Сегодня Fitch Ratings присвоило ожидаемые рейтинги долговым обязательствам эмитента Russian Factoring No. 1 S.A.:
- приоритетным облигациям, обеспеченным активами, на сумму 7,5 млрд. руб.: рейтинг "BBB", прогноз "Стабильный";
- мезонинному траншу на сумму 0,5 млрд. руб.: рейтинг "BB", прогноз "Стабильный".
Ожидаемые рейтинги оценивают вероятность своевременных и полных выплат основной части долга и процентов. Рейтинги не учитывают какие-либо требования кредиторов в отношении платы за досрочное погашение и процентных платежей в соответствии с повышением маржи. Финальные рейтинги будут присвоены после получения окончательной документации по выпуску, которая должна соответствовать полученной ранее информации.
Данная сделка представляет собой секьюритизацию дебиторской задолженности, связанной с факторинговой деятельностью компании Eurokommerz FC (по рефинансированию малого и среднего бизнеса в России, суверенный рейтинг "BBB+"/ прогноз "Стабильный"/"F2"). Эмиссия номинирована в национальной валюте, как и дебиторская задолженность. До ожидаемого срока погашения в сентябре 2008 г. собранные платежи будут реинвестироваться для новых приобретений на ежедневной основе, если не наступят условия по досрочному погашению или если неинвестированные средства не превысят 15% объема приоритетной эмиссии, что приведет к частичному погашению объема превышения. Помимо триггеров досрочного погашения по сделке предусмотрены триггеры, которые приостанавливают новые приобретения и приводят к погашению (в случае если уровень доходности по портфелю опускается ниже установленного уровня).
Eurokommerz FC – закрытое акционерное общество, зарегистрированное по российскому законодательству. Компания ведет факторинговую деятельность с момента своего основания, в 2000 г. Оригинатор сделки в настоящее время находится в собственности менеджеров группы (49,8%) и Russian New Growth Fund (50,2%). По состоянию на конец 2007 г. совокупные активы компании составляли 1,4 млрд. руб., а показатель собственных средств в настоящее время достигает около 27% совокупных активов. Во второй половине 2007 г. рост активов компании замедлился после двух лет высоких темпов роста.
На начало февраля 2008 г. оригинатор приобрел дебиторскую задолженность примерно 2 000 клиентов, имеющих около 6 500 должников. Должники и клиенты базируются в России. При этом наблюдается некоторая концентрация в московском регионе (где находятся около 18% должников и 23% клиентов). В среднем за последние два года просрочка оформленных заказов составляла 55 дней.
Российское законодательство не дает четкого определения того, подлежит ли факторинговая деятельность (определяемая в гражданском кодексе как финансирование под уступку прав денежного требования) надзору со стороны регулятора и должна ли компания Eurokommerz FC приобрести лицензию от регулятора на ведение факторинговой деятельности. На основе действующего законодательства можно сделать вывод о том, что факторинговую деятельность могут вести лишь компании, имеющие банковскую лицензию. Однако, согласно юридическим консультантам по сделке и оригинатору, процедура получения отдельной лицензии на осуществление факторинговой деятельности не разработана.
Юридические консультанты по сделке подтвердили в своем заключении, что, по их мнению, от Eurokommerz FC не требуется получения лицензии или разрешения от регулирующего органа для заключения соглашений с клиентами в той форме, которая была проанализирована консультантами, как и для реализации своих прав и исполнения своих обязательств. Заинтересованные стороны могут сформировать собственное мнение по данному вопросу в ходе обсуждений с юридическими консультантами.
По сделке предусмотрен динамический механизм повышения кредитного качества согласно методологии Fitch по рейтингованию сделок с дебиторской задолженностью "Международная методология присвоения рейтингов сделкам секьюритизации дебиторской задолженности" (Global Rating Criteria for Trade Receivables), опубликованной 28 января 2008 г. Однако согласно методологии агентства по анализу портфелей на развивающихся рынках была проведена корректировка коэффициентов в соответствии с рейтингом России. При расчете повышения качества учитывалось три вида резервов: – (a) резерв на покрытие убытков, (b) резерв текущих издержек и (c) резерв на смешение поступлений; – обеспечиваемых за счет субординации (субординированный кредит). Риски размывания покрываются за счет полного регресса на клиентов для компенсации снижения суммы счета. В результате риск размывания переходит в кредитный риск, который покрывается за счет средств из первого резерва.
Исторически размер просрочек является незначительным, и поддерживающим фактором в этом отношении служит практика, когда клиенты проводят платежи от лица должников (чтобы избежать платежей за просрочки). Тем не менее, в документации по сделке еще предусмотрено минимальное покрытие потерь на уровне 8,5% по приоритетным облигациям и 6,0% по мезонинному траншу. Повышение кредитного качества обеспечивается за счет цены отсроченного приобретения, о которой договорились оригинатор и клиент (10,7%), за счет субординированного кредита (8,0%) и мезонинного транша (5,4%) (суммы определены по состоянию на конец января 2008 г.).
Чтобы сгладить риски смешения поступлений, все платежи по сделке проходят через счета, находящиеся у "агента, осуществляющего сбор платежей". Агент, осуществляющий сбор платежей (российская компания с ограниченной ответственностью) будет ежедневно получать платежи от должников и клиентов на счета поступлений в СлавинвестБанке (рейтинги "B-" (B минус) в списке Rating Watch "Позитивный"/"F3"). В течение дня он будет передавать поступления эмитенту и оригинатору в зависимости от рекомендаций по выверке, предоставленных сервисером. В случае определенных событий, увязанных с финансовыми показателями СлавинвестБанка, счета поступлений будут закрыты, чтобы предотвратить дальнейшее зачисление поступлений на счета в СлавинвестБанке. В этом случае клиенты и должники должны будут производить выплаты на резервный счет поступлений в ОАО Банк ВТБ ("ВТБ", рейтинги "BBB+"/прогноз "Стабильный"/"F2"). ВТБ также будет находиться в режиме "горячего" резервирования и в течение короткого периода сможет принять на себя функции сервисера и ежедневной выверки. Процедуры передачи функций протестированы и задокументированы и, по мнению агентства, являются сильными сглаживающими факторами в отношении операционных рисков по активам с быстрыми темпами погашения.
Исходя из льготных периодов, предусмотренных документацией, и мнения Fitch о продолжительности операционных задач, которые должны выполняться различными лицами в случае необходимости незамедлительной передачи функций сервисера, агентство считает, что риску смешения и потерь для эмитента подвержены поступления за период до шести дней. Расчет динамического механизма повышения кредитного качества принимает во внимание данный фактор, тестируя ожидаемый график погашений в течение шести последующих дней, на которые приходится максимальный кумулятивный объем выплат. Динамический механизм, таким образом, также покрывает изменения срочной структуры.
Эмитент имеет денежный резерв на случай кризиса ликвидности. Сумма на соответствующем счете определяется ежемесячно с тем, чтобы в течение трех месяцев обеспечивать покрытие процентных платежей по рейтингуемому долговому обязательству и приоритетных платежей.
Fitch будет проводить мониторинг ситуации по сделке на регулярной основе и отслеживать наступление важных событий. Аналитическая группа Fitch по структурированному финансированию будет следить за тем, чтобы рейтинги оставались объективным, по мнению агентства, отражением кредитного риска по выпущенным облигациям.
