Rambler's Top100
 

УРАЛСИБ Кэпитал: Улучшение кредитных метрик Евраза еще не учтено в котировках рублевых облигаций


[08.10.2010]  УРАЛСИБ Кэпитал    pdf  Полная версия

Внешний рынок

Итак, данные о безработице. В преддверии публикации главной статистики по рынку труда США инвесторы снизили активность, и торги на мировых площадках закрылись без особых изменений (но разнонаправлено), хотя опубликованные данные по обращениям за пособиями по безработице оказались существенно лучше ожиданий рынка: число заявок снизилось на 11 тыс., тогда как ожидался его рост на 2 тыс. Состоявшееся вчера заседание ЕЦБ не преподнесло сюрпризов: регулятор оставил базовую ставку на уровне 1% и считает ее соответствующей текущим рыночным условиям. Кроме того, сезон корпоративной отчетности в США стартовал весьма неплохо – финансовые результаты Alcoa превзошли ожидания аналитиков, кроме того, компания повысила прогноз спроса на алюминий. За вчерашний день доходности десятилетних казначейских облигаций США практически не изменились, оставшись на отметке 2,38%. Итак, в конце недели мировые финансовые рынки ожидают главного индикатора рынка труда – уровня безработицы в сентябре. Согласно данным консенсус-прогноза Bloomberg, аналитики ожидают роста показателя с 9,6% в августе до 9,7% в сентябре и сокращения на 8 тыс. числа рабочих мест в несельскохозяйственных секторах. Мы неоднократно отмечали в своих обзорах, что одним из самых существенных условий восстановления американской экономики является улучшение ситуации на рынке труда. Опубликованные месяц назад августовские данные оказались лучше прогнозов аналитиков в части числа рабочих мест в несельскохозяйственных секторах – возможно, так будет и в этот раз, тем более что в минувшем месяце статистика по рынку труда была неплохой.

Евробонды - разнонаправлено. Вчера спред индикативного суверенного выпуска Russia’30, как и в предыдущие несколько дней, остался практически без изменений на уровне 175 б.п., цена бумаги поднялась на 14 б.п. до 120,9% от номинала. В корпоративном сегменте преобладали покупки. Из-за вчерашней нестабильности на нефтяном рынке в бумагах Газпрома не сложилось единой динамики: самый длинный выпуск, Gazprom’37, отыграл потери предыдущего дня и поднялся на 72 б.п. до 113,3% от номинала, в то же время Gazprom’16 снизился сразу на 146 б.п. до 106,8%. В отличие от еврооблигаций Газпрома, бумаги ЛУКОЙЛа двигались в едином строю – вверх. Но самым высоким спросом пользовался Lukoil’22, подорожавший на 167 б.п. до 107,5% от номинала и Lukoil’19, поднявшийся в цене на 146 б.п. до 112,5%. Инвесторы продолжили покупки любимых нами еврооблигаций Промсвязьбанка, в частности, Promsvyazbank’16 подорожал сразу на 90 б.п. до 108,2%. Вернулись покупатели и в самый длинный выпуск ВТБ, VTB’35, который несколько дней подряд находился под давлением: бумага выросла в цене на 95 б.п. до 103,9% от номинала. Еврооблигации Сбербанка вчера показали отрицательную динамику на фоне размещения нового выпуска. Сегодня утром на азиатских рынках наблюдается разнонаправленная динамика, но фьючерсы на американские фондовые индексы растут в цене, что поддержит российские рынки при открытии. Однако до публикации данных по американскому рынку труда не стоит ожидать высокой активности на ни на российских, ни на западных площадках.

Евраз размещает американские высокодоходные облигации и привлекает пятилетний синдицированный кредит.Стали известны новые подробности размещения еврооблигаций Евраза (В/B2/В+). Оказалось, что американские высокодоходные облигации (high-yield bonds) размещает североамериканское подразделение Evraz Group – компании Evraz Inc. NA и Evraz Inc. NA Canada (вместе – Evraz North America). Выпуск объемом 650 млн долл. будет размещен на срок семь лет с возможностью опциона call через четыре года. Средства планируется направить на погашение долга перед материнской компанией Evraz Group SA, размер которого составляет 630 млн долл. Похожее размещение в феврале нынешнего года проводила Северсталь, когда бумаги объемом 525 млн долл. на срок восемь лет разместила ее североамериканская «дочка» Severstal Columbus. Так же, как и в случае с Северсталью, материнская компания, Evraz Group SA, не выступает гарантом исполнения Evraz North America обязательств по облигациям. В структуре выпуска предусмотрены пут-опцион по цене 101% от номинала в случае смены контролирующего акционера, а также возможность выставления эмитентом оферты на досрочный выкуп 35% выпуска в случае размещения им акций в ближайшие три года. При этом исполнителем опциона и оферентом будет являться непосредственно Evraz North America. Судя по проспекту к размещению бумаг, самостоятельные кредитные метрики Evraz North America трудно назвать сильными: на середину 2010 г. чистый долг составлял 2,8 млрд долл. при LTM EBITDA на уровне 300 млн долл., то есть отношение Чистый долг/LTM EBITDA превышало 9. В то же время агентство S&P присвоило североамериканским компаниям Евраза кредитный рейтинг «В» (такой же, как у материнской компании), кроме того, рейтинг присвоен и размещаемому выпуску высокодоходных облигаций, несмотря на отсутствие гарантии со стороны Evraz Group SA. Мы полагаем, что высокий кредитный рейтинг размещаемого займа может способствовать тому, что доходность выпуска не будет значительно превышать уровень, на котором торгуются еврооблигации Evraz Group (спред к свопам на уровне 500 б.п.).

Улучшение кредитных метрик Евраза еще не учтено в котировках рублевых облигаций. Принимая во внимание вчерашнее сообщение о том, что Евраз смог привлечь пятилетний синдицированный кредит в размере 1,9 млрд долл. для рефинансирования более короткого синдицированного займа на сумму1,5 млрд. долл., можно констатировать, что ликвидная позиция компании заметно улучшилась. Этот факт уже нашел отражение в котировках валютных обязательств Евраза, премия которых к еврооблигациям Северстали сократилась с 40 б.п. до 25 б.п. В то же время в рублевом сегменте спред все еще составляет внушительные 170 б.п., что, безусловно, говорит в пользу покупки выпусков Евраза.

Сбербанк предлагает дополнительный объем с минимальной премией. Вчера Сбербанк начал сбор заявок на размещение дополнительного объема выпуска SBER ’17. Ориентир по доходности находится в диапазоне 5,25–5,35%, при том что вчера выпуск торговался на уровне 5,22%. Ожидается, что окончательная доходность размещения будет определена сегодня утром. Благодаря позитивным настроениям на внешних рынках, поддерживающим спрос на инструменты развивающихся стран, котировки на вторичном рынке практически не отреагировали на новости о доразмещении, снизившись лишь на 15 б.п. Объем дополнительного транша будет определен по итогам предварительного маркетинга, при этом мы ожидаем, что размещение пройдет на фоне высокого спроса (за вчерашний день были собраны заявки на сумму около 500 млн долл. без учета азиатских инвесторов) и доходность в итоге сложится ближе к нижней границе объявленного ориентира. Высокую активность крупных российских банков на внешних рынках в последнее время (за последние два месяца на международные рынки выходили ВТБ, Альфа-Банк, ВЭБ, Газпромбанк) мы связываем со снижением ставок по валютному долгу в свете растущего спроса на ресурсы в валюте со стороны российских компаний, постепенно размораживающих инвестиционные программы. Между тем котировки размещенного вчера выпуска VTB ’20 уже превысили 101%, что привело к снижению доходности с 6,55% при размещении до 6,4%.

Внутренний рынок

Внутренний долг – 2,2 трлн руб. Вчера Минфин опубликовал на своем сайте статистику по структуре и динамике внутреннего государственного долга, согласно которой на 1 октября внутренний госдолг составил 2,17 трлн руб., увеличившись с 1,84 трлн руб. в начале года, или на 18,2% (333 млрд руб., из них ОФЗ – 299,3 млрд руб. При этом в сентябре внутренний госдолг рос самыми высокими темами в нынешнем году – 6,4%. Действительно, по итогам сентября Минфин привлек на аукционах по доразмещению ОФЗ 145,4 млрд руб. из запланированного объема доразмещения 250 млрд руб., что весьма неплохо. Для сравнения, в августе Минфину удалось доразместить ОФЗ всего на 66 млрд руб. из запланированных 158,5 млрд руб. В IV квартале Минфин планирует привлечь 300 млрд руб., однако, как мы уже отмечали, едва ли выполнит план.

Размещены ОБР. Вчера ЦБ проводил аукцион по доразмещению ОБР 15-й серии и привлек 14,9 млрд руб из планировавшихся 15 млрд руб. Объем спроса составил почти 53 млрд руб, то есть более чем втрое превысил предложение. Доходность по цене отсечения равнялась 3,8%, то есть участникам аукциона была предложена премия в размере 2 б.п. к доходности бумаги в предыдущий торговый день. Неделю назад ЦБ удалось разместить ОБР на сумму 3,2 млрд руб. – на наш взгляд, увеличение объема размещения связано прежде всего с ростом ликвидности в системе.

ЦБ продал 1,2 млрд долл. Согласно опубликованной статистике валютных интервенций ЦБ, в сентябре регулятор продал на внутреннем валютном рынке 1,12 млрд долл. и 0,2 млрд евро. Судя по недавно названным Алексеем Улюкаевым показателям продажи валюты за первые три недели сентября, в последнюю неделю месяца ЦБ продал почти половину всей месячной суммы. Начиная с сентября прошлого года регулятор только скупал валюту, предприняв интервенции более чем на 67 млрд долл. Как известно, в сентябре наблюдалось ослабление российской валюты, причем только с 14 по 16 сентября бивалютная корзина подорожала на 88 коп. – с 34,70 руб. до 35,58 руб. Мы уже отмечали, что не видим фундаментальных причин для столь резкого падения рубля, так как цены на нефть были стабильными. Кроме того, мы высказывали мнение, чnо из-за существенного ослабления доллара на мировом валютном рынке (только за сентябрь евро вырос с 1,27 долл./евро до 1,37 долл./евро) можно ожидать роста цен на нефть и укрепление рубля, – это мы и наблюдаем в последние несколько дней. Вчера стоимость бивалютной корзины опустилась уже до уровня 35,05, и мы ожидаем дальнейшего укрепления российской валюты.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ликвидность остается на высоком уровне, колебания незначительны

Ликвидность остается на высоком уровне несмотря на вчерашнее незначительно снижение. Остатки на корсчетах кредитных организаций в ЦБ выросли на 46,7 млрд руб. и составили 533,6 млрд руб., а депозиты банков уменьшились на 62,7 млрд руб. до 663,1 млрд руб. ставки межбанковского кредитования незначительно выросли, индикативная однодневая ставка MosPrime выросла на 1 б.п. до 2,66%. Второй день подряд оба аукциона прямого РЕПО были отменены ЦБ за отсутствием заявок; мы ожидаем, что ликвидность останется стабильной и на следующей неделе.

ЦБ опубликовал данные о международных золотовалютных резервах на 1 октября 2010 г.: они увеличились за неделю на 6,7 млрд долл. и составили 494,4 млрд долл.

Рубль продолжил укрепление к доллару, подорожав вчера по отношению к американской валюте на 21 копейку (курс закрытия на ММВБ составил 29,69 руб./долл.), объем торгов в паре рубль-доллар составил 10,32 млрд долл., что на 4,3% меньше, чем в предыдущую сессию. Тем не менее, из-за укрепления евро стоимость бивалютной корзины осталась почти без изменений – европейская валюта подорожала по отношению к российской на 20 копеек за сессию (курс закрытия на ММВБ составил 41,61 руб./евро), а стоимость бивалютной корзины уменьшилась на 2 копейки и составила 35,05 руб. Цена на нефть упала за вчерашнюю сессию с 85 долл./барр. до 83 долл./барр. (Brent), не остается достаточно высокой, чтобы послужить поддерживающим фактором для рубля; мы ожидаем укрепления последнего к доллару до уровня 29,6–29,7 руб./долл.

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

Русский стандарт (B+/Ba3/B+). Вторичное размещение рублевого выпуска серии 7

После оферты. Во второй половине сентября банк «Русский cтандарт» должен был произвести выкуп выпуска РусСтанд-7 по оферте, однако основные объемы этой бумаги были выкуплены ранее – в апреле 2009 и марте 2010 гг. Теперь банк предлагает инвесторам эту бумагу в ходе повторного размещения объемом 3 млрд руб. Книга заявок закрывается сегодня, срок выпуска до погашения составляет один год, купон установлен на уровне 7,5%. Разрешенный диапазон заявок определен организаторами размещения как 100–100,2%, или соответственно 7,64–7,41% годовых к погашению.

Не очень щедро. За последнюю пару лет мы успели привыкнуть к большой премии облигаций Русского стандарта к бумагам банков с сопоставимыми рейтингами, так что на этом фоне новое предложение выглядит не самым привлекательным. Перечислим некоторые выпуски-конкуренты: МБРР-5 (7,9% на 14 мес., рейтинг B1/B+), АкБарс-3 (8,05% на 13 мес., Ba3/BB), Глобэкс-БО2 (8% на 16 мес., BB-/BB), МДМ-5 (6,8% на 12 мес., B+/Ba2/BB). С другой стороны, большинство из перечисленных бумаг не очень ликвидны, тогда как предложение Русского стандарта позволяет приобрести приличный объем по вполне адекватной цене.

Наше отношение нейтральное. В настоящий момент короткие ломбардные пользуются особенно высоким спросом, и нам кажется, что РусСтанд-7 найдет своего покупателя. Наш общий взгляд на кредитное качество банка в целом положительный, однако не без оговорок. Подробно с ним можно познакомиться в обзоре, ссылка на который представлена ниже. В целом мы считаем, что сейчас на рынке можно найти более привлекательные банковские бумаги, среди которых мы выделяем, например, Номос-12 (8,5% на 3 года, Ba3/BB-) и МДМ-8 (8,6% на 3 года, B+/Ba2/BB). Конечно, эти выпуски заметно длиннее, однако в настоящий момент мы положительно оцениваем перспективы рублевого рынка, и трехлетняя дюрация – одна из наших самых любимых.

Публикации по теме: «Русский стандарт: Финансовые результаты за II квартал…»

ТрансКредитБанк (ВВ/Ва1/-). Рейтинги подтверждены

Изменения в акционерной структуре не окажут влияния на кредитоспособность банка. Вчера рейтинговое агентство S&P подтвердило рейтинги ТрансКредитБанка (ТКБ) на уровне «ВВ», прогноз «Стабильный». Совет директоров ВТБ в начале октября утвердил намерение о поэтапном выкупе 100% акций ТКБ, в том числе о приобретении до конца года 54,4% акций, находящихся в настоящий момент в собственности РЖД. Агентство выражает уверенность, что смена собственника не окажет негативного влияния на клиентскую базу и операционную деятельность ТКБ, а в случае необходимости банк сможет получить экстренную помощь от ВТБ, поэтому рейтинг ТКБ на три ступени превышает оценку агентством собственной кредитоспособности банка. Напомним, что в наших предыдущих обзорах, в которых мы анализировали финансовую отчетность ТКБ по МСФО, в качестве слабых мест банка мы отмечали высокую концентрацию портфеля кредитов и фондирования по отдельным контрагентам, а также невысокую капитализацию банка. На наш взгляд, переход под контроль ВТБ позволит сгладить эти проблемы.

Спреды выпусков ТКБ к ВТБ сузились. На фоне появления большей ясности о сроках и параметрах покупки ВТБ акций ТКБ спреды на рублевом рынке между выпусками ТКБ и ВТБ сузились в среднем на 15–20 б.п. до текущих 20–25. Поэтому каких-либо идей в бумагах банка мы не видим, хотя в более отдаленной перспективе мы не исключаем дальнейшего сужения спредов.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: