Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: –ублевые облигации наход€тс€ в режиме консолидации, и возобновление роста зависит в основном от внешней конъюнктуры


[29.06.2010]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

—“–ј“≈√»я

¬нешний рынок

Ќейтральное начало недели. ѕервый рабочий день недели европейские фондовые индексы закончили уверенным ростом в среднем на 1%, американские – небольшим снижением. ƒоходы населени€ —Ўј в мае выросли на 0,4%, что ниже ожидавшегос€ роста на 0,5%. «ато рост расходов населени€ превысил прогноз вдвое и составил 0,2%, что свидетельствует об укреплении уверенности домохоз€йств в восстановлении экономики и рынка труда. ќ состо€нии рынка труда можно будет сделать вывод только к концу текущей недели, когда будет опубликована статистика за июнь. Ќе менее значима€ дл€ поведени€ рынков статистика будет опубликована и сегодн€: во-первых, апрельское значение индекса S&P/Case-Shiller, отражающего изменени€ цен на недвижимость в —Ўј, во-вторых, индекс потребительской уверенности, который в мае вырос до 63,3 пунктов. ќчевидно, что инвесторы продолжают осторожничать в преддверии публикации важной макростатистики: доходности 10 UST продолжили снижатьс€ и достигли 3%.

Ѕумаги нефт€ных компаний пользовались спросом. Ќесмотр€ на то что индекс EMBI+ вырос на 2,7 б.п. до 327,15 б.п., CDS-спреды на долги развивающихс€ стран несколько сузились. »ндикативный суверенный выпуск –осси€’30 торговалс€ на уровне 112,4–113,2% от номинала, спред к 10 UST расширилс€ на 3,17 б.п. до 229,12б.п. ќбъемы торгов вчера значительно повысились, существенно возросли и обороты в бумагах Evraz. ¬ корпоративном секторе евробондов рост цен на нефть спровоцировал спрос на российские нефтегазовые активы, наибольшей попул€рностью у инвесторов пользовались бумаги Gazprom 19, Gazprom 34, Gazprom 37, TNK-BP 16, TNK-BP 17, TNK-BP 18 и TNK-BP 13, а выпуск Vimpelcom 16 подорожал сразу на 68 б.п. с уровн€ закрыти€ в п€тницу.

¬нутренний рынок

Ќовое размещение –осбанка. –осбанк (BB+/Baa3/BBB+) 8 июл€ намерен разместить новый выпуск биржевых облигаций объемом 5 млрд руб. Ѕумага размещаетс€ сроком на три года и, скорее всего, не будет иметь оферты. Ќапомним, что 25 июн€ эмитент разместил выпуск –осбанк-Ѕќ1 со сроком обращени€ два года, который в насто€щий момент торгуетс€ с доходностью 7,4%. —оответственно, если новое предложение действительно будет трехлетним, его доходность должна составить 7,75% или немного выше. ћы опубликовали 24 июн€ специальный комментарий по предыдущему размещению банка, в котором рекомендовали инвесторам покупать –осбанк-Ѕќ1. ќднако этот выпуск разместилс€ по меньшей мере на 0,5% ниже своего первоначального ориентира (8–8,5%), поэтому в отношении нового размещени€ необходима осмотрительность. ”ровень 7,75% дл€ трехлетнего риска –осбанка не выгл€дит привлекательным, поскольку с такой же доходностью сейчас можно купить бумаги насто€щего квазисуверенного статуса, а именно –—’Ѕ-8, –—’Ѕ-11, а также ¬“Ѕ-Ѕќ1/2/5. —оответственно, размещение –осбанка будет привлекательным, только если оно предложит премию к диапазону 7,75–7,8%, в котором и расположены перечисленные бумаги.

¬ыпуск Ќќ¬ј“Ё  Ѕќ-1 –ожидаетс€ динамика на уровне рынка. —егодн€ на ћћ¬Ѕ состоитс€ размещение облигаций Ќќ¬ј“Ё  Ѕќ-1. ¬ ближайшие дни выпуск выйдет на вторичный рынок. Ќапомним, что по итогам подписки ставка купона была определена эмитентом по нижней границе диапазона, на который ориентировал организатор (7,5%), что соответствует доходности к погашению на уровне YTM7,64%. “аким образом, выпуск Ќќ¬ј“Ё  Ѕќ-1 разместилс€ на одном уровне доходности с чуть более коротким по дюрации выпуском ЌЋћ  Ѕќ-6 (YTM 7,6%) и премией в размере около 35 б.п. к обращающимс€ выпускам √азпром нефть Ѕќ-5,6. Ќапомним, что исход€ из наших оценок справедлива€ доходность бумаг Ќќ¬ј“Ё а должна предполагать дисконт в размере около 25 б.п. к кривой ЌЋћ  и премию на уровне 50 б.п. к кривой √азпром нефти. ¬ целом мы считаем, что сложивша€с€ доходность по выпуску Ќќ¬ј“Ё  Ѕќ-1 соответствует справедливым значени€м, и не видим предпосылок дл€ динамики котировок данного выпуска «лучше рынка». Ќаше мнение об оценке справедливой доходности облигаций Ќќ¬ј“Ё а и кредитном профиле заемщика более подробно изложено в специальном комментарии от 23 июл€ «Ќќ¬ј“Ё : заманчивое предложение знакомого эмитента».

 онсолидаци€ продолжаетс€. ÷енова€ динамика на рынке рублевых облигаций была вчера разнонаправленной, но в среднем наиболее ликвидные бумаги скорее почти незаметно отползали вниз, чем двигались вверх. —тавки денежного рынка несколько подросли в понедельник, как это обычно бывает в конце мес€ца, поэтому в первой половине июл€, если позволит внешний фон, движение в сторону более низких доходностей может быть продолжено. ќсновные услови€ дл€ этого есть: нефть остаетс€ устойчиво дорогой, оказыва€ солидную поддержку национальной валюте. —оответственно, мы по-прежнему рекомендуем инвесторам продолжать покупки.

- —реди бумаг с рейтингами инвестиционного уровн€ мы выдел€ем –∆ƒ-23, ¬“Ѕ-Ѕќ1/2/5, –—’Ѕ-8, –—’Ѕ-11, –—’Ѕ-3 и биржевые бумаги √азпромнефти.

- ¬ банковском секторе хорошо выгл€д€т ’ ‘-7, ћЅ––-5, ћЅ––-4. —реди более доходных банковских бумаг мы предпочитаем ”ралсибЋ -2, — Ѕ-Ѕќ4 и ћ Ѕ-8.

- Ќашими фаворитами во втором эшелоне остаютс€ бумаги металлургов, а именно ћечел-Ѕќ2, ћечел-5, ≈враз-1/3, —ибметинвест-1/2, Ѕашнефть-1/2/3, јкрон-3.

- ¬ третьем эшелоне мы продолжаем рекомендовать выпуски »нтегра-2, Ћен—пец—ћ”-1, а также недавно размещенный —итроникс-Ѕќ1, который в насто€щий момент торгуетс€ со спредом к кривой ј‘  —истема в размере пор€дка 375 б.п., тогда как справедливый спред оцениваетс€ нами на уровне 300 б.п.

–убль продолжил укрепление, ƒмитрий ћедведев выступит с бюджетным посланием. ƒорожающа€ нефть позволила рублю продолжить укрепление к бивалютной корзине, стоимость которой снизилась с 34,3019 до 34,2539 руб. ѕрактически все ставки NDF продемонстрировали тенденцию к снижению, исключение составил лишь недельный NDF, выросший c 2,59% до 2,64%. јктивность ÷Ѕ на рынке была невысокой, Ѕанк –оссии скупил валюту приблизительно в объеме 95,8 млрд руб., что существенно ниже среднего показател€ за последние два мес€ца. —егодн€ важным событием дл€ российского рынка станет выступление президента ƒмитри€ ћедведева с бюджетным посланием перед ‘едеральным собранием, в ходе которого будут освещены основные направлени€ бюджетной политики на ближайшие три года.

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

“радиционное дл€ конца мес€ца снижение ликвидности

Ћиквидность снизилась в результате выплаты компани€ми налогов за июнь. ¬чера компании произвели выплаты по налогу на прибыль. —тавки на рынке ћЅ  выросли, однако MosPrime осталась на уровне ниже 3%, прибавив 15 б.п. до 2,89%. —тавки по операци€м –≈ѕќ с ÷Ѕ также выросли: среднедневна€ ставка достигла 5,16%, что на 6 б.п. выше уровн€ предыдущей сессии.

ќстатки на корсчетах кредитных учреждений в ÷Ѕ увеличились на 23,2 млрд руб. до 458,1 млрд руб., тогда как депозиты сократились на 67,8 млрд руб. до 623 млрд руб.

—егодн€ ÷ентробанк предложит банкам 2,5 млрд руб. в виде п€тинедельных беззалоговых кредитов, а ћинфин попытаетс€ разместить на счетах банков 50 млрд руб. бюджетных средств. —прос со стороны банков едва ли будет высоким. ѕо завершении периода налоговых выплат уровень ликвидности будет постепенно повышатьс€, что снизит ставки на ћЅ .

¬чера рубль укрепил свои позиции благодар€ оптимизму на мировых рынках и росту цен на нефть. ѕо итогам торгов на ћћ¬Ѕ курс доллара к рублю составил 31 руб./долл.  урс евро к рублю снизилс€ на 2 копейки до 38,22 руб./евро, а стоимость бивалютной корзины упала на 6 копеек до 34,25 руб. —егодн€ рубль, веро€тно, ослабнет на фоне падени€ цен на нефть и понижательного тренда на фондовых рынках (азиатские фондовые индексы сегодн€ утром пошли вниз).

 ќ–ѕќ–ј“»¬Ќџ≈ —ќЅџ“»я

ѕромсв€зьбанк: Ќовое размещение увеличит капитал II уровн€

„то предлагаетс€ инвесторам? ѕромсв€зьбанк, один крупнейших в –оссии частных кредитных банков, в насто€щее врем€ проводит маркетинг долларовых еврооблигаций, которые, веро€тно, будут размещатьс€ сроком на п€ть лет. ѕо имеющейс€ у нас информации, объем размещени€ составит около 200 млн долл. C определенными оговорками относительно кредитного качества банка (в частности, нам представл€етс€, что капитализаци€ ѕ—Ѕ несколько ниже необходимой при постепенно увеличивающейс€ доле плохих активов) мы можем рекомендовать риск ѕ—Ѕ к покупке в случае, если цена будет привлекательной (эта тема обсуждаетс€ ниже). ѕоследние по времени финансовые показатели ѕ—Ѕ по ћ—‘ќ были представлены в аудированной отчетности банка за 2009 г., и в насто€щий обзор частично включен наш комментарий по этому поводу. ¬ целом результаты за год совпали с прогнозом самого банка, представленным в марте, но часть показателей отчета о прибыл€х и убытках оказалась хуже прогнозных, что не позвол€ет нам считать эту отчетность положительной.

Ќаша точка зрени€ на размещение. ѕоследние финансовые результаты ѕ—Ѕ нельз€ назвать ни хорошими, ни плохими. √лавным отрицательным фактором следует назвать низкую капитализацию. ќсновными тенденци€ми IV квартала 2009 г. стали постепенное снижение чистой процентной маржи и увеличение операционных расходов. — другой стороны, учитыва€ отношение кредитов к депозитам, равное лишь 0,9, долю ликвидных активов на уровне 33% и денежные средства в размере 3,6 млрд руб. на балансе банка, позицию ѕ—Ѕ можно охарактеризовать как очень ликвидную, и мы не думаем, что банк столкнетс€ с проблемами при погашении публичных об€зательств, которые в 2010 г. можно оценить приблизительно в 500 млн долл. (рублевые облигации на сумму 9,5 млрд руб. и еврооблигации объемом 200 млн долл., погашаемые в 2010 г.). ѕоследний раз ѕ—Ѕ размещал еврооблигации в но€бре (выпуск PROMBK’15 сроком обращени€ 5,5 лет). Ќа нашем графике эти облигации расположены практически в той же точке, что и размещаемый п€тилетний выпуск. “аким образом, мы можем утверждать, что ориентир доходности по новым облигаци€м – 10,5% – адекватен текущему положению PROMBK’15 (котирующемус€ с доходностью 10,3%). ѕомимо этого, премии в размере более 100 б.п. к субординированному выпуску NOMOS'15 (B1/B+) и более 200 б.п. к старшему ALFARU’15 (B+/Ba1/BB-) представл€ютс€ достаточной компенсацией за разницу в кредитном качестве между названными выпусками. ¬ целом мы умеренно положительно относимс€ к новому
выпуску ѕ—Ѕ и его оценке.

јЋ–ќ—ј:  омпани€ полностью разместила рублевые облигации в рамках запланированной программы объемом 26 млрд руб.

–азмещение, как мы и предполагали, прошло по нижней границе диапазона. ¬ п€тницу јлроса закрыла книгу за€вок на размещение двух выпусков рублевых облигаций общим объемом 11 млрд руб. –азмещение состоитс€ сегодн€. “аким образом, с учетом выпусков, размещенных на прошлой неделе, можно сказать, что компани€ полностью разместила облигации в рамках запланированной программы. —тавка купона по размещаемым выпускам полностью соответствует ставке, сложившейс€ по итогам предыдущего размещени€, которое прошло на прошлой неделе, – купон по выпуску серии 22 с офертой через три года составл€ет 8,25 (YTP 8,51%), по выпуску серии 20 на срок п€ть лет без оферты – 8,95% (YTM 9,25%). ¬ результате преми€ к кривой ќ‘« составила пор€дка 220 б.п., а размещение, как мы и предполагали, прошло по нижней границе за€вленного диапазона. ћы сохран€ем позитивный взгл€д на долговые об€зательства јлросы, в насто€щий момент торгующиес€ с премией в размере около 50 б.п. к об€зательствам сопоставимого по уровню кредитных рейтингов ћћ  (NR/¬а3/¬¬), и прогнозируем рост котировок по мере восстановлени€ кредитных метрик компании, ожидающегос€ уже по итогам нынешнего года.

ќпубликованна€ на прошлой неделе отчетность по ћ—‘ќ за 2009 г. полностью соответствует предварительным данным, представленным ранее организаторами. “акже на прошлой неделе јлроса наконец опубликовала отчетность за 2009 г. по ћ—‘ќ, котора€ практически полностью соответствует данным, представленным организаторами в ходе размещени€ облигаций.  редитный профиль компании на конец 2009 г. был весьма у€звимым, однако уже в текущем году ожидаютс€ заметные улучшени€ благодар€ восстановлению конъюнктуры на рынке алмазов. ќтметим также, что мы положительно оцениваем повышение уровн€ информационной открытости компании, и надеемс€, что јлроса не зат€нет публикацию промежуточных итогов 2010 г. ѕодробнее наш взгл€д на кредитный профиль јлросы представлен в специальном комментарии от 18 июн€ «јЋ–ќ—ј. ѕривлекательное предложение квазисуверенного заемщика».

¬ конце нынешнего года компани€ может разместить еврооблигации объемом 1 млрд долл. Ќа начало нынешнего года краткосрочный долг јлросы составл€л пор€дка 94,4 млрд руб., а к концу года компани€ планирует сократить его до 5,7 млрд руб. ѕрошедшее размещение рублевых облигаций, хоть и несколько снизило риск рефинансировани€, однако проблема еще не решена. ¬ случае, если јлроса успешно разместит еврооблигации, что компани€ планирует осуществить до конца года, это не только заметно улучшит ее ликвидную позицию, но и приведет к тому, что в структуре долга јлросы публичные об€зательства будут составл€ть основную долю. ¬месте с тем мы полагаем, что госбанки продолжат оказывать существенную поддержку јлросе в части обеспечени€ ликвидностью. Ќаше отношение к обращающемус€ выпуску еврооблигаций ALROSA’14 нейтрально (доходность к погашению в но€бре 2014 г. составл€ет пор€дка 7,1%).  стати, еврооблигации компании торгуютс€ с дисконтом к валютным облигаци€м —еверстали (¬¬-/¬а3/¬+), в то врем€ как в рублевом сегменте сложилась некотора€ преми€.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: