Результаты стресс-тестов ЕЦБ обнадежили. Анализ устойчивости банковской системы к стрессовым ситуациям выявил дефицит капитала в 25 млрд евро (по данным отчетности за 2013 г.), при этом из 130 банков недостаточный уровень капитала имеют лишь 25 (в т.ч. 9 итальянских, 1 немецкий и 1 французский банк). Но с начала 2014 г. 12 из них решили проблемы с капиталом, увеличив его на 15 млрд евро. Таким образом, только 13 банкам потребуется докапитализация. Позитивный исход стресс-тестов добавил уверенности инвесторам. Основным событием этой недели станет итог начинающегося завтра заседания FOMC. Рынки ждут, что регулятор сделает акцент на замедление глобальной экономики, что может воспрепятствовать быстрому повышению ключевой ставки.

РФ пока остается в инвестиционной категории. S&P оставило рейтинг РФ на уровне "BBB-", сохранив негативный прогноз. Среди факторов, поддерживающих рейтинг: относительно высокие чистые внешние активы и низкий уровень долга расширенного правительства (федеральное правительство и местные органы власти, все государственные внебюджетные фонды), которые, по оценкам агентства, будут поддерживаться до 2017 г. По оценкам S&P, рейтингуемые им компании и банки РФ имеют достаточно валюты для рефинансирования до конца 2015 г. В результате действий ЦБ по поддержанию валютной ликвидности в системе (сейчас в основном через интервенции, в будущем - через валютное РЕПО), по мнению S&P, к 2017 г. доступные резервы (скорректированные на инвестиции, осуществляемые в целях размещения средств Правительства) сократятся до уровня, достаточного для покрытия импорта в течение 4 месяцев (в этом году импорт составляет в среднем 26 млрд долл. в месяц). Эта оценка сделана из предположения, что уже в начале 2015 г. ЦБ перейдет на режим свободного курса рубля (давление на ЗВР несколько снизится). Более быстрое (чем ожидает S&P) сокращение внешних и бюджетных резервов может привести к снижению рейтинга. Отметим, что, по некоторым оценкам, ликвидная часть ЗВР в настоящий момент близка к объему 10-месячного импорта. Российский рынок нейтрально отреагировал на решение S&P: рубль/доллар и облигации котируются на уровнях конца прошлой недели (давят переход к плавающему курсу и возможное повышение ключевой ставки ЦБ). Кстати говоря, валютное РЕПО потенциально поможет компенсировать лишь спрос на валюту для рефинансирования внешних корпоративных обязательств. По-видимому, спекулятивный спрос на валюту будет удовлетворяться за счет экспортеров, что может сильно повысить скачки курса.

Снижение ставок МБК по окончании налогов может оказаться совсем недолгим. Всю прошлую неделю RUONIA оставалась на повышенном уровне, достигая >8,6%. Спред RUONIA к ключевой ставке ЦБ вышел в положительную область и стал расти после продолжительного периода "затишья". Напомним, что в августе-сентябре в целом ставки были низкими, а в период наиболее крупных налоговых платежей можно было увидеть совсем нетипичную для этого времени тенденцию к их снижению. Такая аномалия была связана с ситуацией на рынке валютных свопов, где к занижению рублевой ставки приводил избыточный спрос на валюту на фоне ее дефицита у банков. С 3 октября ЦБ продал уже >18,5 млрд долл. для защиты курса (в т.ч. в прошлую пятницу продажи могли составить 2,45 млрд долл.), что означает эквивалентное поступление валюты в систему и изъятие рублей. В связи с этим ставки постепенно начали "выравниваться", и их динамика, как и раньше, в большей степени стала определяться бюджетными потоками. Поскольку уплата последних в этом месяце крупных налогов приходится на начало недели, сегодня-завтра o/n ставки МБК могут достичь своих максимумов. При прочих равных, потом они должны были бы несколько снизиться из-за активизации притока бюджетных расходов. Кроме того, Казначейство РФ дает дополнительно до 290 млрд руб. (за вычетом погашений). Тем не менее, рисков для ставок до конца недели остается немало. Во-первых, падение рубля продолжается, а интервенции ЦБ создают давление на рублевую ликвидность. Во-вторых, 29-30 октября ЦБ проведет дебютные аукционы валютного РЕПО: в случае серьезного спроса на них (пока видится маловероятным, если только крупнейшие банки не заняли выжидательную позицию перед аукционами) это будет играть против рублевых ставок. Однако, безусловно, самым важным станет решение ЦБ по ставкам 31 октября. Инфляция на прошлой неделе уже достигла годового максимума в 8,3% и может превысить этот уровень по итогам 2014 г. Это создает угрозу несоблюдения долгосрочного таргета в 4% (распространение инфляционных явлений, их продолжительность), что может стать поводом для повышения ставок. Так, в котировках IRS уже заложено их повышение минимум на 50 б.п. Такие устойчивые ожидания уже давно создают дополнительное давление, и переломить эту тенденцию мог бы сценарий неповышения ставки на этом заседании и четкая риторика регулятора относительно непродолжительного характера текущих инфляционных рисков (падение рубля, запрет на импорт), что уже видится маловероятным.