Rambler's Top100
 

UFS Investment Company: Евробонды Газпрома: фокус на дальний конец кривой доходности


[25.01.2013]  UFS Investment Company    pdf  Полная версия

Евробонды Газпрома: фокус на дальний конец кривой доходности

В нефтегазовом секторе на рынке российских евробондов «длинные» бумаги Газпрома сохраняют свою привлекательность для инвестиций, с учетом сохранения позитивного внешнего фона и все еще высокого спроса на облигации российских эмитентов.

Помимо этого, на следующей неделе компания планирует провести роуд-шоу с целью размещения долларовых еврооблигаций. План внешних заимствований концерна на этот год составляет 90,0 млрд. рублей. Мы ожидаем, что объем по новому выпуску может составить $1,0 млрд., а предполагаемый срок обращения – 5-10 лет.

Финансовые результаты

Недавно Газпром опубликовал финансовые результаты за 3 квартал и 9 месяцев 2012 года по МСФО, которые мы оцениваем нейтрально. Выручка по итогам 9 месяцев составила 3 351 млрд. рублей (+1,6% г/г). За 3 квартал она увеличилась на 11,5% кв/кв до 1 121 млрд. рулей. Тем не менее, темп роста затрат по—прежнему выше темпа роста доходов, что и привело к очередному снижению EBITDA и операционной рентабельности.

EBITDA по итогам 9 месяцев сократилась на 19,8% г/г, составив 1 105 млрд. рублей. Ключевым фактором роста расходов для концерна стал рост НДПИ (+40,0% г/г), а также рост затрат на оплату труда, рост цен на покупаемые нефть и газ и другие расходы. В тоже время, ключевым фактором, который сдерживает темпы роста выручки, остается падение цен на поставляемый газ в Европе, в 3 квартале они опустились еще на 2,0% кв/кв. Чистая прибыль по итогам 9 месяцев также ожидаемо снизилась, составив 787,5 млрд. рублей (-16,0% г/г).

Денежные потоки и капитальные затраты

В целом 3 квартал оказался довольно неплохим для Газпрома, позволив нивелировать снижение финансовых результатов и денежных потоков в 1 полугодии 2012 года. Так, в 3 квартале ЧДП от операционной деятельности вырос почти вдвое относительно 2 квартала и составил 287 млрд. рублей. Однако по итогам 9 месяцев он снизился на 7,9%, составив 983,0 млрд. рублей. В тоже время, свободный денежный поток пока остался в положительной зоне, составив около 27,0 млрд. рублей, несмотря на то, что во 2 и 3 кварталах он оставался отрицательным.

Менеджмент повысил свой прогноз по капитальным затратам на 2012 год до 1 360 млрд. рублей. Тем не менее, мы прогнозируем, что по итогам 2012 года свободный денежный поток останется положительным и составит около 40-60 млрд. рублей.

В 2013 году Газпром планирует объем CAPEX на уровне 705,0 млрд. рублей, что существенно ниже капзатрат на 2012 год. Впрочем, в течение года они могут быть повышены. Тем не менее, в 2013 году мы ожидаем существенного роста свободного денежного потока и небольшого сокращения долговой нагрузки.

Долговая нагрузка и ликвидность

По итогам 9 месяцев 2012 года финансовый долг компании вырос на 6,0% до 1 633 млрд. рублей относительно начала года. Чистый долг увеличился на 11,7% из-за некоторого снижения денежных средств. Падение EBITDA за 9 месяцев привело к ухудшению показателей покрытия долга, так долг/EBITDA вырос до 1,0, а чистый долг/EBITDA – до 0,7%. Ликвидность компании остается очень высокой. Так, доля краткосрочного долга в совокупном долге осталась на уровне 0,24, при этом весь объем краткосрочного долга (385,5 млрд. рублей) полностью покрывается остатками денежных средств (471,4 млрд. рублей). График погашения долга также остается комфортным, долг равномерно распределен по годам и не превышает 230,0 млрд. рублей в год.

Мы не ожидаем существенного изменения долговой нагрузки Газпрома в терминах ЧД/EBITDA по итогам 2012 года, показатель останется в районе 0,7-0,8. Хотя, в абсолютном выражении долг может вырасти, хотя бы в связи с нехваткой свободного денежного потока по итогам года для выплаты дивидендов. В 2013 году мы ожидаем некоторое снижение показателя в связи с более низким объемом запланированных капитальных затрат, до уровня 0,6. План внешних заимствований Газпрома на 2013 год составляет 90,0 млрд. рублей (всего 23,3% от краткосрочного долга). Таким образом, какая-то часть краткосрочных заимствований будет погашена, а не рефинансирована, что сократит общий размер финансового долга.

Евробонды: фокус на дальний конец кривой доходности

Мы полагаем, что «длинные» евробонды Газпрома сохраняют свою привлекательность и имеют потенциал роста. В особенности интересны выпуски Газпром-22, Газпром-34 и Газпром-37. Последние два выпуска торгуются со спрэдом в районе 40 б.п. к собственной кривой доходности. Заметим, что оба выпуска являются одними из самых волатильных на российском рынке. Однако, в текущих рыночных условиях, мы по-прежнему считаем справедливой стратегию покупки бумаг с высокой дюрацией, поскольку потенциал снижения доходности на российском рынке еще сохраняется.

Также на следующей неделе ждем размещение нового выпуска евробондов. Его предполагаемый объем по нашей оценке может составить $1,0 млрд., а срок обращения – от 5 до 10 лет. Доходность для этого диапазона по новому выпуску будет находиться в диапазоне от 3,2% до 4,2% годовых.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: