Внешний рынок

Важная неделя. Предстоящая неделя будет крайне важной и насыщенной событиями и, на наш взгляд, задаст среднесрочный вектор движения рынков. Взгляды инвесторов будут прикованы к крупнейшей экономике мира: в конце недели будет опубликована предварительная оценка ВВП США за IV квартал 2010 г. Предполагается, что благодаря заметному росту потребительских расходов американская экономика выросла в IV квартале на 3,5% против 2,6% кварталом ранее. Кроме того, намечено очередное заседание ФРС США – важно, какую оценку экономической ситуации дадут денежные власти США. Крупнейшим экономическим и политическим событием для рынков станет ежегодный экономический форум в Давосе, работа которого начнется в среду. В США продолжится сезон публикации корпоративной отчетности. Прогнозы прибыли компаний довольно высоки, но, как мы думаем, корпоративные новости отойдут на второй план в сравнении с экономическими. Понедельник будет для рынков в целом нейтральным днем, ожидается публикация небольшого числа экономических данных: в Еврозоне ими станут статистика по промпроизводству и индекс деловой активности в обрабатывающем секторе (PMI). В США представят финансовые результаты за IV квартал такие компании как McDonalds и American Express. Последняя торговая сессия прошлой недели завершилась для рынков незначительным повышением в отсутствие значимой экономической статистики. Доходности десятилетних казначейских облигаций США колебались у отметки 3,43%. Сегодня в рамках очередного раунда выкупа бумаг с рынка ФРС потратит 7-9 млрд долл. на пяти-шестилетние облигации. Кроме того, состоятся два аукциона по размещению краткосрочных облигаций: трех месячных на 29 млрд долл. и шести месячных на 28 млрд долл.

Пятница – без тренда. В пятницу спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 к 10UST остался практически без изменений на отметке 138 б.п., при этом цена Russia’30 поднялась на 40 б.п. до 115,7% от номинала, остальные суверенные выпуски подорожали скромнее, в среднем на 10 б.п. В отличие от суверенных еврооблигаций, в корпоративном сегменте единого тренда не сложилось. Бумаги Газпрома закрылись практически нейтрально, в то время как евробонды ЛУКОЙЛа подешевели на 5–7 б.п. Что касается представителей финансового сектора, то неплохо выглядели бумаги Промсвязьбанка и Русского Стандарта, прибавившие в цене в среднем по 10 б.п., еврооблигации ВТБ и Сбербанка завершили торговую сессию снижением, хотя и совсем незначительным. На азиатских площадках сегодня утром не наблюдается единой динамики, а фьючерсы на американские фондовые индексы демонстрируют незначительный рост. Мы думаем, что торги в России начнутся нейтрально.

Внутренний рынок

Альфа-банк возвращается на рублевый долговой рынок. В пятницу стало известно, что на первичном рынке готовится сразу несколько размещений. Так, крупнейший частный банк страны, «Альфа-банк» (Ba1/B+/BB) в пятницу открыл книгу заявок на пятилетние облигации первой серии объемом 5 млрд руб. Книга заявок будет закрыта 4 февраля, биржевое размещение бумаг запланировано на 8 февраля. По бумагам предусмотрена трехлетняя оферта. Ориентир по ставке купона находится в диапазоне 8,4–8,9%, что предполагает доходность к оферте на уровне 8,57–9,1%. После шестилетнего перерыва банк принял в декабре прошлого года решение вернуться на рынок рублевого долга, одобрив эмиссию четырех выпусков пятилетних облигаций по 5 млрд руб. каждый. Наш подробный комментарий, посвященный размещению Альфа-Банка, будет опубликован в ближайшее время.

Промсвязьбанк тоже размещает бонды… В пятницу открыл книгу заявок еще один крупный банк России, Промсвязьбанк (Ba2/BB–), размещающий трехлетние биржевые облигации третьей серии на 5 млрд руб. Как и в случае с Альфа-Банком, книга заявок будет открыта до 4 февраля, а 8 февраля должно состоятся биржевое размещение выпуска. Ориентир по ставке купона находится в диапазоне 8,5–8,95%, что подразумевает доходность к погашению 8,68–9,15%. Выпуск отвечает всем критериям включения в ломбардный список ЦБ. Помимо нескольких выпусков еврооблигаций, у Банка находится в обращении два выпуска рублевого долга суммарным объемом 9,5 млрд руб.

… и НК «Альянс». Сегодня будет открыта книга заявок на размещение трехлетних биржевых облигаций НК «Альянс» первой серии на 5 млрд руб. Книга заявок также будет закрыта 4 февраля, размещение бумаг запланировано на 8 февраля. Ориентир по ставке купона составляет 9,5–10%. У компании находятся в обращении два выпуска облигаций на общую сумму 8 млрд руб. В текущем года компания может разместить еще три трехлетних выпуска облигаций на 10 млрд руб.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Рост ликвидности в промежутке между налоговыми выплатами

Уровень ликвидности немного повысился в промежутке между налоговыми платежами. Остатки на корсчетах кредитных учреждений в ЦБ возросли на 16,6 млрд руб. до 494,7 млрд руб., а депозиты сократились на 12,6 млрд руб. до 977,1 млрд руб. Индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам выросла на 2 б.п. до 2,86%. Завтра компаниям предстоят выплаты НДПИ и акцизов, в результате чего уровень ликвидности, вероятно, понизится, однако сегодня он будет стабильным или немного подрастет.

Рубль ослабел относительно бивалютной корзины на 8 копеек до 34,73 руб. Евро укрепил свои позиции к доллару, прибавив в пятницу более 1% до 1,36 руб./евро. Подорожал евро и относительно рубля – на 23 копейки до 40,58 руб./евро. Курс доллара к рублю снизился на 4 копейки до 29,94 руб./долл. Сегодня мы ожидаем укрепления рубля, так как азиатские рынки начали неделю ростом, что, вероятно, окажет поддержку российским индексам. Кроме того, в пятницу нефть подорожала на 1,3% и теперь котируется на уровне 97,5 долл./барр. (Brent), что также благоприятно для рубля. Курс доллара сегодня может опуститься до 29,8 руб./долл.

МАКРОЭКОНОМИКА

ИЦП в 2010 г. вырос на 16,7%, однако в 2011 г. ожидается снижение

В 2010 г рост ИЦП составил 16,7%... В прошедшую пятницу Росстат опубликовал данные по ценам производителей, рост которых в декабре замедлился до 1% с 4,4% в ноябре. Таким образом, ИЦП за декабрь оказался ниже консенсус-прогноза (2,5% за месяц), но превысил наши ожидания (0,8%). По итогам 2010 г. цены производителей выросли на 16,7%. В IV квартале 2010 г. цены производителей росли в результате повышения цен на сырье, что стало неожиданностью для рынка.

…Вследствие повышения цен на сырье. В декабре цены в добывающем сегменте поднялись на 1,1% за месяц и на 17,1% год к году. В 2010 г. цены в данной отрасли, без учета цен на топливо и энергоресурсы, увеличились на 30,9%. Цены на продукцию обрабатывающей промышленности также увеличились в декабре на 1,1%, что в основном было связано с повышением стоимости химической продукции. В результате рост цен в обрабатывающей промышленности год к году составил 16,9%. В продовольственном сегменте цены на солод подскочили за месяц на 31,5%. После продолжавшегося два месяца подряд роста цены в энергосекторе в декабре снизились на 0,2% относительно ноября, а относительно декабря 2009 г. их рост составил 13,8%.

В 2011 г. рост ИЦП составит 12,1%. Растущие цены на нефть привели к значительному повышению цен производителей в IV квартале 2010 г. – с 5,9% год к году в сентябре до 16,1% год к году в ноябре. На динамику ИЦП влияют также факторы, оказывающие воздействие на потребительскую инфляцию, а именно: негативные последствия летней засухи, регулируемые тарифы и мягкая денежно-кредитная политика Центробанка. Рост ИЦП в IV квартале 2010 г., несомненно, окажет дополнительное инфляционное давление на российскую экономику. В то же время мы считаем, что повышение цен на нефть в конце 2010 г. не станет долгосрочной тенденцией. Мы ожидаем, что цены на нефть Urals вернутся на уровень 80–90 долл./барр. во II полугодии 2011 г., что приведет к замедлению роста цен производителей по итогам 2011 г. Кроме того, если после сделанных заявлений на этот раз ЦБ всерьез решил повысить процентные ставки с целью борьбы с инфляцией, то ужесточение денежно-кредитной политики будет способствовать и замедлению роста цен производителей. По нашим прогнозам, в 2011 г. ИЦП снизится до 12,1% после резкого повышения в 2010 г. до 16,7%.

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

Промсвязьбанк (Ba2/B+). Первичное размещение

Новые рублевые облигации. Промсвязьбанк открыл в пятницу книгу заявок на размещение трехлетних биржевых облигаций объемом 5 млрд руб. Книга будет закрыта 4 февраля, техническое размещение на ММВБ состоится 8 февраля. Ориентир купона находится в диапазоне 8,5–8,95%, что соответствует доходности к погашению 8,68–9,15% годовых.

Доходность высокая. С нашим мнением об отчетности Промсвязьбанка за 9 месяцев 2010 года можно ознакомиться в отчете, расположенном по ссылке (см. ниже). В целом финансы банка производят умеренно положительное впечатление. Добавим к этому усилившуюся в 2010 г. за счет ЕБРР структуру собственников ПСБ, блокирующим пакетом акций которого теперь владеют надежные международные банки, а также относительную дешевизну облигаций эмитента и получим рекомендацию инвесторам участвовать в новом размещении. Практически во всем заявленном диапазоне доходности (8,68–9,15%) новый выпуск Промсвязь-БО3 предлагает хорошую премию к конкурентам на вторичном рынке, среди которых можно выделить Номос-12 (Ba3/BB-, 8,5% на 32 мес.), МДМ-8 (B+/Ba2/BB, 8,6% на 51 мес.), БСПб-БО4 (Ba3, 8,5% на 23 мес.). По нашему мнению, будет справедливо, если по итогам размещения доходность выпуска Промсвязь-БО3 сложится в середине диапазона, с которым проводится маркетинг, то есть вблизи отметки 9%.

Публикации по теме: 21.12.2010 «Промсвязьбанк: Управленческая отчетность за 9 месяцев 2010 г.»

Магнит (NR). Ритейлер договаривается с Альфа-Банком о кредитах на 3,5 млрд руб.

Поиск источников финансирования заранее. В пятницу на Bloomberg прошло сообщение, что Альфа-Банк предоставит Магниту кредиты на общую сумму 3,5 млрд руб. (110 млн долл.). Соглашение ЗАО «Тандер» (основная операционная компания Магнита) с Альфа-Банком было подписано еще 8 ноября, а в четверг внеочередное собрание акционеров Магнита одобрило договор полного поручительства за ЗАО «Тандер». Срок кредита составит три года, ставка не превысит 15% годовых. По нашему мнению, компания заранее обеспечивает источники финансирования для своей масштабной инвестиционной программы, которая на 2011 г. запланирована в размере 1,1–1,3 млрд долл. (33–39 млрд руб.). В конце прошлого года розничная компания уже подписала договор со Сбербанком об открытии пятилетней возобновляемой кредитной линии с максимально возможным лимитом 10 млрд руб. (330 млн долл.). Согласно прогнозу УРАЛСИБа, в 2011 г. Магнит получит 931 млн долл. EBITDA, то есть компании потребуются дополнительные средства (помимо собственных) на финансирование всех запланированных инвестиций. Для держателей облигаций данные новости позитивны, поскольку предоставление кредитов значительно снижает вероятность нового выхода компании на публичный долговой рынок. Однако мы бы не стали полностью этого исключать, поскольку определяющим моментов при выборе источников финансирования практически всегда является стоимость заемных средств, и если заимствования на облигационном рынке окажутся для компании дешевле по сравнению с предложенными банками ставками, скорее всего решение будет принято в пользу бондов.

Неплохая доходность на год. К длинным выпускам компании Магнит БО-1/2/3/4 (8,3-8,4% на 33 мес. ) на данных уровнях мы относимся нейтрально. Однако более короткий Магнит-2 (7,5% на 13 мес.), на наш взгляд, заслуживает внимания. Кредитное качество компании не вызывает у нас сомнений, и данная годичная бумага с доходностью 7,5% при минимальном уровне риска вполне заслуживает быть добавленной в портфель.

Альфа-Банк (В+/Ва1/ВВ) / Банк Москвы (-/Ваа1/ВВВ-). Еще один претендент на Банк Москвы

Соответствующие письма направлены в регулирующие органы. Альфа-Банк разослал информационное сообщение, в котором уведомляет о заинтересованности в приобретении до 100% акций Банка Москвы. Соответствующие официальные письма были направлены мэру Москвы Сергею Собянину, руководителю Федеральной антимонопольной службы Игорю Артемьеву и председателю Банка России Сергею Игнатьеву. В конце прошлого года правительство Москвы объявило о намерении выставить на продажу принадлежащую ему напрямую долю в 46,48%. Таким образом, Альфа-Банк стал второй финансовой организацией, выразившей заинтересованность в приобретении Банка Москвы.

Переход под контроль ВТБ более вероятен. ВТБ заявил о своем интересе к присоединению столичного банка еще до того, как правительство Москвы согласилось на продажу своей доли. Банк Москвы является пятым по размеру активов среди российских банков, и его присоединение позволит ВТБ несколько сократить отрыв от Сбербанка. Банк Москвы превосходит по размерам Альфа-Банк, соответственно, у ВТБ больше ресурсов для того, чтобы предложить за Банк Москвы лучшую цену. Кроме того, нельзя забывать и об «административном ресурсе» – так, до сих пор неизвестно, будет ли проводиться открытый аукцион по продаже принадлежащей правительству доли. Единственной крупной сделкой после кризиса стало приобретение Группой ВТБ ТрансКредитБанка. Точной формулы расчета стоимости инвесторам предоставлено не было, однако есть информация, что ВТБ заплатил за «дочку» РЖД 2,2 капитала. Если ориентироваться на данную оценку, то на первом этапе приобретение 46,48% акций Банка Москвы может стоить Альфа-Банку 3,6–3,9 млрд долл. По состоянию на конец I полугодия ликвидные активы Альфа-Банка составляли 3,8 млрд долл. Таким образом, на покупку принадлежащих правительству Москвы акций Альфа-Банку придется потратить практически всю имеющуюся у него ликвидность, что представляется нам маловероятным.

НЛМК (ВВВ-/Ва1/ВВ+). Посредственные операционные результаты за IV квартал 2010 г. и новая лицензия на освоение угольного месторождения

Посредственные операционные результаты и подтверждение прогноза по финансовым показателям за IV квартал 2010 г. В пятницу НЛМК опубликовал посредственные операционные результаты за IV квартал 2010 г. Производство стали не изменилось по сравнению с предыдущим кварталом и составило 3,0 млн т, что соответствует 98-процентной загрузке сталелитейных мощностей группы. Производство слябов выросло на 21% квартал к кварталу до 1,0 млн т за счет уменьшения производства плоского проката на 3% до 1,4 млн т, что означает некоторое ухудшение структуры ассортимента. Компания представила неважный финансовый прогноз по итогам IV квартала: ожидается увеличение выручки на 4% квартал к кварталу до 2,3 млрд долл. и снижение рентабельности по EBITDA на 5 п.п. до 25%. В результате, EBITDA сократится на 15% квартал к кварталу до 575 млн долл., а по итогам 2010 г. EBITDA ожидается на уровне 2,4 млрд долл. Во время публикации финансовых результатов за 9 месяцев 2010 г. НЛМК уже представлял эти прогнозы. Столь резкое снижение EBITDA в этот период, несмотря на восстановление цен в декабре, объясняется особенностями цикла признания выручки по экспортным продажам, который у НЛМК составляет 45–60 дней. Таким образом, в финансовых результатах IV квартала найдет отражение ухудшение рыночной конъюнктуры, отмеченное в III квартале, в то время, как восстановление спроса, начавшееся в декабре, будет учтено уже в показателях за I квартал 2011 г. А также низкие прогнозы на IV квартал связаны с высокими ценами на уголь в этот период, в то время как запасы дешевого угля у компании закончились.

Позитивная новость – повышение самообеспеченности углем в среднесрочной перспективе. Кроме того, в пятницу НЛМК сообщил о приобретении лицензии на разработку Усинского угольного месторождения за 30 млн долл. Запасы месторождения категории C1+C2 оцениваются в 227 млн т высококачественного коксующегося угля марок «Ж» и «КЖ». НЛМК планирует завершить ТЭО месторождения в ближайшие четыре-пять лет. Ввод шахты в эксплуатацию панируется на 2016 г., а достижение проектной мощности, равной 4,5 млн т, – в 2018 г. Мы считаем, что разработка Усинского месторождения является для НЛМК стратегической инвестицией, поскольку в настоящий момент компания не располагает активами по добыче коксующегося угля.

Сохраняем нейтральный взгляд на облигации в отсутствие новостей о консолидации Duferco. В настоящее время бумаги НЛМК торгуются со спредом порядка 90–100 б.п. к кривой ОФЗ, что соответствует доходности на уровне 7,1– 7,5% в зависимости от срочности и выглядит справедливой компенсацией за кредитный риск. Новостей о том, планирует ли компания размещать новые займы (общий объем зарегистрированных выпусков равен 75 млрд руб.), по-прежнему нет. В то же время уже до конца I квартала текущего года мы ждем информации о том, каким образом НЛМК намерена консолидировать оставшиеся 50% акций СП с компанией Duferco. Учитывая, что компания Duferco обременена значительным долгом – общим объемом 1,4 млрд евро (включая 600 млрд евро – долг перед акционерам, в том числе около 300 млн евро непосредственно перед НЛМК), при том что EBITDA Duferco по итогам 2010 г. вряд ли превысит 120–130 млн евро, ясно, что консолидация долга Duferco в размере 800 млрд евро при незначительном вкладе этой компании в консолидированное значение EBITDA может существенно изменить ситуацию с долговой нагрузкой НЛМК в худшую сторону и даже привести к пересмотру рейтингов компании. В то же время менеджмент НЛМК пока не дает однозначного ответа на вопрос о том, каким образом будет осуществлена консолидация, так что мы бы рекомендовали не торопиться с выводами, пока ситуация не прояснится.