Новикомбанк (-/B2/-)

Привлекательная доходность по верхней границе диапазона

Первичное размещение рублевых облигаций

Новое предложение доходных банковских облигаций. В конце следующей недели закрывается книга заявок на облигации дебютного выпуска Новикомбанка, Новикомбанк-01, объемом 2 млрд руб., сроком до погашения три года и офертой через 1,5 года. Организаторы ориентируют инвесторов на ставки в диапазоне 9,35–9,85%, что при модифицированной дюрации около 1,3 года предлагает доходность к оферте от 9,55% до 10,10%. Принимая во внимание доходность выпусков у сопоставимых банков, мы считаем, что предлагаемый выпуск интересен ближе к верхней границе объявленного ориентира.

Небольшой, динамично развивающийся банк. Новикомбанк – небольшой корпоративный банк, специализирующийся на работе с предприятиями ВПК и машиностроения. По данным РБК на 1 июля 2010 г., Новикомбанк занимал в России 73-е место по размеру активов. С момента основания в 1993 году основным владельцем банка является его президент Илья Губин, который в настоящий момент контролирует около 78,04% акций. В конце прошлого года Новикомбанк провел допэмиссию акций, которую выкупил АвтоВАЗ, теперь владеющий 20% акций банка. Основной партнер Новикомбанка – Ростехнологии. Для многих компаний, входящих в эту гокорпорацию (например, для АвтоВАЗа), Новикомбанк служит расчетным банком. Этим объясняются особенности структуры его кредитного портфеля и депозитной базы. Розничный бизнес у Новикомбанка развит крайне слабо, клиенты-физлица представлены в основном руководством компаний-клиентов.

Темпы роста активов выше среднего, но и доля просроченных кредитов также растет. За I полугодие 2010 г. (здесь и далее мы исходим из отчетности по МСФО, если не оговорено иное) года активы Новикомбанка выросли на 13% до 44,5 млрд руб. Руководство банка стремиться не терять темпы и поставило задачу по итогам 2010 г. увеличить активы на 25%. Судя по результатам за 9 месяцев по РСБУ, мы считаем, что эта задача выполнима. Рост кредитного портфеля в I полугодии был немного слабее роста активов и составил 2% относительно 2009 г. против 23,6% за весь прошлый год. Наиболее заметно в I полугодии выросли финансовые активы – на 61% с конца 2009 г. – и теперь они составляют более 25% общего показателя, что, на наш взгляд, увеличивает риски – банк оказывается в зависимости от рыночной конъюнктуры. Активное наращивание клиентской базы не могло не сказаться на ее качестве. По итогам 2009 г. объем кредитов, просроченных более чем на 90 дней, вырос почти в три раза до 1,8 млрд руб., или 7,5% от всего кредитного портфеля. А в I полугодии нынешнего года «просрочка» достигла довольно опасного уровня, около 10,48%. С другой стороны, резервы на возможные потери с запасом покрывают «плохие» кредиты: доля этих резервов в совокупном кредитном портфеле составляет 12,2%.

Высокая концентрация кредитного портфеля и базы финансирования. Концентрация кредитного портфеля у Новикомбанка довольно высокая – на конец I полугодия 2010 г. среди клиентов банка было семь с объемом выданных кредитов у каждого, превышающим 10% от собственных средств банка. Суммарная доля этих клиентов в совокупном кредитном портфеле составляла 26%. Высокая концентрация наблюдается и в источниках финансирования, что ставит банк в высокую зависимость от клиентов и повышает его риски. По данным Новикомбанка, на долю крупнейших пяти клиентов пришлось порядка 52,2% всех клиентских средств. Такое положение, как мы понимаем, будет сохраняться. Также мы хотели бы обратить внимание на довольно низкий уровень достаточности капитала, что может стать проблемой при заявленных темпах роста активов.

Результаты за I полугодие в целом сильные. По итогам отчетного периода банк показал достаточно хороший финансовый результат. Чистая процентная маржа фактически осталась на уровне 2009 г., составив 8,25%, что является неплохим показателем для нынешнего рынка. Благодаря замедлению роста просроченной задолженности компания смогла снизить объемы отчислений в резервы, за счет чего чистая процентная маржа после отчислений выросла с 2,81% по итогам 2009 г. до 3,89% в отчетном периоде. Росту чистой прибыли способствовал рост доходов от операций с ценными бумагами, что, правда, было во многом было нивелировано убытками от валютных операций. Из положительных моментов нам хотелось бы отметить хороший контроль над расходами – коэффициент Затраты/Доходы снизился по итогам I полугодия 2010 г. до 0,25, с 0,3 на конец 2009 г. На этом фоне поднялись до среднерыночных уровней как доходность активов, так и доходность капитала – до 2,77% и 19,28% соответственно.

Выпуск привлекателен только по верхней границе диапазона. При определении справедливой доходности выпуска Новикомбанка можно отталкиваться от доходностей облигаций банков с тем же или близкими рейтингами и схожими финансовыми показателями: Русь Банк(-/В2/-), СКБ Банк(-/В2/В-), Локобанк(-/В2/В), КБ Ренессанс Капитал(В-/В3/В-) и МКБ(-/В1/В+). С нашей точки зрения, доходность предлагаемого выпуска должна быть не выше, чем у выпусков Ренессанс Капитала, в силу неустойчивого финансового состояния последнего. В то же время на текущий момент и более сильный МКБ и близкие к Новикомбанку Русь-Банк, Локо-Банк и СКБ-Банк торгуются практически на одной кривой, которая, по нашему мнению, должна служить нижней границей доходности облигаций Новикомбанк-01. К тому же мы считаем, что в случае Новикомбанка нужно предусмотреть премию «за дебют», вследствие чего привлекательной выглядит только верхняя граница диапазона, объявленного организаторами размещения.