Globaltrans (-/В1/-)

Высокие результаты, но на быстрое снижение долговой нагрузки рассчитывать не стоит

Отчетность за 2 п/г 2012 г. по МСФО

Рост операционных показателей на фоне органического развития и приобретений. Группа Globaltrans, поручитель по выпуску облигаций своей дочерней компании ОАО «НПК», опубликовала вчера результаты по МСФО за 2 п/г 2012 г. Выручка, очищенная от инфраструктурных платежей в пользу РЖД, возросла на 15,5% относительно 1 п/г 2012 г. до 768 млн долл. Рост был достигнут исключительно за счет увеличения грузооборота, поскольку цены на услуги компании во 2 п/г снижались. EBITDA по причине возросших операционных расходов осталась на уровне 1 п/г, составив 330 млн долл., а чистая прибыль снизилась на 5% до 152 млн долл. За весь 2012 г. скорректированная выручка увеличилась год к году на 22% до 1,4 млрд долл. на фоне 25-процентного роста грузооборота (вагонный парк Globaltrans за год вырос более чем в полтора раза до 62 тыс. вагонов) и трехпроцентного (в долларовом выражении) повышения цен на услуги компании. Рост EBITDA значительно быстрее выручки (+30% год к году) объясняется значительным сокращением расходов на аренду вагонов ввиду изменения структуры вагонного парка в пользу собственных вагонов. Как следствие, рентабельность по EBITDA поднялась на 3 п.п. до 45,9%. Коэффициент порожнего пробега упал на 5 п.п. относительно уровня годичной давности, составив 57%. Чистая прибыль снизилась на 2% до 312 млн долл. ввиду значительно возросших процентных расходов, а также убытков от курсовых разниц на сумму 32 млн долл., без учета которых рост прибыли составил бы 8%.

Снижение долговой нагрузки преимущественно за счет средст от SPO. В 2012 г. денежный поток компании от операционной деятельности составил 568 млн долл. (+29% год к году), тогда как капитальные затраты оказались на уровне 1,4 млрд долл. Большая часть данных расходов пришлась на 1 п/г, и компании пришлось привлекать новый долг. Во 2 п/г Globaltrans провела SPO, аккумулировав по его итогам средства в размере 330 млн долл., которые пошли на погашение долга. В результате совокупный долг и чистый долг Globaltrans во 2 п/г снизились на 28% и 36% до 1,1 млрд долл. и 897 млн дол. соответственно. Как следствие, показатели Долг/EBITDA и Чистый долг/EBITDA сократились до 1,6 и 1,4 против 2,6 и 2,4 на конец 1 п/г. Срочная структура долга несколько ухудшилась – доля краткосрочного долга возросла с 18% до 22%. В общей сложности в 2013 г. компании предстоит возвратить 238 млн долл. заемных средств, а также выплатить дивиденды за 2012 г. в размере 125 млн долл. Учитывая находящиеся у Globaltrans на балансе денежные средства в размере 178 млн долл., для всех выплат компании будет достаточно денег, получаемых от операционной деятельности.

Компания по-прежнему заинтересована в покупке активов, что не позволит снижать левередж в обозримом будущем. Уже после отчетной даты (в феврале 2013 г.) Globaltrans закрыл сделку по покупке ММК-Транс, в результате чего чистый долг увеличился до 1,23 млрд долл., что соответствует показателю Чистый долг/EBITDA около 1,9. Кроме того, руководство компании не исключает, что приобретения активов продолжатся, и для их финансирования Globaltrans может прибегнуть как к кредитам, так и к новым заимствованиям на рынке облигаций. Соответственно, на дальнейшее снижение долговой нагрузки рассчитывать не приходится, поскольку новое SPO в ближайшие годы едва ли состоится. В то же время компания продолжает придерживаться внутреннего ограничения по уровню левереджа (не более 2,5), который является, по нашему мнению, вполне приемлемым.

Выпуски НПК – хорошие кандидаты для диверсификации портфеля. Опубликованные результаты подтверждают способность Globaltrans генерировать стабильный операционный денежный поток и показывать высокую рентабельность бизнеса. Мы полагаем, что, несмотря на возможное наращивание долга, долговая политика компании будет осторожной. С начала года доходность биржевых облигаций НПК БО-1, -2 (YTM 9,35%) снизилась на 80–90 б.п., однако спред к кривой ОФЗ сохраняется на уровне 330 б.п. Поскольку текущие выпуски НПК предлагают премию по доходности в размере около 70–90 б.п. к облигациям более крупных и обладающих более высокими кредитными рейтингами VimpelСom Ltd и Теле2, опережающее движение котировок выпусков НПК относительно остального рынка едва ли возможно. Однако мы считаем эти выпуски весьма подходящими для включения в инвестиционный портфель с целью повышения его доходности.