13 мая 2008 г. Fitch Ratings изменило прогноз по долгосрочным рейтингам российской девелоперской компании ОАО Система-Галс со "Стабильного" на "Негативный". Рейтинги компании подтверждены на следующих уровнях: долгосрочный рейтинг дефолта эмитента ("РДЭ") "B+", краткосрочный РДЭ "B" и национальный долгосрочный рейтинг "A-(A минус)(rus)". Рейтинговое действие отражает усиление обеспокоенности Fitch относительно позиции ликвидности компании, которая ухудшается в последние месяцы и в настоящее время значительно слабее, чем ожидало агентство.
По состоянию на апрель 2008 г. показатель ликвидности Системы-Галс (измеряемый как запас денежных средств и эквивалентов плюс неиспользованные безотзывные кредитные линии плюс прогнозируемый свободный денежный поток/обслуживание краткосрочной задолженности плюс обязательные инвестиции) составлял 0,3x против ожидаемого уровня 1,1x. Показатель ликвидности ниже 1x указывает на значительный риск ликвидности, так как предполагает, что внутренние источники ликвидности компании являются недостаточными для выполнения краткосрочных обязательств. Разница между фактической и прогнозной позицией ликвидности Системы-Галс отражает новые потенциальные обязательства, связанные с проектом Siemens, а также более низкий, чем ожидалось, уровень денежных средств на балансе (по состоянию на 18 апреля 2008 г. лишь 68 млн. долл., что значительно ниже прогнозов) ввиду приобретений проектов в конце 2007 г. Впоследствии, в течение 1 квартала 2008 г., денежные средства не восстановились до ожидаемых уровней, а это является важным фактором, так как такие средства – основной источник дополнительной ликвидности компании, говорится в сообщении Fitch.
Fitch выражает уверенность в том, что Система-Галс будет выполнять обязательства со сроками погашения в ближайшее время, однако прогноз "Негативный" отражает более долгосрочную обеспокоенность в плане политики компании в отношении ликвидности. В частности, невысокий запас ликвидности Системы-Галс (то есть денежные средства и безотзывные неиспользованные кредитные линии) делает компанию чрезмерно зависимой от регулярного рефинансирования в банках или операционных денежных потоков для выполнения краткосрочных долговых обязательств. Денежный поток компании пока еще не является сильным и стабильным с учетом проектного характера ее деятельности (а значит неравномерного поступления денежных средств) и высоких уровней капитальных вложений (что создает отрицательный свободный денежный поток). Поэтому существенная зависимость от операционного денежного потока для погашения краткосрочного долга представляет собой риск. В настоящее время московский рынок недвижимости демонстрирует высокие темпы роста. Однако, как и любой рынок недвижимости, потенциально он может подвергнуться непредвиденным резким отрицательным изменениям, что в свою очередь может привести к нарушению денежных потоков и уменьшить готовность банков предоставлять кредиты. Поэтому Fitch считает, что девелоперские компании, такие как Система-Галс, должны постоянно поддерживать хороший запас ликвидности.
Обеспокоенность Fitch в отношении ослабления позиций ликвидности Системы-Галс отчасти, но не полностью, сглаживается связями компании с ее акционером АФК Система (Система, рейтинг "BB-" (BB минус)/прогноз "Стабильный"), которой принадлежит 71% в Системе-Галс. По мнению Fitch, существует ограниченная связь между Системой-Галс и Системой (отражающая значительную долю Системы в Системе-Галс, определенные операционные связи и общее название брэнда), и это подразумевает, что Система может быть готова поддержать Систему-Галс в случае необходимости. Система сообщила Fitch, что, если Системе-Галс не удастся самостоятельно рефинансировать свои краткосрочные заимствования, она будет готова оказать поддержку Системе-Галс посредством содействия в ведении переговоров с банками и/или за счет предоставления промежуточного финансирования. В то же время это не является юридически обязательным обязательством. Кроме того, вероятность предоставления финансовой поддержки Системой Системе-Галс снижается из-за отсутствия юридических гарантий и ограниченных положений о кросс-дефолте по долговым обязательствам Системы-Галс и Системы, а также из-за ограниченной в настоящий момент значимости Системы-Галс для Системы в плане вклада в прибыль и обеспечения операционной синергии. Таким образом, следуя методологии "Взаимосвязь между рейтингами материнской и дочерней компаний" (Parent and Subsidiary Rating Linkage) от июня 2007 г., агентство продолжает рейтинговать Систему-Галс как отдельно взятую компанию, хотя ограниченная связь с Системой учитывается как позитивный момент в рейтинге Системы-Галс как отдельно взятой компании. Важно отметить, что это означает, что "Негативный" прогноз по рейтингам Системы-Галс отражает ухудшение ее самостоятельных позиций ликвидности, а возможная финансовая поддержка от Системы учитывается лишь как ограниченный позитивный фактор.
Система-Галс сообщила Fitch о намерении ужесточить политику в области ликвидности, включая увеличение суммы денежных средств на балансе и обеспечение в будущем показателя ликвидности на уровне выше 1x. Fitch благоприятно оценивает эти планы, хотя они должны еще быть формализованы и реализованы. Пока этого не произойдет, сохраняется риск, обосновывающий "Негативный" прогноз по рейтингам. Рейтинги компании, вероятно, будут понижены, если Система-Галс не сумеет осуществить новую политику в области ликвидности в течение ближайших 3-12 месяцев. И, напротив, успешная реализация новой политики в области ликвидности в те же сроки привела бы к возвращению "Стабильного" прогноза по рейтингам.
28 апреля 2008 г. Система-Галс объявила о значительном перерасходе средств по контракту с фиксированной ценой на девелопмент офисного здания в Москве для компании Siemens AG (рейтинг "A+"/прогноз "Стабильный"). Система-Галс пробует договориться об изменении контрактной цены, чтобы частично перенести увеличение расходов на Siemens и/или субподрядчика. В то же время если переговоры не будут успешными, и Siemens, и Система-Галс могут аннулировать контракт, в результате чего Системе-Галс придется в короткие сроки вернуть Siemens все авансовые платежи, полученные по настоящее время (и, возможно, затем выплатить другие компенсации). По мнению Fitch, это фактически представляет собой новые потенциальные обязательства. С учетом достаточно невысокого запаса ликвидности у Системы-Галс могут возникнуть сложности с финансированием таких денежных выплат в короткие сроки. Fitch признает, что прекращение действия контракта является скорее возможным, нежели вероятным, поскольку успешно договориться о новых условиях контракта, скорее всего, в интересах и Siemens, и Системы-Галс. В то же время данная ситуация может привести к дальнейшему ослаблению позиций ликвидности компании. Таким образом, чтобы прогноз вновь стал "Стабильным", Fitch должно удостовериться в наличии достаточного резерва ликвидности для покрытия вышеупомянутых потенциальных расходов.
