Ревью предыдущего дня

Вторник поддержал спокойствие начала недели

Скудный новостной поток вторника поддержал спокойные настроения на мировых финансовых рынках, сформировавшиеся в начале недели. Из экономических новостей американские данные порадовали растущим оптимизмом в секторе малого бизнеса, а в «депрессивной» Европе данные из Великобритании продолжили череду откровенно слабых отчетов о динамике промышленного производства в Старом Свете. Не получив однозначных сигналов на взятие новых высот, фондовые индексы продемонстрировали боковую динамику (S&P 500 -0.2%, Euro Stoxx 50 -0.2%), а доходности защитных UST’10 отступили от локальных максимумов (-4 бп; 2.02%), вероятно, впечатлившись высоким спросом на первичных аукционах.

Сегодня в фокусе февральский отчет о динамике розничных продаж в США, который, скорее всего, повторит «успех» пятничного NFP, а Евростат подсчитает итоговые результаты работы европейского промышленного сектора в январе, которые, судя по результатам из Германии и Франции, вряд ли, будут блистать оптимизмом.

Новый выпуск Северстали украл интерес к бумагам компании на вторичном рынке

При нейтральном внешнем фоне суверенная премия CDS России сохранилась на уровне 140 бп, а кривая госбондов отметилась небольшим снижением доходностей (RUSSIA 03/30 (3.11%; -4 бп), RUSSIA 04/42 (4.69%; -3 бп)) в темпе коррекции доходностей бенчмарковых бумаг американского Казначейства (-3-4 бп на сопоставимых дюрациях). Движения в корпоративном сегменте соответствовали динамике суверенной кривой. Снижение доходностей широкого круга банковских и отраслевых бенчмарков ограничилось 2-3 бп. Повышенным спросом пользовались долларовые евробонды Сбербанка с дюрациями выше 3.5 лет, отметившиеся снижением доходностей на 5 бп. Продажи наблюдались в бумагах Северстали, в частности выпуска CHMFRU 10/17 (4.27%; +5 бп). Вероятно, инвесторы предпочли заменить бумаги предложенным на первичном рынке выпуском пятилетних еврооблигаций компании, доходность которого установлена на уровне 4.45%, что не предполагает премии к длинному участку кривой Северстали, однако позволяет повысить ликвидность инвестиций в риск компании.

Рубль сдержанно реагирует на назначение нового председателя ЦБР

Краткосрочное восстановление нефтяных котировок и укрепление евро вызвали укрепление рубля в ходе основной торговой сессии понедельника: бивалютная корзина потеряла в стоимости 8 коп. (34.86), а доллар США ограничился лишь потерей 3 коп. в пользу рубля (30.70).

Появившееся во время вечерней сессии сообщение о выборе президента РФ кандидата на пост председателя Банка России во многом уже было отыграно на уровне слухов и практически не оказало влияния на рублевые котировки. Более мягкие взгляды на монетарную политику в среднесрочной перспективе могут повысить давление на котировки национальной валюты, однако в моменте игроки валютного рынка решили проигнорировать новость и продолжили пристально следить за нефтяными котировками и внешним новостным фоном. В перспективе нескольких дней мы по-прежнему не видим серьезных драйверов, которые могли бы разочаровать аппетиты относительно рубля и «вытолкнуть» его за верхнюю границу устоявшегося диапазона 34.80–35.00 против бивалютной корзины. Напротив, ожидаемые во второй половине недели данные из США, а также приближение налогового периода могут придать уверенности национальной валюте и позволить ей укрепиться до отметки 34.80.

Эльвира Набиуллина стала кандидатом президента на пост главы Банка России

Интрига с новым председателем Банка России разрешилась в пользу экс-министра экономического развития Эльвиры Набиуллиной, хотя и осталась небольшая формальность в части утверждения ее кандидатуры Государственной Думой. В этой связи главный вопрос, на котором концентрируется сообщество инвесторов и исследователей в данный момент – как изменится политика регулятора в области денежно-кредитной политики в связи со сменой руководства. Наш ответ – в краткосрочной перспективе никак. Эльвира Набиуллина зарекомендовала себя как специалист с либеральными взглядами, от которого можно ожидать не только более «мягких» взглядов относительно процентной политики, но и смещения предпочтений в пользу двойственного мандата («рост-инфляция») регулятора. Тем не менее, мы полагаем, в течение процесса перехода к инфляционному таргетированию будет доминировать «наследование» политики текущего руководства Банка России. О таких перспективах сложно судить, не имея информации о вероятных изменениях в команде руководства ЦБ, однако на это указывают косвенные признаки, в частности, назначение уходящего в отставку главу ЦБ Сергея Игнатьева ее советником.

Основной риск, который может проявиться в назначении кандидатуры, представляющей интересы Кремля, кроется в сроках понижения ключевых процентных ставок. Недавно мы пересмотрели прогноз по ставкам в пользу их понижения в 2013 году на 50 бп (предыдущий – понижение на 25 бп) в свете ухудшающейся обстановки в реальном секторе экономики, однако мнение о снижении ставок в 3 квартале этого года остается неизменным (см. Россия в фокусе, февраль). «Голубиные» взгляды нового главы ЦБ гипотетически могут способствовать переносу понижения ставок на более ранний срок. Так как данный шаг автоматически подорвет доверие к регулятору и поставит под сомнение его «независимости» от полярности взглядов руководства страны, мы полагаем, что ускоренное понижение ставок маловероятно. Однако это не мешает ускорить модернизацию механизма рефинансирования, потому как значимость этих мер для финансовой системы имеет колоссальное значение в свете ожидаемого ухудшения положения денежного рынка, а затягивание реформы до 3 квартала может достаточно быстро трансформироваться в нежелательные шоки реального сектора.

С точки зрения реакции рынков на предстоящие изменения руководства Банка России мы все же можем увидеть некоторые негативные движения ключевых активов – национальной валюты и госбумаг. Рынок вполне может поверить в «мягкость» настроя нового главы Банка России, что повлечет за собой изменение ожиданий по краткосрочным ставкам (негативно для рубля) и «раздувание» долгосрочных инфляционных ожиданий (негативно для госбумаг). В отношении госбумаг в моменте это может еще больше ослабить стимулы иностранных инвесторов на покупку длинных бенчмарков, что сформирует более привлекательные уровни для открытия длинных позиций.

Что касается процентных производных инструментов – их траектория менее очевидна, что уже вынудило нас приостановить рекомендации по контрактам процентных свопов и своп-базиса (см. Брифинг от 11 марта), а туманная перспектива ускорения смягчения не добавляет определенности. В качестве базового триггера снижения своповых ставок и сужения базиса мы неизменно видим предстоящую реформу инструментов рефинансирования, что вполне вероятно позволит возобновить рекомендации по мере приближения к ней.

Минфин дал четкий сигнал рынку госбумаг

Во второй половине вчерашнего дня Минфин пересмотрел планы на сегодняшний аукцион, понизив объем доразмещения выпуска ОФЗ 25081 (6.21-6.26%) с 20 млрд руб. до 4.2 млрд руб., однако сохранил предложение по бумаге ОФЗ 26209 (6.82-6.87%) в объеме чуть более 8 млрд руб. На первый взгляд формальное понижение объема по 5-летнему бенчмарку можно связать с блеклой конъюнктурой рынка госбумаг в последние недели, однако в связи с тем, что короткие выпуски пользуются большим спросом в условиях неопределенности и его приоритет для спроса не вызывает сомнения, мы склонны видеть в шаге регулятора решительность в вопросах тактики размещения и ценообразования госбумаг. Иными словами, понижение объема предложения 5-летнего бенчмарка подкрепило намерения регулятора минимизировать премии к уровням вторичного рынка. Вторичный рынок слегка приободрился на этих новостях и в некоторых бумагах показал маржинальное снижение доходностей, тем не менее, общая картина осталась контрастно негативной: ОФЗ 25081 (6.23%; -3 бп), ОФЗ 26205 (6.76%; +2 бп), ОФЗ 26209 (6.86%; -1 бп), ОФЗ 26207 (7.34%; +3 бп).

Корпоративные новости

X5 Retail Group (В2/В+/-) представила ожидаемо слабые финансовые результаты по МСФО за 2012 год

Выручка Х5 в 2012 году увеличилась на 8.1% в рублевом выражении, достигнув 491.1 млрд руб. ($15.8 млрд, +2.2% г/г). Валовая рентабельность незначительно уменьшилась с 23.8% до 23.6%. Показатель EBITDA сократился на 1.6% до $1 093 млн, рентабельность EBITDA снизилась на 0.3% до 6.9%. По итогам года отношение общих и административных расходов к выручке не изменилось и осталось на уровне 20.5% (без учета списания по переоценке активов).

Выручка в 4к’12 выросла на 19.4% кв/кв и на 8.9% г/г. В отчетном квартале компания провела списание в размере $467 млн, связанное с переоценкой активов (основные средства - $343 млн, нематериальные активы - $78 млн, инвестиционная собственность - $26 млн, предоплата по лизингу - $20 млн), связанное в том числе с прекращением использования бренда «Копейка».

2012 году компания нарастила объем долга, доведя его значение до $4 028 млн, что привело к увеличению чистого долга на 12.7% и росту отношения его значения, скорректированного на обязательства по операционному лизингу, к EBITDAR до 5.06х (+0.35х г/г).

В ходе вчерашнего конференц-звонка менеджмент компании озвучил 11% ориентир роста выручки в 2013 году, а также ожидаемый объем капитальных затрат на уровне 30 млрд руб., из которых 26% планируется направить на переоборудование существующих магазинов.

Мы считаем, что ликвидные облигации компании, торгующиеся со спредом 340-360 бп к ОФЗ, справедливо оценены рынком.