МОЭСК (ВВ-/Ва2/-)

Самая прибыльная распределительная компания

Нейтральные финансовые результаты 1 п/г 2012 г.

МОЭСК остается самой прибыльной компанией в распределительном секторе. По итогам 1 п/г 2012 г. выручка МОЭСК сократилась 8% (здесь и далее – относительно 1 п/г 2011 г., если не указано иное) до 57,1 млрд руб. Выручка от передачи электроэнергии составила 48,7 млрд руб., снизившись на 11% из-за решения муниципальной ОЭК выйти на розничный рынок, минуя МОЭСК. Выручка от технологического присоединения, наоборот, выросла на 9% до 7,5 млрд руб. Консолидированный показатель EBITDA за отчетный период увеличился на 2% и достиг 21,7 млрд руб., в результате рентабельность по EBITDA повысилась почти на 4 п.п. до 37,9%. Чистая прибыль за отчетный период упала на 8%, составив 8,7 млрд руб. МОЭСК остается самой прибыльной распределительной компанией с высокой показателем рентабельности по EBITDA, что делает ее более устойчивой к негативным изменениям на рынке и в системе регулирования.

Инвестпрограмма финансируется за счет собственных средств. Чистый операционный денежный поток МОЭСК по итогам полугодия достиг 19 млрд руб., увеличившись на 37%, чему отчасти способствовало сокращение дебиторской задолженности. Объем капзатрат составил 17,2 млрд руб. Таким образом, свободный денежный поток остался положительным – на уровне 1,8 млрд руб., хотя и снизился вдвое с уровня прошлого года.

Долговая нагрузка стабильна. Общий долг компании за последние полгода сократился на 5% до 44 млрд руб. Чистый долг не претерпел существенных изменений, составив 42,1 млрд руб. Таким образом, долговая нагрузка в терминах Чистый долг/EBITDA также не изменилась, оставшись равной 1,0. При этом доля краткосрочного долга сократилась до 8,4% – вполне комфортный уровень.

Компания повысила финансовый прогноз. В ходе телефонной конференции руководство компании представило свой новый финансовый прогноз на 2012 г. В частности, выручка теперь ожидается в размере 117 млрд руб., EBITDA – 40 млрд руб., чистая прибыль – 16 млрд руб. Фактические результаты, по нашему мнению, будут в значительной степени зависеть от выручки за техприсоединение, которая достаточно волатильна. Компания также сообщила, что в прошлую пятницу федеральный регулятор принял решение сохранить RAB-регулирование в московском регионе в 2012–2017 гг. На этой неделе МОЭСК может получить новые RAB-тарифы от местных органов власти.

Дальнейшее сужение спреда маловероятно. Несмотря на снижение основных операционных индикаторов, в целом опубликованные результаты выглядят неплохо. Компания отличается устойчивым кредитным профилем, а ее основные риски лежат скорее в области госрегулирования (в частности, связаны с параметрами индексации тарифов). Единственный выпуск МОЭСК в настоящий момент торгуется с доходностью 8,83% и премией к ФСК на уровне около 40 б.п., что, на наш взгляд, говорит об отсутствии потенциала дальнейшего сужения спреда, учитывая разницу в рейтингах компаний.