УралХим покупает ВМУ: Если бы дюрация была выше…

Теперь ВМУ – часть УралХима.

Вчера УралХим, второй из крупнейших производителей азотных удобрений в России, объявил о закрытии сделки по приобретению 71.72% голосующих акций ОАО «Воскресенские минеральные удобрения» (ВМУ). Покупка была одобрена ФАС 30 мая.

Справедливая доходность.

После оферты в декабре прошлого года на рынке, по нашим оценкам, остается всего около 600 млн руб. облигаций ВМУ. Ликвидность выпуска мала, и котировки предложения, видимо, быстро отреагируют на новость о смене контролирующего акционера. Сумма сделки составила USD359 млн, в то время как по итогам первого квартала 2008 г. EBITDA ВМУ на аннуализированной основе достигла USD152 млн. Мы считаем, что облигации ВМУ должны торговаться с доходностью к оферте 9.75-10%, что соответствует росту котировок на 1-1.1 п. п. со вчерашнего уровня (99.6, доходность 12.1%).

Обоснование покупки.

Как четвертый по объему выпуска производитель фосфатных удобрений в России, ВМУ интересен для покупателя тем, что позволит сбалансировать его продуктовый ряд, который до сих пор был сильно смещен в сторону азотных удобрений (особенно аммиачной селитры). Моно- и диаммонийфосфаты останутся основной продукцией ВМУ. После начала промышленной эксплуатации Сординского участка Вятско-Камского месторождения фосфоритов УралХим намерен использовать мощности ВМУ для увеличения доли выработки продукции из собственного сырья. УралХим также заинтересован в мощностях ВМУ по выпуску серной кислоты, которая необходима для запуска производства азотосульфатов. В пресс-релизе ничего не говорится о судьбе Семиславского участка Егорьевского месторождения, рядом с которым расположен ВМУ, хотя прежние собственники планировали возобновить на нем добычу фосфоритов, прекращенную в 1998 г.

Структура сделки не имеет значения.

На 31 марта 2008 г. эмитент облигаций (ООО «ВМУ-Финанс») на 100% принадлежал ВМУ. Даже если это юридическое лицо не вошло в число купленных активов, это никак не скажется на поручительстве, предоставленном ВМУ. Независимо от того, попадут ли облигации на баланс УралХима, мы не видим причин сомневаться в том, что теперь их кредитный риск – это риск УралХима.

Краткий профиль покупателя.

Холдинг УралХим был создан в октябре 2007 г. для консолидации активов Д. Мазепина, 100%-ного владельца компании. Ключевые предприятия – Азот (Березники) (95% акций на начало года; объем выпуска в 2007 г. 1.7 млн тонн) и Кирово-Чепецкий химкомбинат (95% акций и 1.9 млн тонн соответственно).