ВТБ (ВВВ/Ваа1/ВВВ)

Положительные итоги за счет роста ключевых доходов и торговых операций

Результаты за 3 кв. 2012 г. по МСФО

Хорошие результаты сгладили слабые показатели предыдущего квартала. Вчера ВТБ опубликовал хорошие показатели за 3 кв. 2012 г. по МСФО, превзошедшие ожидания рынка. Банку удалось немного повысить маржу, что, даже несмотря на низкие темпы роста кредитования, не помешало ВТБ увеличить ключевые доходы. Однако основной вклад в значительный рост прибыли внесли высокие доходы от торговых операций с ценными бумагами и валютой, а также доходы от небанковской деятельности. Качество активов осталось неизменным, при этом они увеличиваются медленно, что на фоне предпринимаемых ВТБ мер по поддержке капитализации привело к повышению достаточности капитала первого уровня. В 4 кв. менеджмент не ожидает существенных изменений и прогнозирует чистую прибыль по итогам года на уровне не ниже 2011 г.

Небольшой рост маржи поддержал ключевые доходы, торговые операции остаются источником высокой волатильности. ВТБ второй квартал к ряду удалось добиться небольшого роста чистой процентной маржи (ЧПМ), которая повысилась, по нашим расчетам, на 0,1 п.п. (здесь и далее – за квартал, если не указано иное) до 4,0%. Восстановление маржи произошло за счет роста ставок по кредитам. В 4 кв., по оценке менеджмента, маржа останется на текущем уровне, таким образом, по итогам года ВТБ сохранит отставание по этому показателю от основных конкурентов, в первую очередь от Сбербанка (6,1% в 3 кв.). Как следствие, чистые процентные доходы ВТБ увеличились на 6,0% до 61,9 млрд руб., а комиссионные доходы – на 7,8% до 12,4 млрд руб. благодаря успешным результатам розничного и транзакционного бизнеса. Торговые операции (с ценными бумагами и валютой) в 3 кв. оказались значительно более успешными и принесли 9,6 млрд руб. дохода против убытка 17,6 млрд руб. кварталом ранее. В результате совокупная доля процентных и комиссионных доходов в суммарном операционном доходе снизилась до 76,7% против 103,2% во 2 кв., что в очередной раз свидетельствует о высокой волатильности доходов банка. С целью ее снижения ВТБ с начала года продает свой портфель акций, сократив его на 45,4 млрд руб. в 3 кв. (убыток по этой статье составил 9 млрд руб.) и на 70,5 млрд руб. за 9 мес. текущего года до 201,3 млрд руб. Тем не менее акции по-прежнему составляют существенную долю (порядка 18%) портфеля ценных бумаг на балансе, так что волатильность доходов ВТБ в ближайшее время останется высокой. Кроме того, в 3 кв. банк впервые получил значительный доход от небанковской деятельности (лизинг, страхование, недвижимость) в размере 19,5 млрд руб., что вкупе с торговыми доходами привело к росту суммарного операционного дохода на 43,1% до 96,9 млрд руб. Неблагоприятным фактором стал продолжающийся рост операционных расходов (+7,2%), опередивших ключевые доходы по динамике. Тем не менее коэффициент Расходы/Доходы в 3 кв. опустился до 49,3% с 65,9% во 2 кв.

Чистая прибыль ВТБ в 3 кв. выросла в 2,6 раза до 26,6 млрд руб., что способствовало повышению коэффициентов ROAA и ROAE до 1,5% и 16,2% соответственно. За 9 месяцев банк заработал 60,2 млрд руб., а чистая прибыль по итогам всего 2012 г., согласно прогнозу менеджмента, окажется не меньше, чем в 2011 г. (90,5 млрд руб.). Учитывая в целом благоприятную ситуацию на финансовых рынках в 4 кв., вероятность получения банком значительных торговых доходов, необходимых для достижения данного результата, весьма велика.

Опережающая динамика розничного кредитования, однако темпы прироста валового портфеля остаются низкими. Валовой кредитный портфель ВТБ в 3 кв. увеличился на 2,9% (против роста на 2,1% во 2 кв.) и достиг 4,8 трлн руб. При этом с начала года данный показатель у ВТБ поднялся лишь на 4,1%, что выглядит намного скромнее динамики, которую показывают конкуренты. Розничный портфель, основу которого формируют потребительские кредиты (56,4%) и ипотека (34,2%), продолжает расти опережающими темпами, прибавив по итогам квартала 8%, тогда как корпоративный портфель увеличился лишь на 1,5%. Всего с начала года корпоративный портфель ВТБ сократился на 0,4%, зато розничный прибавил 24,6%, и его доля в совокупном портфеле составляет уже 21,5%. Банк по-прежнему прогнозирует 15-процентный рост кредитного портфеля по итогам года, что с учетом результатов за 9 мес. выглядит весьма оптимистической оценкой.

Прогнозы на 2013 г.: розница по-прежнему в приоритете. Менеджмент банка также обнародовал прогноз роста кредитования в 2013 г., предполагающий увеличение розничного портфеля на 25–27% (ВТБ планирует развивать это направление быстрее рынка), а корпоративного – на 10–15% (что, по оценке менеджмента, будет соответствовать среднеотраслевой динамике). Опережающий рост розничного кредитования, по мнению менеджмента, будет достигнут за счет Лето Банка («дочка» ВТБ, работающая в наиболее массовом сегменте рынка, в частности, POS-кредитовании), который начал свою деятельность в конце 3 кв. С нашей точки зрения, это может привести к незначительному повышению маржи, однако чревато ростом просрочки и стоимости риска.

Просрочка стабильна. В отчетном периоде доля просроченных свыше 90 дней кредитов осталась неизменной на уровне 5,6% валового портфеля. При этом стоимость риска ВТБ повысилась до 1,1% с 1,0% во 2 кв. Норма резервирования снизилась на 0,2 п.п. до 6,6%, а коэффициент покрытия «просрочки» резервами упал со 117,0% до 110,6%.

Рост заимствований у ЦБ, комфортная ликвидность. Структура фондирования в отчетном периоде существенно не изменилась: на долю средств клиентов приходится 54,2% обязательств (-1,0 п.п.), на средства других банков – 25,7% (+3,0 п.п.), а на долговые ценные бумаги – 14,5% (+0,1 п.п.). При этом стоит отметить увеличение задолженности перед ЦБ на 63,2 млрд руб. до 465,8 млрд руб., что составляет 7,2% совокупных обязательств банка. Ликвидные активы в объеме 850 млрд руб. с большим запасом покрывают совокупный объем погашений по долговым ценным бумагам в 2013–2014 гг.

Размещение «вечных» евробондов поддерживает достаточность капитала. Размещение «вечных» еврооблигаций на 1 млрд долл. в 3 кв. позволило ВТБ повысить достаточность капитала первого уровня на 0,4 п.п. до 9,3%, тогда как рост общей достаточности капитала был более умеренным (+0,1 п.п. до 12,9%) ввиду увеличения активов на 4,8%. В 4 кв. банк доразместил «вечные» евробонды на 1,25 млрд долл., что, по нашей оценке, к концу года повысит достаточность капитала первого уровня до 10% и приблизит ВТБ по этому параметру к Сбербанку (10,2% на конец 3 кв.). В следующем году банк намерен провести допэмиссию или SPO в размере от 10% до 25,5% акций, итоговый объем будут определяться рыночной конъюнктурой к моменту размещения.

В последнее время евробонды ВТБ несколько сократили отставание от аналогов. За последние месяцы котировки еврооблигаций ВТБ показали опережающую динамику относительно выпусков ВЭБа и Сбербанка, и в результате их премия по доходности сократилась на 15—25 б.п. до 110–125 б.п., что мы объясняем успехами банка в повышении достаточности капитала. Мы не исключаем сохранения опережающих темпов роста евробондов ВТБ, поскольку банк продолжает предпринимать шаги по увеличению капитализации, которая у большинства крупных банков на протяжении всего года, напротив, снижалась. Для толерантных к риску инвесторов среди выпусков банка мы рекомендуем субординированный BoM’17 (YTM 5,54%), торгующийся практически на одном уровне с субординированным AlfaBank'17 и премией порядка 50 б.п. к старшему бонду Альфа-Банка. Рублевые облигации ВТБ и его дочерних банков котируются приблизительно с тем же доходностями, что и выпуски других госбанков: их спреды к ОФЗ в последнее время расширились до очень привлекательных уровней 170–200 б.п. за счет роста цен в сегменте госбумаг, однако спекулятивная привлекательность бондов ВТБ ограничена их короткой дюрацией и невысокой ликвидностью.