Банк Зенит: Ежедневный обзор российского долгового рынка

[01.03.2005] Банк Зенит

Новая неделя на рынке долга началась довольно активно: обороты в корпоративном сегменте превысили 11 млрд. рублей на фоне выхода на вторичный рынок сразу четырех голубых фишек – трех выпусков РЖД и облигаций ФСК, а также Трансмашхолдинга и НГК Итера.

Облигации РЖД завершили первый день торгов ростом котировок в пределах 89 б.п. – 119 б.п.: доходность по средневзвешенной цене по 1-ому и 2-му выпускам составила 5.45% и 7.39% годовых, что в целом соответствует уровню по другим голубым фишкам близкой дюрации (доходность по короткой 2-ой серии Газпрома – 5.52% годовых, по трехлетним бумагам Лукойла – 7.4% годовых), по наиболее длинной 3-ей серии РЖД – 8.23% годовых, с премией порядка 60 б.п. к московской кривой доходности. На этом фоне более привлекательно смотрятся облигации ФСК, размещавшиеся в декабре с существенной премией к вторичному рынку: несмотря на рост цены на 236 б.п. в первый день торгов, доходность по бумаге составляет 7.99% годовых, с премией 60 б.п. к облигациям РЖД-2 и Лукойла. Мы полагаем, что эта неэффективность будет устранена рынком в ближайшие дни за счет дальнейшего снижения доходности по облигациям ФСК.

Появление новых выпусков на корпоративной кривой доходности не ограничилось первым эшелоном: вчера начались торги по облигациям НГК Итера и Трансмашхолдинга. По итогам дня рост котировок по бумагам Итеры составил 115 б.п., Трансмашхолдинг прибавил в цене сразу 300 б.п., доходность по выпускам опустилась до 12.18% и 11.86% годовых соответственно. На данных уровнях доходности мы не видим существенного потенциала роста по обоим выпускам.

Мы рекомендуем инвесторам придерживаться выпусков второго – третьего эшелонов рынка, некоторые из которых сохраняют потенциал сужения спрэда с голубыми фишками. В частности, мы обращаем внимание на облигации САНОС-1, сохраняющие недооцененность относительно 2-го выпуска: спрэд доходности САНОС-1 к Газпрому-2 составляет 295 б.п., при том, что по более длинному САНОС-2 спрэд к Газпрому-5 вчера сузился до 223 б.п.

Кроме того, по-прежнему привлекательной представляется покупка в инвестиционный портфель выпусков Красного Востока, ЮТК, ТД и СГ Мечел, JFC, Северный Кабель, Якутскэнерго, Свердловэнерго, Ярославская и Самарская обл., Томск, Уфа.

Сегодня на ММВБ состоится размещение очередного выпуска облигаций Русского Стандарта объемом 3 млрд. рублей. Новый выпуск позиционируется к годовой оферте – как и размещавшийся летом 2004 года Русский Стандарт-3. Это, скорее всего, привлечет к выпуску высокий интерес со стороны нерезидентов – несмотря на тот факт, что сделка с BNP Paribas так и не состоялась, Русский Стандарт по-прежнему остается ведущим российским розничным банком, демонстрирующим внушительные темпы роста финансовых показателей. Так, в прошлом году активы банка выросли на 147%, а чистая прибыль – сразу на 236%, достигнув 5.42 млрд. рублей. Ориентиром по доходности для Русского Стандарта-4 станет 3-ий выпуск эмитента, торгующийся с доходностью (на 28.02.2005) 8.66% годовых к оферте в сентябре 2005 года. С учетом премии за большую дюрацию (50 б.п.), а также за первичное размещение (50 б.п.-100 б.п.), мы оцениваем справедливую доходность к оферте по РС-4 на уровне 9.66% - 10.16% годовых, что соответствует ставке купона 9.44%-9.91% годовых.