного выше бумаг операторов фиксированной связи. Премия к более длинному выпуску облигаций ЮТК-5 выглядит неадекватно большой, особенно с учетом того, что ни один из выпусков (ЮТК-4 и ЮТК-5) не находится в котировальных списках ММВБ.