Rambler's Top100
 

Райффайзенбанк: Риск неисполнения "Мечелом" оферт по облигациям сохраняется


[24.12.2013]  Райффайзенбанк    pdf  Полная версия

Пульс рынка

Мечел (Moody's: B3/негативный): турецкие деньги должны дать короткую передышку. Вчера компания, наконец, опубликовала результаты за 1П и 9М 2013 г. по МСФО, которые не свидетельствуют о каких-либо заметных позитивных изменениях в кредитном профиле: EBITDA (608 млн долл. за 9М 2013 г.) по-прежнему едва хватает для выплаты процентов (546 млн долл.). Выбытие убыточных активов в ферросплавном и металлургическом сегментах привело к неденежным списаниям на ~1,7 млрд долл. во 2 кв. (это сильно ухудшило показатели за 1П, которые не были опубликованы вовремя). Чистый убыток за 9М достиг 2,2 млрд долл. Основной вклад в EBITDA внес добывающий сегмент (399 млн долл., рентабельность по EBITDA - 15,74%), прибыльность металлургического сегмента остается низкой - 4,2% (минимум среди публичных металлургических компаний), EBITDA - 175 млн долл. В добыче сокращение продаж и цен на уголь было компенсировано ростом продаж антрацитов, углей PCI и ЖРС. Стоит отметить, что операционный денежный поток (314 млн долл. за 9М 2013 г.) в большей степени был образован за счет снижения оборотного капитала в 3 кв. (257 млн долл.), без этого он составил бы лишь 37 млн долл. На капвложения было потрачено 444 млн долл. (в июле на ЧМК был введен универсальный рельсобалочный стан), при этом денежные средства сократились на 190 млн долл., а долг почти не изменился (9,13 млрд долл.). Из-за снижения прибыли долговая нагрузка выросла с 8,4х в 1 кв. до 12,35х на конец 3 кв. в терминах Чистый долг/LTM EBITDA. Превышение краткосрочного долга (в 2014 г. необходимо погасить 2 млрд долл.) показателя LTM EBITDA почти в 2,7 раза свидетельствует о высоком риске рефинансирования (при текущих ценах на сталь, уголь и ЖРС компания не в состоянии погасить его самостоятельно). Достижением Мечела стала реструктуризация ряда крупных кредитов: в частности, кредиты Сбербанка на 25,5 млрд руб. были отсрочены на 5 лет, погашения начнутся в 1 кв. 2015 г., также согласованы ковенантные "каникулы" до конца 2014 г. по кредитам ВТБ (1,8 млрд долл.) и Сбербанка (44,9 млрд руб.), перенесено погашение и льготный период по синдицированному кредиту на 1 млрд долл. В 2014 г. инвестиции компании не должны превысить 300 млн долл. (разработка Эльги осуществляется отдельно в рамках проектного финансирования ВЭБа - 2,5 млрд долл.). Облигации Мечел-4, 15,16, БО-4 (в обращении ~14 млрд руб. от номинала в 20 млрд руб.), по которым намечена оферта в январе-феврале 2014 г., котируются на уровне 93% от номинала (YTP 60-80%), что свидетельствует о невысоких ожиданиях ее неисполнения (дефолт предполагается лишь в 1 случае из 10). В ходе телеконференции менеджмент заявил, что планирует исполнить эти обязательства за счет поступления средств (425 млн долл.) от продажи ферросплавных активов в РФ и Казахстане турецкой Yildirim Group (сделка, анонсированная еще в августе, должна быть закрыта до конца года). На 6 декабря невыбранные кредитные линии составляют 370 млн долл., денежные средства - 69 млн долл. По нашему мнению, риск неисполнения оферт сохраняется.

МКБ (B+/B1/BВ-): быстрый рост требует капитала. В 3 кв. банк сохранил высокую кредитную активность: розничный портфель вырос на 25,7% до 83 млрд руб., корпоративный - на 9,6% до 215,8 млрд руб. (+22% и +9%, соответственно, во 2 кв.). Повышение NPL 90+ в абсолютном выражении темпами, опережающими кредитование (на 20% до 3,5 млрд руб., что составляет 1,16% портфеля), обусловило увеличение отчислений в резервы (на 39% кв./кв. до 1,85 млрд руб. в 3 кв.), покрытие резервами NPL 90+ остается комфортным (2,37х). Помимо резервов на операционную прибыль негативно повлияло замедление роста чистого процентного дохода (за 9М 2013 +38% г./г.) в сравнении с приростом кредитного портфеля (+43% за последние 12 месяцев). Чистая процентная маржа (5,0%) заметно превосходит стоимость риска (~3%). Возврат на капитал (ROAE) остается на относительно высоком для универсального банка уровне - 17,8% (так, у Сбербанка - 20,9%, у ВТБ - 7,4%), но отстает от темпа кредитования, что оказывает давление на достаточность капитала (по Базель I она сократилась на 101 б.п. до 18%). Кроме того, из-за убытка по некотируемым ц/б (к ним, в частности, относятся векселя) в октябре-ноябре по РСБУ (по 134-Ф, используемой ЦБ РФ для расчета собственного капитала банка), Н1 просел на 1,4 п.п. до 11,73%. До конца года состоится внеочередное собрание акционеров, на котором будет рассмотрен вопрос о допвыпуске акций (последний раз пополнение капитала 1-го уровня произошло за счет конвертации субординированного депозита). Вероятно, резкое снижение достаточности капитала (а также чуть ли не ежедневные отзывы лицензий у банков) и стало причиной давления со стороны продавцов: вчера доходность старшего выпуска CRBKMO 18 выросла на 0,9 п.п. до YTM 7,5%, а "суборда" CRBKMO 18 - на 1 п.п. до YTM 10,4% (пока мы не видим потенциала для восстановления котировок).

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: