Rambler's Top100
 

Райффайзенбанк: Сокращение РЕПО на объем притока от аукциона 312-П негативно для ставок


[15.04.2014]  Райффайзенбанк    pdf  Полная версия

Розничные продажи позволили американскому рынку акций "отскочить". Объем розничных продаж в США в марте оказался лучше ожиданий (+1,1% м./м. против консенсуса +1%), что является еще одним индикатором улучшения состояния экономики вслед за нормализацией погодных условий. Также позитивное влияние на настроения инвесторов оказали результаты деятельности Citi за 1 кв. 2014 г. (хотя слабые результаты JPM по каким-то причинам были проигнорированы). Американские индексы акций продемонстрировали небольшой отскок (+0,8%) после недавней коррекции, которая "увела" индексы на 3,2% ниже исторических максимумов. О некотором восстановлении аппетита к риску свидетельствует повышение доходностей 10-летних UST на 4 б.п. до YTM 2,64%. Увеличения выдачи новых кредитов в марте оказалось недостаточно, чтобы удержать кредитование в Китае от замедления (+13,4% г./г. в марте против +13,7% в феврале), что повышает сомнения в возможности достижения роста ВВП по итогам 2014 г. в 7,5%. Напряженная ситуация на Украине (США обвиняют РФ в эскалации конфликта и угрожают расширением санкций) поддерживает премию в российских евробондах: длинные Russia 42 вчера подешевели на 1 п.п. до 95,35% от номинала, в то время как бонды Brazil 41 практически не изменились в цене. Также негативная ценовая динамика наблюдается и на рынке ОФЗ (который испытывает давление со стороны валютного рынка, корзина находится на уровне 42,13 руб., внутри диапазоне 41,35-42,35 руб., где ЦБ РФ продает 200 млн долл. в день, фактически "чистые" продажи ЦБ с учетом покупок валюты для Минфина составляют 100 млн долл.). Так, с начала недели длинные выпуски (например, ОФЗ 26207, 26212) выросли в доходности на 20-25 б.п., тем не менее, их спред к ставкам РЕПО остается узким (всего 210-215 б.п. в сравнении с 290 б.п. до экстренного повышения ставок).

Сокращение РЕПО на объем притока от аукциона 312-П негативно для ставок. Результаты проведенного вчера нового аукциона 312-П на 3 мес. оказались неожиданно успешными. Спрос на нем превысил предложение: общий объем заявок банков составил 713,6 млрд руб. при лимите в 700 млрд руб. Ставка отсечения на аукционе всего на 1 б.п. превысила минимальную и сложилась по нижней границе - 7,26%, тогда как были заявки и по 8,5%. Отметим, что факт низкой ставки на аукционе при наличии избыточного спроса может говорить о том, что значительный объем мог взять какой-то крупный банк. Тем не менее, всего в аукционе приняло большее количество участников, чем на предыдущем - 28 банков из 12 регионов (против 14 на прошлом). Мы считаем, что основной спрос на эти кредиты по-прежнему предъявляют крупные банки. Хотя в последние дни банки и погасили 80 млрд руб. задолженности по кредитам под нерыночные активы (ее общий объем снизился до 1,48 трлн руб.), данное погашение, судя по всему, касалось более дорогих кредитов, привлеченных на фиксированных условиях. Таким образом, когда завтра в банковскую систему поступят 700 млрд руб. от нового аукциона, одновременно банки должны будут погасить 480 млрд руб. более ранней задолженности (от 13 января 2014 г.). Как следствие, чистый приток ликвидности от аукциона (и рост задолженности по кредитам под нерыночные активы) должен составить 220 млрд руб. В преддверии налогов и рисков для роста ставок такой приток может только приветствоваться. Однако, принимая во внимание одновременное эквивалентное сокращение ЦБ лимитов по недельному РЕПО (с 3,0 трлн руб. до 2,8 трлн руб., текущая задолженность 3 трлн руб.), пролонгация которого осуществляется также завтра, итог всех расчетов может и не принести какого-либо значительного облегчения для ставок. Кроме того, сезонное увеличение наличности в обращении может оказаться гораздо значительнее (>200 млрд руб.), принимая во внимание ослабление рубля. Вполне вероятно, что решение ЦБ о неувеличении (т.е. сбалансированном эффекте) предоставляемой ликвидности временно и может быть связано с усилением напряженности на валютном рынке. При этом в случае необходимости ЦБ достаточно оперативно может предложить недостающие o/n средства в рамках "тонкой настройки".

Группа Кокс повышает операционную эффективность

Группа Кокс (B-/B2/-), крупнейший независимый производитель и экспортер чугуна и товарного кокса в РФ, вчера опубликовала финансовые результаты за 2П 2013 г. по МСФО, свидетельствующие о позитивных изменениях в бизнесе компании. При росте выручки на 4,5% п./п. ей удалось снизить себестоимость продаж на 1,5%, что привело к значительному увеличению EBITDA (+55% п./п. до 4 млрд руб.). Отметим, что чистый убыток (1,6 млрд руб.) был связан с неденежными статьями (признание убытка от продажи акций SIJ, обесценение основных средств в связи с консервация шахты Романовская, курсовой убыток).

Пока угольный сегмент остается под давлением негативной ценовой конъюнктуры, значительные улучшения во 2П произошли в сегментах "Руда и Чугун" (EBITDA выросла на 67% п./п. до 2,3 млрд руб., рентабельность по этому показателю достигла 15,8%) и "Кокс" (EBITDA повысилась в 2,4 раза п./п. до 1,1 млрд руб., рентабельность "прибавила" 6 п.п. до 10,9%). Ключевыми факторами стали: 1) более низкие цены на уголь (на данный момент у внешних поставщиков закупается ~60% сырья), 2) изменение структуры продаж (увеличение отгрузок кокса на внешний рынок, где цены "пострадали" меньше, чем в РФ, переориентация на более высокомаржинальные виды продукции), 3) повышение эффективности производства (снижение потребления сырья, повышение его качества, оптимизация затрат на персонал, логистики). Менеджмент рассчитывает на сохранение позитивных тенденций в операционной деятельности и в этом году (дополнительную поддержку результатам должны оказать снижение курса рубля (экспортные поставки составляют 70-75%), а также "заморозка" тарифов).

Комментируя "украинский" риск, менеджмент отметил, что не планирует переориентировать маршрут экспорта чугуна в южном направлении (транзит по украинской ж/д), хотя при необходимости эти объемы могут быть обслужены портами Новороссийска и Туапсе.

Сокращение инвестиций (с 3,8 млрд руб. до 2,2 млрд руб. во 2П) и увеличение операционного денежного потока более чем в 2 раза (до 6,8 млрд руб.) позволили компании сократить долг (за 2П почти на 3,5 млрд руб. до 27,1 млрд руб., в т.ч. за счет погашение кредита Газпромбанка, выкупа с рынка рублевых облигаций и евробондов). На фоне роста EBITDA это привело к снижению долговой нагрузки c 6,1 до 4,0х Чистый долг/EBITDA. В 2014 г. инвестиции планируются на уровне прошлого года (6 млрд руб.), что создает возможность для дальнейшего улучшения долгового профиля компании. Напомним, что долгосрочный проект строительства сталеплавильных мощностей будет реализовываться как проектное финансирование.

В качестве негативного момента мы отмечаем значительный объем краткосрочного долга (9,1 млрд руб., в т.ч. 4,5 млрд руб. (с учетом выкупа по оферте) - рублевый выпуск Кокс, БО-2 с погашением в мае 2014 г.), который не покрывается запасом денежных средств на балансе (0,5 млрд руб.). Однако, по данным менеджмента, компании доступны невыбранные банковские линии на общую сумму 28 млрд руб.

Рублевые облигации Кокс, БО-2 неликвидны. Несмотря на частичный выкуп евробондов KOKSRU 16 (20 млн долл. в прошлом году и 3 млн долл. в начале этого года из общего номинала выпуска 400 млн долл.), его котировки продолжили опережающее падение: с начала марта - на 10 п.п. до 84% от номинала (что соответствует YTM 16,3%). В настоящий момент мы считаем KOKSRU 16 перепроданными (спред к RASPAD 17 находится вблизи максимума 490 б.п.) и рекомендуем их к спекулятивной покупке.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: