Rambler's Top100
 

Райффайзенбанк: Спрос на средства ЦБ и Минфина падает, отражая рост ликвидности за счет бюджета и интервенций


[08.02.2012]  Райффайзенбанк    pdf  Полная версия

Пульс рынка

Позитивные новости из США нивелируют греческий негатив. По оценкам Б. Бернанке, несмотря на довольно позитивные тенденции ключевых показателей американской экономики, ее восстановление еще нельзя признать устойчивым. При этом инфляция потребительских цен, по его мнению, не превысит 2% в течение следующих двух лет. Отсутствие в выступлении главы ФРС намеков на необходимость ужесточения денежно-кредитной политики поддержало рынки. Греция, находящаяся в подвешенном состоянии, остается источником беспокойства. Формальный дефолт в марте может стать катализатором бегства в качество.

Доллар ниже 30 руб., ЦБ может нарастить покупки валюты. Усилившийся приток иностранного капитала на российский рынок мы связываем с ликвидацией законодательных ограничений при высокой цене на нефть и привлекательных реальных процентных ставках (см. обзор от 6 февраля).

При этом объем интервенций ЦБ, хоть и увеличится по мере дальнейшего снижения стоимости корзины, остается символическим и недостаточным, чтобы отразить напор нерезидентов. Мы полагаем, что в диапазоне 33,9-34,7 руб. ЦБ покупает ~100-120 млн долл., а при пересечении границы 33,9 руб. покупки возрастают до ~130-250 млн долл. Однако, учитывая подросшую волатильность, падение доллара едва ли будет продолжительным и может развернуться по мере ухудшения внешнего фона.

Спрос на средства ЦБ и Минфина падает, отражая рост ликвидности за счет бюджета и интервенций. По нашим оценкам, с начала месяца чистый приток средств из бюджета и за счет покупок валюты ЦБ составил внушительные для февраля ~365 млрд руб., причем только на этой неделе поступило ~100 млрд руб., благодаря чему корсчета и депозиты в ЦБ возросли до 1,3 трлн руб. Сокращение спроса на РЕПО с ЦБ и средства Минфина и снижение ставок денежного рынка на этом фоне выглядит закономерным. Вчера банки пролонгировали 0,2 млрд руб. из 20 млрд руб. депозитов (к погашению сегодня), а спрос на недельное РЕПО также оказался незначительным (4,2 млрд руб.). Учитывая, что интерес к средствам Минфина проявляли в основном крупные банки, его отсутствие сейчас может означать решение крупными участниками рынка своих проблем с финансированием. Это создает потенциал для сохранения низких ставок денежного рынка (~4,5% o/n), но лишь до начала новых налогов, которые растут, следуя за высокой ценой на нефть.

Вновь ажиотажный спрос на длинные ОФЗ? Вероятно, появление спроса на длинные бумаги стало причиной для замены двух ОФЗ 25079 и 26204 общим объемом 18 млрд руб. более длинными ОФЗ 26205 на сумму 35 млрд руб. Ориентир по доходности установлен в диапазоне YTM 7,75-7,8%, тогда как последние сделки по выпуску проходили на уровне YTM 7,74% (100% от номинала). Учитывая продолжающийся рост цен на нефть Brent (на 1 долл. до 116 долл./барр.), снижение стоимости бивалютной корзины (на 25 копеек до 34,06 руб.) и улучшение ситуации с ликвидностью, мы ожидаем высокий спрос на сегодняшнем аукционе. Основываясь на дифференциале доходности ОФЗ к ожидаемому уровню потребительской инфляции, мы оцениваем потенциал снижения доходности длинных ОФЗ 26205 до YTM 7,0-7,25%, что соответствует цене 104,8% от номинала (подробнее см. обзоры от 3 и 6 февраля).

Первичные ориентиры предполагают премию к рынку. Теле2 (Fitch: BB+) сегодня закрывает книгу заявок по 2 выпускам на 7 млрд руб. с ориентиром YTP 9,41-9,94% к 2-летней оферте. Мы считаем новые бумаги Теле2 интересными даже по нижней границе ориентира (подробнее см. наш сегодняшний комментарий). МСП Банк (BBB/Baa2/-) завтра откроет книгу заявок по выпуску на 5 млрд руб. с ориентиром YTP 8,94%-9,46% к 2-летней оферте, что предполагает премию к кривой ОФЗ в размере 200-250 б.п., т.е. по верхней границе доходностей бумаг квазисуверенных банков. По нашему мнению, бумаги МСП Банка интересны даже по нижней границе ориентира.

Теле2: маржа в обмен на рост

Вчера шведская Tele2 Group представила финансовые результаты за 4 кв. и 2011 г. по МСФО. В рамках отчетности были раскрыты отдельные данные по российскому подразделению - Теле2 Россия (Fitch: BB+), которые мы оцениваем умеренно позитивно.

В последнем квартале года на фоне стабильной средней выручки на абонента (ARPU), которая осталась на уровне 224 руб. кв./кв. и увеличилась на 2% г./г., и позитивной динамики трафика MoU - +3% кв./кв. и +4% г./г. мы отмечаем снижение темпов прироста абонентской базы почти втрое по сравнению с 3 кв. 2011 г. (250 тыс. новых подключений против 681 тыс.). В 4 кв. наибольшее число подключений было отмечено в декабре, в том числе из-за того, что в предыдущие 2 месяца компанией было отражено списание 96 тыс неактивных sim-карт корпоративных клиентов. По мнению менеджмента Tele2 Group, данное снижение темпов обусловлено, скорее, насыщением рынка, чем ужесточением конкуренции, в связи с чем компания видит перспективы развития не в наращивании продаж sim-карт, а концентрации на качестве абонентской базы (данной стратегии сейчас придерживаются и МТС, и ВымпелКом).

Выручка Теле2 Россия (с учетом ослабления рубля к шведской кроне) в 4 кв. повысилась на 1% кв./кв. и в целом за 2011 г. - на 21% г./г. По темпам роста показатель EBITDA опередил выручку (+2% кв./кв. и +34% г./г., соответственно), обеспечив в 4 кв. рентабельность по этому показателю на уровне 39,8% (+0,4 п.п. кв./кв.) и в 2011 г. в целом - 38,4% (+3,7 п.п. г./г.). Таким образом, компания максимально приблизилась к своим основным конкурентам (МТС - 41,4% за 9М 2011 г., прогноз на 2011 г. - 40%+, ВымпелКом - 40,7% за 9М 2011 г.).

При этом в регионах, где Теле2 Россия занимает лидирующую позицию (10 регионов, в среднем с долей рынка 46%), прибыльность составила около 52%, тогда как в регионах с менее активным присутствием (17 регионов, ~31% рынка) - около 31%. 16 новых для компании российских регионов (где ее доля составляет ~17%) пока вклад в EBITDA не привносят.

В 2012 г. компания ожидает замедления прироста абонентской базы в России почти вдвое: на 0,9 -1,4 млн чел. против 2,2 млн чел. в 2011 г. Также прогнозируется, что показатель ARPU в рублях останется стабильным, а рентабельность по EBITDA сохранится на уровне 39-40%. Кроме того, Теле2 Россия планирует несколько сократить программу капвложений до 1,3-1,5 млрд шведских крон (~5,8-6,7 млрд руб.) с 2 млрд шведских крон (~9 млрд руб.), инвестированных в 2011 г.

Также в ходе телеконференции было озвучено, что компания будет придерживаться модели дискаунтера, даже с потенциальным ущербом для маржи, которая в настоящий момент, по мнению менеджмента, является достаточно высокой.

Информация по долговой нагрузке на конец 2011 г. российского подразделения отдельно не была раскрыта. По последним доступным данным (на 30 сентября 2011 г.), показатель Чистый долг/EBITDA LTM Теле2 Россия находился на уровне 1,3х, что соответствует целевым значениям группы - 1,25-1,75х. При этом совокупный долг составлял 26 млрд руб., половина которого приходилась на внутригрупповые займы материнской Tele2 Group, остальное – 3 выпуска рублевых облигаций.

Сегодня закрывается книга заявок по двум новым выпускам эмитента номиналом 3 и 4 млрд руб. с офертой через 2 года (ориентир - YTP 9,41-9,94%), что соответствует премии к кривой ВымпелКома на уровне 50-100 б.п., в то время как длинные бумаги СПбТел-1,2,3 не несут почти никакой премии к близким по дюрации облигациям ВК-инвест-6,7. Мы считаем новые 2-летние бумаги Теле2 интересными даже по нижней границе ориентира и оцениваем их справедливое положение с YTP 8,5-9,0%.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
26 27 28 29 30 31 1
2 3 4 5 6 7 8
9 10 11 12 13 14 15
16 17 18 19 20 21 22
23 24 25 26 27 28 29
30 31 1 2 3 4 5
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: