Внешний рынок

День без статистики. В последний рабочий день недели финансовые рынки будут свободны от влияния экономической статистики, и инвесторы сосредоточатся на корпоративных новостях. Сегодня на мировых площадках вновь может преобладать нисходящая тенденция – после публикации макростатистики по Китаю рынки не исключают, что Народный Банк Китая прибегнет к повышению ставок для сдерживания инфляции. Именно по этой причине мировые фондовые индексы завершили вчерашний день снижением, хотя статистика, опубликованная в США, оказалась в целом позитивной. Прежде всего стоит отметить благоприятные данные о рынке труда: число обращений за пособиями по безработице за неделю упало на 37 тыс. при прогнозе 25 тыс. Данные о продаже домов на вторичном рынке так же преподнесли приятный сюрприз: в декабре показатель вырос на 12,3% вместо ожидавшихся 4,1%. Вчерашний финансовый отчет Morgan Stanley заметно превысил прогнозы, и сегодня инвесторы с нетерпением ждут результатов одного из столпов финансовой системы США – Bank of America. Кроме того, отчетность за IV квартал опубликует GE, которая у многих ассоциируется с американской экономикой в целом; результаты компании часто служат индикатором экономической ситуации в стране. Несмотря на вчерашнее снижение рынков акций, защитные инструменты – десятилетние казначейские облигации США, также не пользовались спросом. Доходности 10 UST поднялись на 8 б.п. до 3,43%. Сегодня в ходе очередного раунда выкупа с рынка облигаций ФРС направит 7–9 млрд долл. на покупку 7-9-летних бумаг.

Вернулись продавцы. Вчера спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 к 10UST сузился лишь на 2 б.п. до 139 б.п. за счет роста доходностей американских гособлигаций, цена Russia’30 снизилась на 59 б.п. до 115,3% от номинала, другие суверенные выпуски тоже потеряли в цене в среднем 40 б.п. Продавцы не обошли и корпоративный сегмент рынка еврооблигаций. Цены на нефть за вчерашнюю торговую сессию упали более чем на 1%, евробонды Газпрома снизились в среднем на 10 б.п., бумаги ЛУКОЙЛа подешевели несколько больше – на 50 б.п. Заметно снизились котировки бумаг Вымпелкома. Среди бумаг финансового сектора аутсайдерами стали бонды ВТБ, подешевевшие в среднем на17 б.п., примерно на ту же величину снизились в цене и облигации Сбербанка и РСХБ. Сегодня утром азиатские рынки продолжают снижение. Фьючерсы на американские фондовые индексы и цены на нефть торгуются в отрицательной зоне, мы ожидаем, что торги в России начнутся снижением.

ТМК объявила параметры выпуска еврооблигаций: премия к обязательствам Евраза выглядит чрезмерной, выпуск смотрится очень привлекательно, несмотря на длинный срок. Сегодня утром объявлены параметры займа ТМК – компания намерена разместить выпуск объемом 500 млн долл. сроком на семь лет с доходностью 7,75%. Таким образом, премия еврооблигаций ТМК к свопам составит порядка 530 б.п. при дюрации чуть более пяти лет. Для сравнения, спред к свопам выпусков Евраза EVRAZ’15 и EVRAZ’18 не превышает 420 б.п., таким образом, премия ТМК к обязательствам Евраза составляет более 100 б.п., а предложение ТМК выглядит весьма щедрым, особенно учитывая, что кредитное качество эмитента продолжает улучшаться

Внутренний рынок

ТМХ займет 3 млрд руб. Крупнейший в РФ производитель подвижного состава для железной дороги и метро, ЗАО «Трансмашхолдинг», планирует на следующей неделе, 27 января, начать размещение трехлетних биржевых облигаций серии БО-01 на 3 млрд руб. У компании находятся в обращении четырехлетние облигации на 4 млрд руб., которые будут погашены 10 февраля 2011 г. В феврале 2009 г. в рамках оферты компания выкупила почти весь выпуск (более чем на 3,93 млрд руб.), затем облигации были возвращены на рынок. Шестью месяцами позже ТМХ выкупил бумаги на 272,9 млн руб., в августе 2010 г. – на 945,122 млн руб., о возврате облигаций на рынок не сообщалось. В нынешнем году компания, возможно, разместит еще два трехлетних выпуска биржевых облигаций, помимо вышеуказанного, на 3 млрд руб. каждый.

Низкий спрос на ОБР. Вчера Банк России проводил доразмещение недавно вышедшего на рынок ОБР 17-й серии с погашением 15 апреля 2011 г. Однако размещение прошло не так удачно, как мы надеялись: из 25 млрд руб. удалось привлечь лишь 1,1 млрд руб. при крайне низком спросе – 1,8 млрд руб. Доходность по средневзвешенной цене составила 3,48%, что заметно выше доходности на аукционе неделю назад – 3,38%. Мы ожидали, что спрос на ОБР будет высоким, так как в настоящий момент на рынке наблюдается излишек свободной ликвидности, однако банки не стали покупать ОБР, что, скорее всего, связано с выплатой трети НДС за IV квартал.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Снижение ликвидности вследствие выплат НДС

Вчера компании выплатили одну треть НДС за IV квартал 2011 г., поэтому уровень ликвидности снизился, а процентные ставки по МБК подросли. Остатки на корсчетах кредитных учреждений в ЦБ сократились на 122,9 млрд руб. до 478,1 млрд руб., а депозиты снизились на 63,2 млрд руб. до 989,7 млрд руб. Индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам поднялась на 3 б.п. до 2,84%. Сегодня уровень ликвидности, вероятно, повысится, а процентные ставки по МБК могут немного опуститься.

Коррекция на фондовых рынках, а также снижение цены на нефть на 1,5% оказали давление на рубль, который потерял 14 копеек к стоимости бивалютной корзины, которая теперь составляет 34,65 руб. Курс доллара на ММВБ вырос на 18 копеек до 29,98 руб./долл. Курс евро к рублю укрепился на 8 копеек до 40,35 руб./евро.

Сегодня ослабление рубля продолжится, так как внешние факторы не благоприятствуют: фондовые индексы и цены на нефть идут вниз. Мы ожидаем, что сегодня курс доллара к рублю будет находиться возле отметки 30 руб./долл.

МАКРОЭКОНОМИКА

Бюджет-2010 сведен с дефицитом в размере 3,9% ВВП,а текущем году будет профицитным

По итогам 2010 г. дефицит достиг 3,9% ВВП... Согласно опубликованной вчера Минфином предварительной бюджетной статистике, по итогам 2010 г. бюджетный дефицит сократился до 3,9% ВВП c 5,9% в 2009 г. Показатель оказался существенно ниже первоначальных бюджетных проектировок (5,3% ВВП). Мы прогнозировали дефицит в размере 2,4% ВВП, консенсус-прогноз, равный 4,3% (Интерфакс), оказался ближе к фактическому показателю.

…но снизился по сравнению с прошлым годом. По данным Минфина, доходы федерального бюджета составили 8,3 трлн руб. (рост на 13,1% по сравнению с 2009 г.), превысив первоначальные проектировки на 5,4%. Расходы достигли 10,1 трлн руб. (на 1,6% ниже бюджетного плана), увеличившись, таким образом, на 4,5%. Бюджетный дефицит оказался равным 1,8 трлн руб., или 3,9% ВВП. По нашим расчетам, ненефтегазовый дефицит сократился до 12,3%ВВП с 13,5% ВВП в 2009 г., что ниже прогноза, объявленного представителями Минфина в 2010 г. и равного почти 14% ВВП. В 2010 г. дефицит был на 62% (или 1,12 трлн руб.) покрыт за счет средств Резервного фонда, что на 21% ниже запланированного привлечения средств из фонда. При этом объем средств, привлеченных из Резервного фонда, был в 2,6 раза меньше, чем в 2009 г. Еще 28% дефицита (508 млрд руб.) было профинансировано за счет чистых внутренних заимствований, 4,4% (79,5 млрд руб.) – за счет чистых заимствований на внешнем рынке. И тот и другой показатель ниже запланированных уровней.

В 2011 г. бюджет будет сведен с профицитом в размере 0,7%. Наш прогноз дефицита за 2010 г. был основан на более высоких ценах нефти и инфляции по сравнению с официальным прогнозом. Кроме того, мы ожидали более значительного сокращения бюджетных расходов. Наш прогноз на 2011 г. также более оптимистический, чем официальный, – мы ожидаем бюджетного профицита в размере 0,7% ВВП, а Минфин прогнозирует дефицит на уровне 3,6% ВВП. Мы также более оптимистически прогнозируем среднегодовую цену на нефть(83,1 долл./барр. против 75 долл./барр. по версии Минфина) и ожидаем более высокой инфляции (9,5% против 7%). Мы также предполагаем, что, так же, как и в 2010 г., бюджетные расходы по итогам года окажутся меньше запланированных.

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

Мечел (В1). Неплохие операционные результаты за IV квартал 2010 г.

Добыча коксующегося угля увеличилась за квартал на 11%. Вчера Мечел опубликовал операционные результаты за IV квартал 2010 г. В добывающем сегменте производство концентрата коксующегося угля в IV квартале 2010 г. выросло на 11% (здесь и далее динамика дана относительно предыдущего квартала, если не указано иное) до 3,2 млн т, что должно компенсировать 25-процентное сокращение добычи энергетического угля до 1,7 млн т. Добыча железной руды сократилась на 9% до 1,1 млн вследствие сезонных факторов. Что касается показателей за год, то производство концентрата коксующегося угля увеличилось на 52% относительно 2009 г. до 11,5 млн т., что в целом соответствует нашим прогнозам.

Улучшение показателей энергетического сегмента, а также рост производства ферросплавов. В сталелитейном сегменте компания продолжает работать на полную мощность: производство стали в IV квартале 2010 г. немного увеличилось – на 3% до 1,6 млн т. Производство сортового проката осталось на уровне предыдущего квартала, составив 906 тыс. т. Стоит отметить позитивную динамику в сегменте ферросплавов, где Мечелу удалось практически удвоить производство хромовой руды на шахте «Восход» – до 84 тыс. т. В энергетическом бизнес-сегменте выработка электроэнергии под влиянием сезонных факторов возросла на 23% до 1,1 млн кВтч.

В I квартале 2011 г. компанию ожидают некоторые трудности. К сожалению, руководство Мечела не прокомментировало недавно произошедшую аварию на обогатительной фабрике Якутугля 26 декабря. После аварии работа фабрики была полностью остановлена. Мы полагаем, что на восстановление мощностей уйдет один-два месяца, что может оказать негативное влияние на объемы производства коксующегося угля в I квартале 2011 г. В то же время руководство Мечела заявило, что рассчитывает запустить фабрику уже в феврале. Компания сообщила также, что пока не пересматривала свои планы по добыче коксующегося угля в 2011 г. и рассчитывает в текущем году увеличить добычу угля на 12%, в том числе коксующего угля – на 15%.

Мы продолжаем считать облигации Мечела привлекательными. Несмотря на то что по итогам 2010 г. долговая нагрузка Мечела вряд ли снизится до уровня ниже 4 в терминах Чистый долг/EBITDA, в то время как мы ожидали более заметного снижения, облигации Мечела остаются в числе наших фаворитов среди выпусков эмитентов металлургического сектора, поскольку ликвидная позиция компании в последнее время значительно улучшилась.

Трехлетние выпуски Мечела торгуются с доходностью 10% (спред к ОФЗ порядка 300 б.п.), на одном уровне с облигациями Евраза. Также на уровне Евраза торгуются более короткие выпуски Мечел БО3 и БО2 (YTW 8,5%, спред к ОФЗ на уровне 220 б.п.), однако в отличие от выпусков ЕвразХолдинг Финанс 1 и 3 выпуски Мечел БО3 и БО2 входят в списки репо ЦБ и А1. Нам также нравятся короткие выпуски Мечел-2 (YTP 6,4% к оферте в июне 2011 г.) и МечелБО-1 (YTP% 7,4 к погашению в ноябре 2012 г.), предлагающие едва ли не самую высокую доходность среди бумаг с дюрацией меньше года, включенных в список А1.

Трансконтейнер (-/Ва2/ВВ+). Положительные операционные результаты IV квартала

Ускорение роста в конце года. Вчера Трансконтейнер опубликовал достаточно высокие предварительные операционные результаты за IV квартал и 12 месяцев 2010 г., которые отразили восстановление рынка контейнерных перевозок во второй половине прошлого года. Объем перевозок компании в IV квартале увеличился на 23,1% до 333 тыс. ДФЭ. В целом по году показатели составили 9,5% и 1202 тыс. ДФЭ соответственно, что свидетельствует об ускорении роста операционных показателей компании в IV квартале. Напомним, что в I полугодии (особенно в I квартале) компания показала динамику хуже рынка, поскольку в тот момент решила сместить фокус в сторону сохранения рентабельности (в ущерб росту оборота), что, судя по отчетности за I полугодие, ей удалось. Более высокие показатели были продемонстрированы и в терминальной переработке, объем которой в IV квартале составил 433 тыс. ДФЭ против 385 тыс. ДФЭ годом ранее (1599 тыс. ДФЭ против 1460 тыс. ДФЭ за год в целом). Улучшение также отмечено по таким показателям, как оборот (в днях) контейнеров и платформ и коэффициент их порожнего пробега.

Основной локомотив роста - импорт. Наилучшую динамику продемонстрировал сегмент импортных перевозок, который обеспечил более половины от совокупного прироста оборота в IV квартале (32 тыс. из общих 63 тыс. ДФЭ) и 90% совокупного прироста по году в целом (94 тыс. из 104 тыс. ДФЭ). Внутренние перевозки, которые обеспечивают порядка 60% от совокупных, пока отстают. В целом по году они сократились на 3,6%, причиной чему стало упомянутое уже изменение сбытовой политики компании с целью концентрации на наиболее прибыльных направлениях, но IV квартал показал восстановление этого сегмента (+6,6%).

Взгляд на облигации нейтральный. Опубликованные показатели мы рассматриваем как положительные, кроме того, мы ожидаем дальнейшего роста импорта по мере восстановления российской экономики, что будет и дальше положительно сказываться на операционных результатах Трансконтейнера. Облигации компании в настоящее время не отличаются высокой ликвидностью и котируются со спредом 70–90 б.п. к бондам своей материнской компании РЖД и примерно на одном уровне с облигациями Аэрофлота, что в целом нам кажется справедливым. Наиболее привлекательным вариантом в сегменте транспорта мы считаем выпуск НПК-1, торгующийся с доходностью 8,85% при дюрации два года. НПК является основной операционной единицей транспортной группы Globaltrans, которая в последние годы демонстрирует стабильно высокие операционные и финансовые показатели. Единственный недостаток данного выпуска, на наш взгляд, его амортизационная структура (ежеквартальное погашение номинала в течение всех пяти лет обращения бумаги), которая может быть неудобна ряду инвесторов.

НОВАТЭК (ВВВ-/Ваа3/ВВВ-). Вероятность исполнения оферты невысокая, сообщение нейтрально для облигаций

НОВАТЭК может консолидировать Сибнефтегаз полностью... В декабре прошлого года компания приобрела 51% акций Сибнефтегаза у Газпромбанка приблизительно за 27 млрд руб., и сейчас предлагает обязательную оферту владельцам оставшихся акций. Ориентировочные расходы по выкупу оцениваются в 26 млрд руб.

...но вероятность сделки низкая и не представляет опасности для долговой нагрузки. Вторым по величине акционером Сибнефтегаза является НГК «Итера», владеющая 48,94% акций. По нашему мнению, вероятность того, что Итера согласится на выкуп, достаточно низкая. Эти месторождения крайне важны для компании – она разработала их практически с нуля, и теперь они обеспечивают почти треть добычи Итеры. Кроме того, продажа месторождение сильно осложнит Итере бизнес по продаже газа в Свердловской области. Поэтому риски роста долговой нагрузки, на наш взгляд, невысоки. Но, даже если сделка состоится, то в краткосрочной перспективе отношение Долг/EBITDA может вырасти до 1,5 в годовом выражении, а по итогам 2011 г. компания сможет снизить коэффициент до 1,1–1,2.